文|招商宏观张静静团队(duì)

　　核心观点

　　事件：2023年5月27日，国家统(tǒng)计局发布4月全(quán)国规模(mó)以上工业企业绩效数据。4月份，规模以上(shàng)工业(yè)企业营业收入累计同比增长0.5％；规模以上(shàng)工(gōng)业企业利润累计同比增速为-20.6％（1-3月为-21.4％）。

　　4月(yuè)份(fèn)，营业(yè)利润(rùn)累计同比增(zēng)速降幅小幅收窄(zhǎi)，但依然处于探底爬坡过程中(zhōng)。从决定企(qǐ)业利润的量、价、成(chéng)本三因素框架看，我们认为(wèi)，此轮(lún)工(gōng)业企(qǐ)业(yè)利润增速(sù)由正(zhèng)转负的原因主(zhǔ)要源于PPI下行，但本轮(lún)工业企业利润累计增速的(de)下(xià)探幅度之(zhī)深和持续(xù)时间之长是(shì)PPI下行和其他多(duō)种因素(sù)叠加导致的：（1）PPI下行加(jiā)速工业企业利润(rùn)由正转负；（2）主(zhǔ)动去库存时间偏长以及费(fèi)用率(lǜ)偏高严重制约工业企(qǐ)业利润爬(pá)坡(pō)速度 。

　　从详(xiáng)细(xì)拆解(jiě)数据看(kàn)：1）与去年(nián)同期相(xiāng)比，工业企业经营(yíng)绩效的(de)增(zēng)长压(yā)力依(yī)然较大，与3月份相比，产成品(pǐn)存货周转天数和应收(shōu)账款平均回(huí)收期进一步增(zēng)加。2）分(fēn)所有制(zhì)类型来看，外商及港(gǎng)澳台商和(hé)私营企业(yè)利润累计同比(bǐ)降幅出现收窄(zhǎi)，国有工业(yè)企业和(hé)股份制企业利润累计同比降幅进一步扩(kuò)大。3）上游(yóu)采选业中(zhōng)非金属矿(kuàng)采选、有色金属矿采选的利润增(zēng)速表(biǎo)现较好，石油和(hé)天然气开采等其他行业的利润增速降幅依然较大；中游原材料加工(gōng)业和装备制造(zào)业的利润增(zēng)速(sù)出现(xiàn)明(míng)显分(fēn)化，中游原(yuán)材料加工业(yè)的(de)利(lì)润(rùn)增速(sù)均为(wèi)负，是整(zhěng)体工(gōng)业企业利润增速的(de)主要拖(tuō)累，中游装备(bèi)制造(zào)业(yè)利润(rùn)增(zēng)速回升幅度较大，成为整体工业(yè)企(qǐ)业利润增速的主要拉动项(xiàng)。在价(jià)格水(shuǐ)平、内部需(xū)求(qiú)、外(wài)部需求(qiú)同(tóng)时走弱的情况下，下游行业(yè)内部的(de)利润增速反弹乏力 。

　　总体而言，与上(shàng)个月(yuè)相比，4月份公(gōng)布的工(gōng)业企业利润数(shù)据(jù)已表现(xiàn)出明(míng)显(xiǎn)的探(tàn)底爬坡信号：一，营(yíng)业利润累计增速爬升(shēng)的行业(yè)进(jìn)一步增多；二(èr)，营(yíng)业收入增速由负转(zhuǎn)正，营业利润增(zēng)速降幅(fú)收窄。

　　往后看，中游(yóu)装备制造业有望继续成为拉(lā)动工业企业(yè)利润(rùn)增速(sù)回升的主要拉动力(lì)。按当月利润(rùn)增速计算，4月份表现较好的行业主(zhǔ)要有：汽车(chē)制(zhì)造、 铁路、船舶(bó)、航空航天和其他运输设备制(zhì)造业 、通用(yòng)设备(bèi)制造业、电气机(jī)械及器材制造业(yè)、仪器仪表制造业、文教、工美、体育和娱(yú)乐用(yòng)品制(zhì)造业(yè)、橡胶和塑料制品业、电力(lì)、热力、燃(rán)气及水(shuǐ)的生产和供(gōng)应业电力(lì) 。

　　正文(wén)

　　核心(xīn)观点：

　　总体来看：

　　4月(yuè)份，营业利润累计同(tóng)比增(zēng)速降幅小幅收窄(zhǎi)，但依(yī)然处于探底爬坡过程(chéng)中(zhōng)。从决定(dìng)企业(yè)利(lì)润的量(liàng)、价(jià)、成本三因素(sù)框架看，我们认为，此(cǐ)轮工(gōng)业企业利润增速由正转负的(de)原因主要源于PPI下行，但本(běn)轮工业企业利润累(lèi)计增(zēng)速的下探幅度之(zhī)深(shēn)和持续时(shí)间(jiān)之长是(shì)PPI下行和(hé)其(qí)他多种因(yīn)素叠(dié)加导致(zhì)的：（1）PPI下行加(jiā)速工业(yè)企业利润由正(zhèng)转(zhuǎn)负；（2）主动去库存时间偏(piān)长(zhǎng)以(yǐ)及费(fèi)用(yòng)率偏高严(yán)重制约工业企业利润爬坡速(sù)度(dù)。

　　与上个月相比，39个主(zhǔ)要细分行业中，有26个行业的营业(yè)利(lì)润累计(jì)增速出(chū)现回升，其他13个行(xíng)业的营业利润累计增速均(jūn)出现回落，其中回落(luò)幅度较大的行业主要是农(nóng)副食(shí)品(pǐn)加工、煤炭开采和洗(xǐ)选、有(yǒu)色(sè)金属(shǔ)矿采(cǎi)选、造纸及(jí)纸制品(pǐn)、 纺织服装、服饰(shì)等行业，回升(shēng)幅度(dù)较(jiào)大的行业主要是机械和亲爱的让你㖭我下黑(hé)设(shè)备修理、汽(qì)车制造、通用设备制造(zào)、橡胶(jiāo)和(hé)塑料制品等(děng)行业。

　　具体(tǐ)来看(kàn)：

　　与去年同期相比，工业企业经营(yíng)绩效的增长压力依然较大，与3月份相比，产成品存货周转天(tiān)数和应(yīng)收账款平均回收期(qī)进一步增(zēng)加。

　　数据显(xiǎn)示，规模以上工业(yè)企业(yè)累(lèi)计每(měi)百元(yuán)营(yíng)业收入(rù)中的成本(běn)为85.18元（3月为85.04元），同比增(zēng)加0.88元（环比增加0.09元）。产成品存货周转天数为20.80天（3月为20.60天），同比增加1.80天（环比(bǐ)增加0.14天）；应收账款平均(jūn)回收期为63.10天（3月为61.80天），同(tóng)比增加8.60天(tiān)（环比增加0.20天(tiān)）。

　　分所有制类型来(lái)看，外商及(jí)港(gǎng)澳(ào)台(tái)商和(hé)私(sī)营企业利润累计同(tóng)比降幅出现收窄，国有(yǒu)工业企业和股(gǔ)份(fèn)制企业利润累计同比(bǐ)降(jiàng)幅(fú)进一步扩大。

　　其(qí)中4月国有工业企业利润(rùn)累(lèi)计(jì)同比增长-17.9％（3月-16.9％，去年同期13.9％），外商及港澳台商利润同(tóng)比增长(zhǎng)-16.2％（3月-24.9％，去年同(tóng)期-16.2％），私(sī)营企业和(hé)股份(fèn)制企业同比增长分别为-22.5％（3月(yuè)-23％，去(qù)年同期-0.6％）和-22％（3月-20.6％，去年同期10.7％）。

　　上游采选业中非金属矿采(cǎi)选(xuǎn)、有色金属矿采选的利润增速表现较(jiào)好，石油和天然气开采等其他行业的(de)利润增速降幅依然较大。

　　数据显示，非金属矿采选(xuǎn)、有(yǒu)色金属矿(kuàng)采选的增速(sù)依然(rán)为正(zhèng)，分别收(shōu)录10.8％（3月4.1％）、6.7％（3月13.8％）；石(shí)油和(hé)天然气开采、煤(méi)炭开(kāi)采和洗选、黑(hēi)色金属矿采选业、废物资源综(zōng)合利用(yòng)的增(zēng)速(sù)为(wèi)负(fù)，分别收录-6.0％（3月-4.8％）、-14.6％（3月-4.9％）、-42.8％（3月-46.9％）和-62.5％（3月-62.8％）。

　　中游原材料加工(gōng)业和装备制造(zào)业的(de)利润(rùn)增速出现明显分化。中游(yóu)原材料加工(gōng)业的利润增速均为负，尽管与上(shàng)个月相(xiāng)比，利润增速跌幅普遍收窄，但(dàn)依然是整体工业(yè)企业利润增(zēng)速的主要拖(tuō)累。中(zhōng)游装备制(zhì)造(zào)业利润(rùn)增(zēng)速回升幅度较大，成为(wèi)整体工业企业利润(rùn)增速的主要拉动项。其(qí)中通用(yòng)设(shè)备制(zhì)造、铁(tiě)路船舶航空航天、电气机械及器(qì)材制造(zào)、仪器仪(yí)表制造(zào)增(zēng)幅延(yán)续上个(gè)月亮眼趋势，得益于(yú)国内汽车销售(shòu)量的提升和(hé)汽车产业链出口(kǒu)强劲，汽车制造业的利润(rùn)增速降幅(fú)由(yóu)负转正(zhèng)，此外叠加去(qù)年(nián)同期基数较低，汽车制造(zào)业当月利(lì)润增速高达(dá)20倍。

　　数(shù)据显示，化学原(yuán)料化学制品跌(diē)幅扩大，分别收录-57.3％（3月-54.9％）；有色金属冶炼加工、专用设备(bèi)制造、石油煤炭及燃料(liào)加工、非金(jīn)属矿物制品、黑色金属冶炼加(jiā)工、化学纤维制造、金属制品(pǐn)、计算机(jī)通信和电子设备跌(diē)幅收窄，分别收录(lù)-55.1％（3月(yuè)-57.5％）、-7.4％（3月-10.1％）、-87.9％（3月(yuè)-97.1％）、-27.4％（3月-30.6％）、-99.4％（3月-111.9％）、-65.0％（3月(yuè)-70.4％）、-16.1％（3月-19.8％）和-53.2％（3月-57.5％）；仪器仪表制造、通用设备制(zhì)造、铁路(lù)船(chuán)舶航(háng)空航(háng)天、电气机械及(jí)器材制造增幅(fú)依(yī)旧为正，并且增(zēng)速(sù)出现明显回升，分别录得9.6％（3月2.0％）、20.7％（3月7.4％）、47.2％（3月39.0％）和30.1％（3月(yuè)27.1％）；值(zhí)得一提的是，汽车制造(zào)增幅(fú)由负转正(zhèng)，录得2.5％（3月-24.2％）。

　　在价格水平、内部需求、外部需求同时(shí)走弱的(de)情况(kuàng)下，下(xià)游行(xíng)业内部的利(lì)润增(zēng)速(sù)反弹(dàn)乏力，文教(jiào)工美体(tǐ)育娱(yú)乐用品(pǐn)、食品(pǐn)制造、纺织业(yè)、家具制造等(děng)多(duō)个行(xíng)业的利润(rùn)增速(sù)跌幅(fú)放缓，但依(yī)然为负(fù)；农(nóng)副(fù)食品加工(gōng)、纺织服装(zhuāng)、服饰等多个(gè)行(xíng)业的利(lì)润跌(diē)幅继续扩大。往后看，价(jià)格水平(píng)、内部需求、外部(bù)需求(qiú)转好速度较慢，这(zhè)也意味着下游行业的利润增(zēng)速向上爬(pá)坡的节奏大(dà)概率偏缓。

　　数(shù)据(jù)显示，农副食品加(jiā)工、纺(fǎng)织服(fú)装、服饰、皮毛羽和制鞋、造纸及(jí)纸制(zhì)品和(hé)医药(yào)制造(zào)跌幅扩大，分(fēn)别录得-36.3％（3月-18.4％）、-17.9％（3月-13.6％）、-26.7％（3月(yuè)-25.7％）、-51.6％（3月-46.0％）和-23.8％（3月-19.9％）；文教(jiào)工美体育(yù)娱(yú)乐(lè)用(yòng)品、食品制造(zào)、纺织(zhī)业、家具(jù)制造和(hé)印刷和记录(lù)媒介利润降(jiàng)幅放缓，但(dàn)持续维持低(dī)位，分别录(lù)得-6.7％（3月-15.9％）、-2.6％（3月-4.6％）、-30.2％（3月-34.0％）、-12.3％（3月-12.6％）和-15.6％（3月-19.9％）；橡(xiàng)胶和塑料(liào)制(zhì)品增速由负(fù)转正，录得1.4％（3月-9.2％）；烟草制品增(zēng)速略有回(huí)落(luò)，4月录得6.7％（3月9.0％）；酒饮料和茶制(zhì)造利润增速保持(chí)高位(wèi)，4月(yuè)为11.6％（3月13.5％）。

　　此外，公共(gòng)事业(yè)中的机械和设备修理、电力热力利润增速相对较高，燃气生(shēng)产和供应利(lì)润(rùn)增速降幅收(shōu)窄。其中机械和设备(bèi)修理(lǐ)利润(rùn)累计增(zēng)速上(shàng)升幅度较大，4月收录235.7％（前值为(wèi)79.6％），电力热力利润累(lèi)计同比增速收窄(zhǎi)，但仍然保持(chí)高速增长(zhǎng)，4月收录(lù)47.2％（前值(zhí)为(wèi)47.9％），水生产和供(gōng)应增幅略有上升(shēng)，收录5.8％（前(qián)值(zhí)为0.0％），燃气(qì)生产和供应(yīng)降幅(fú)收窄(zhǎi)，收录-4.7％（前值为-8.2％）。

　　总体而言，与上(shàng)个月相(xiāng)比，4月(yuè)份公布的工(gōng)业企业(yè)利润数据已(yǐ)表现出明显的(de)探底爬(pá)坡信号：一，营(yíng)业利润累计增速爬升的行(xíng)业进一步增多(duō)；二，营业(yè)收(shōu)入增(zēng)速由负(fù)转正(zhèng)，营业利润增速降幅收窄。

　　往(wǎng)后看(kàn)，中游(yóu)装备制造业有望(wàng)继续成为拉动工业企业利润(rùn)增(zēng)速(sù)回升的主要(yào)拉动(dòng)力。汽(qì)车制造、 铁(tiě)路(lù)、船舶、航空航天和其他运(yùn)输设备制造业 、通(tōng)用设备制造业、电气机械(xiè)及器材制(zhì)造业、仪器仪表制造(zào)业(yè)、文教、工(gōng)美、体育和(hé)娱乐用(yòng)品制造业、橡(xiàng)胶和塑料制(zhì)品业、电力(lì)、热力、燃气及水的生产和供应业(yè) 。

　　正如我们在(zài)《今年工业企业利润增速能否转(zhuǎn)正(zhèng)？》中(zhōng)所(suǒ)言，当前正(zhèng)处于第(dì)6次工(gōng)业企(qǐ)业利润(rùn)探底阶(jiē)段（从2000年开始计算），如(rú)果(guǒ)按最近(jìn)两次探底历(lì)史来演绎(yì)的话(huà)，至少还要在负值区间爬(pá)坡7-8个月左右的(de)时间，预计工(gōng)业企业利润增速(sù)转正最早也需等到四季度。目前我国仍面临内需增长缓慢和(hé)外需疲弱的(de)“弱复苏(sū)”阶段，这直接导致企业(yè)的产能(néng)利用(yòng)率(lǜ)持续(xù)下滑。此外，叠加营业成本高(gāo)居不下导(dǎo)致的(de)内部压力，本轮工业企业利润(rùn)增(zēng)速(sù)反弹速度大概率(lǜ)较为缓慢。

　　风险(xiǎn)提示：

　　内需恢复力度(dù)低(dī)于预期。

　　以(yǐ)上(shàng)内(nèi)容来(lái)自于2023年(nián)5月(yuè)27日的《中游装备制造(z亲爱的让你㖭我下黑ào)业利润增速(sù)明(míng)显回升——2023年4月工(gōng)业企业利润分析》报告，报(bào)告作者张静静、张一平，联(lián)系(xì)人罗丹

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