来源：梁(liáng)中华宏观研究

　　·概 要 ·

　　美联储如期加(jiā)息25BP，并按计划缩表。坚持加息的(de)关键仍是通胀(zhàng)压力太大。

　　本次美联储(chǔ)声明较3月有何变化？第一，重申经济依(yī)然稳健，表述修改(gǎi)为(wèi)“一季度经济温和增长，就业强劲，失业率在低位”。第二，重申美国银行稳(wěn)健(jiàn)，明(míng)确银(yín)行风险导致家庭和(hé)企业信(xìn)贷(dài)的收紧。第三，重申通胀压(yā)力(lì)，“通货膨胀仍然很高，委员(yuán)会仍(réng)然(rán)高度(dù)关注通货(huò)膨胀风险”。第四，修改货币(bì)政策表述，重申“委(wěi)员会评估货(huò)币(bì)政策的(de)滞后影响”，删除“委员会预计一些额(é)外(wài)的政策紧(jǐn)缩(suō)可(kě)能是适当的(de)”。

　　鲍威(wēi)尔有何(hé)表(biǎo)态？关于经济(jì)，认为(wèi)经济可能面(miàn)临来自紧缩信贷的阻(zǔ)力，其影响还需要时间来(lái)体现；预计美国经济温(wēn)和增(zēng)长，有可能(néng)避免(miǎn)衰退，或者是温和衰(shuāi)退。关于加息，本次(cì)加息依(yī)然是共识(shí)；认为原则上不需(xū)要利率提高那(nà)么高，正在评估是否达到(dào)限制性(xìng)水平，认为或已经达到（或已经(jīng)接近达(dá)到）。关于降息，强(qiáng)调劳动力市场在走(zǒu)弱，但(dàn)依然强劲，薪资水平仍高；通胀有所缓和，但依然(rán)高企，远高于目(mù)标，降低通(tōng)胀仍需(xū)较长时间，当前降息并不(bù)合适。关于银行和债务上限(xiàn)，强(qiáng)调(diào)地区性银行发(fā)挥(huī)非常重要的作用，不(bù)希望(wàng)大型银行进(jìn)行(xíng)大规(guī)模收(shōu)购，银行业(yè)总体上有所改善，美国(guó)银行系(xì)统健康且具有弹性。强(qiáng)调应及时提(tí)高债(zhài)务上限。

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　　如(rú)期加息25BP

　　如(rú)期(qī)加息25BP。2023年5月3日，美(měi)联储5月FOMC会议决定加息25BP，上调(diào)联邦基金利率区间至5.0％-5.25％，利率回升至2006年6月以来的高点。此外，上调准备金余额利率(lǜ)（IORB）至5.15％，上调隔夜逆回购利率（ON RRP）至5.05％，上调主要(yào)信(xìn)贷利率至5.25％，上调隔(gé)夜回购利率至5.25％。

　　按计划缩(suō)表，美联储将(jiāng)继续减持美国国债、机构债(zhài)务(wù)和机构抵押贷款支持证(zhèng)券，上限(xiàn)为950亿美元（600亿(yì)美元(yuán)国债和(hé)350亿美元MBS）。

　　我们认(rèn)为，美联储坚持加息的(de)关键(jiàn)仍在(zài)于通(tōng)胀压力较大。例如，3月美国核心通胀季调环比仍(réng)在0.4％的(de)高位(wèi)，且已经连续4个月处于高位；核心通胀年化同比也仍在4.9％，边际上并没有明显降温。本轮(lún)加息是(shì)80年代(dài)以来最(zuì)快(kuài)的一(yī)次，10次便累(lèi)计加息(xī)500BP。

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　　加息或将结束

　　从声明来(lái)看，与2023年3月相比(bǐ)有(yǒu)哪些变(biàn)化？

　　关(guān)于(yú)经济(jì)方(fāng)面，重申经济依然稳健。不过(guò)表(biǎo)述修改为“1季度(dù)经济活动以适度(dù)的(de)速度(dù)增长，最近几个月(yuè)就业增长(zhǎng)强劲，失业率保持(chí)在低位”。

　　关于通胀方面(miàn)，重申(shēn)通胀压力。“通货膨胀仍然很高(gāo)”、“委员(yuán)会(huì)仍然高度关注通货膨胀风险”、“致力于恢复2％的(de)通胀目(mù)标”。

　　关(guān)于(yú)加息方面，或将停止加息。重申委员会(huì)将评估货币政策的滞后影(yǐng)响，“在确定额外的政策(cè)紧(jǐn)缩在多大程度上适(shì)合于随着(zhe)时间的推(tuī)移将通货膨胀率恢复到2％时，委(wěi)员会将(jiāng)考虑货(huò)币政策的(de)累积(jī)紧(jǐn)缩，货币政策影响经(jīng)济(jì)活动和通(tōng)货膨胀的(de)滞后，以及经(jīng)济和金(jīn)融发展(zhǎn)”。重点(diǎn)是(shì)删除了“委员会(huì)预计(jì)，一些额外的(de)政策紧缩可能是适(shì)当的，以实现一(yī)种货(huò)币政策立场”，表明美(měi)联储加息或(huò)将(jiāng)结束。

　　关于银行风险，重申(shēn)美国银(yín)行稳健(jiàn)。“美国银行体系稳健且富有弹性”；明确银(yín)行(xíng)风险导(dǎo)致了(le)家庭和企业信贷的(de)收(shōu)紧(jǐn)（上一次(cì)表述为“可(kě)能”），重申这对(duì)经济(jì)、就业(yè)和通胀的影响(xiǎng)存在不确定性，“家庭(tíng)和企(qǐ)业(yè)信(xìn)贷条件(jiàn)收(shōu)紧可(kě)能会(huì)拖(tuō)累经济活动、就业和通(tōng)胀，这些影响的(de)程度(dù)仍(réng)不(bù)确定。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关于(yú)经济(jì)，仍期待“软着(zhe)陆”。美联(lián)储主席(xí)鲍(bào)威尔认为，经(jīng)济可能面(miàn)临来自紧缩信贷的阻力，其影(yǐng)响还需(xū)要时间来体现（尤(yóu)其是住房和投资领域）。不过明确指出，如果美国出现经济衰退(tuì)，希望是温和的；强调，美国可能会出现轻微的经济(jì)衰退。

　　关(guān)于加息(xī)，或(huò)已经达(dá)到限(xiàn)制性水平。美联储在3月议息会议时，就(jiù)已经在讨论(lùn)停止加息的问题；不过，鲍(bào)威(wēi)尔(ěr)指出本次加息依然是共识，所(suǒ)有人(rén)全票通(tōng)过，一些(xiē)政策制定者(zhě)谈(tán)到停(tíng)止加息(xī)，但不是(shì)本次(cì)会议(yì)。

　　对于未来利率终点的(de)问题，鲍威尔认为原则上不需要利率(lǜ)提高(gāo)那么(me)高，正(zhèng)在评估(gū)是否达到限制性水平，认为或已经达到了限制性水平(píng)（或已经接近达到(dào)），也就意味(wèi)着也(yě)许可以暂停加息了。后续政策变化的关键(jiàn)仍是审视数据，尤其(qí)是通胀。

　　关于降(jiàng)息，当前(qián)并不合适(shì)。鲍威尔(ěr)强(qiáng)调，美国劳动(dòng)力市场在走(zǒu)弱(ruò)，但(dàn)依然强劲，失(shī)业率仍在低(dī)位，薪资水平仍高，高于2％的(de)通胀水平(píng)。整体通胀有所缓和，但依然高企，远(yuǎn)高于目(mù)标(biāo)水平，降低通胀仍(réng)需较长时间，当前降息(xī)并(bìng)不(bù)合(hé)适(shì)。

　　关(guān)于银行风险，鲍威尔强调地区性银行发挥非常重要的作用(yòng)，不(bù)希(xī)望(wàng)大型银行进行大规模收购，银行(xíng)业总体上有所(suǒ)改善，美国银行系统健康且具有弹性(xìng)。银行危(wēi)机(jī)的影(yǐng)响程度(dù)目前尚不确定(dìng)。

　　关于债务上限风险(xiǎn)，鲍威尔强调应及时提高债务上(shàng)限，如果没有达(dá)成债务协议，经济后果“高度(dù)不确定”。此前，美(měi)国财政(zhèng)部长耶伦也(yě)强调，如果(guǒ)国会(huì)不尽早采取行动提高债务上(shàng)限，美(měi)国可能(néng)最早于6月(yuè)1日出(chū)现债务违约。

　　由于美联邦政府触(chù)及31.4万亿美元的法定举债上限，美国财政部于今年1月宣(xuān)布(bù)采取特别措施，避(bì)免(miǎn)联邦政府发生债(tan1等于多少，tan1等于多少兀zhài)务违约。美国国会预算办公(gōng)室5月1日发布的(de)最新报告显(xiǎn)示，美国在6月初(chū)耗(hào)尽资金(jīn)的风险较(jiào)之前更高。

　　往前看，美国银行(xíng)风(fēng)险演变成(chéng)系统性风险的概率或有(yǒu)限，但中小银行破产或(huò)依然会出现。目前市场(chǎng)依然预期美联储6-7月维持利率水平不(bù)变(biàn)，9月开始降息（概率(lǜ)达(dá)70％），年内至少降(jiàng)息50BP（概率达90％）。我们认为，美国(guó)经济虽(suī)在下滑，但(dàn)依然有韧性；美国通胀压(yā)力仍大，年(nián)内降息概(gài)率(lǜ)或较低。

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