“现在的房地产很难(nán)再出现像过(guò)去十年的系(xì)统性行情。”思睿(ruì)集团合伙人、首席经(jīng)济学家洪灏(hào)向《红周刊》表示，房地产(chǎn)行业分化(huà)的愈加明显(xiǎn)，让机构和投资(zī)者(zhě)的(de)关注(zhù)度从板(bǎn)块向单个标(biāo)的转移。上海利(lì)檀(tán)投(tóu)资董(dǒng)事(shì)长陈昊扬向(xiàng)《红周(zhōu)刊》指出，从行业来看(kàn)，无论是(shì)业绩，还是估值，房地产都已经双杀到了最底部，而且是反(fǎn)复地杀到了底(dǐ)部(bù)，再往下的空间已经不(bù)大了。

　　三道(dào)红线(xiàn)等指标

　　成(chéng)挖掘个股阿尔法重(zhòng)要参考work on的用法以及语法，workon的用法总结g>

　　那么(me)如(rú)何(hé)寻找(zhǎo)房地(dì)产个股的阿(ā)尔法呢？

　　洪灏提(tí)醒，在(zài)房地产赛道中进行(xíng)选择，需要非常小心，避(bì)免选了半天(tiān)，标的公司出现爆(bào)雷的情况。除(chú)此之外，洪(hóng)灏指出，需要满足以(yǐ)下三个(gè)基(jī)准：有大的(de)国资背景的、杠杆率较低(dī)的、此前没有踩过(guò)红线的。

　　他(tā)还表示，如果关注(zhù)一(yī)下今(jīn)年房地产的开发(fā)资(zī)金来源，可以发现(xiàn)，其实(shí)银行的(de)信贷倾(qīng)向是不太(tài)愿意(yì)给房企贷款的(de)，房企的主要资金来(lái)源来(lái)自新盘的(de)销售。但今年新房的销售情况(kuàng)相较一般。再关注一下，哪(nǎ)些房企能从银行拿到钱(qián)，其实主要(yào)还(hái)是那些(xiē)有(yǒu)国企背景的房(fáng)企，民(mín)营房企(qǐ)相对比较困难，所以整个(gè)行业出现了一(yī)个很明(míng)显的(de)分化(huà)，无(wú)论是在销售，还是融资等各个方面都非常明显。现在(zài)有(yǒu)国资背(bèi)景(jǐng)的房企在(zài)资(zī)本市场表现相对较好(hǎo)，但没有国资背景的民营房企股价大多表(biǎo)现很一般。

　　陈昊扬则(zé)向《红周刊》表示，在房地产行业(yè)内，我们的逻辑(jí)是(shì)，“寻找最后的赢家”。而具体到如何挖掘(jué)，我们会特别重视企业的成(chéng)本优(yōu)势，更具体一点，就是它的净借贷水平（净负债率）是不是行业内的(de)最低水平；利润率是不是行业内最高(gāo)的；融资成本是否(fǒu)是行业(yè)内最低的；建安成本是否也是(shì)业内最低(dī)的；这些都是我们(men)看重(zhòng)的一(yī)家房(fáng)企(qǐ)的(de)综合成本(běn)。

　　需要注意(yì)的(de)是，能够同时满足上述条件的(de)房企并不多。即便是在国央企(qǐ)中，仍有部分房(fáng)企出现了“三(sān)道红线”的“踩(cǎi)线”情(qíng)况，且有逐渐恶化的(de)趋(qū)势。以A股为例，《红(hóng)周刊》根据Wind数据(jù)整理发(fā)现，截至2022年(nián)末(mò)，天房发展、陆(lù)家嘴(zuǐ)、格力地产(chǎn)、西藏城(chéng)投(tóu)、中(zhōng)交地产(chǎn)、中国武夷等国央企“三(sān)道(dào)红线”全踩(cǎi)。

　　除此(cǐ)之外(wài)，城建发展、京投发展、光明(míng)地产(chǎn)、云南城投、首开股份、珠江股份、城投(tóu)控股等(děng)国央企房企也踩了“三道红线”中的两条。

　　2022年激(jī)进扩(kuò)张房企

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆(fù)辙

　　不难看出，即便是有着较稳健特色的国央企(qǐ)房企，其财务指标称得(dé)上完全(quán)健(jiàn)康的仍(réng)是少数。而更加值得注(zhù)意的是，在2022年，不少国企，甚至地方国企开始大举扩(kuò)张。而这无疑(yí)又进一步(bù)考验(yàn)着国央企的资(zī)金(jīn)链情(qíng)况。

　　对(duì)房企而(ér)言，扩张(zhāng)速度(dù)的(de)张弛有(yǒu)度尤(yóu)为(wèi)重(zhòng)要，节奏(zòu)把握准确，有助于(yú)房企储备优质(zhì)“弹药(yào)”；但过于乐观的预判未来(lái)市(shì)场，以及过(guò)于激进的(de)扩(kuò)张拿地节(jié)奏也(yě)有可能让房企(qǐ)重(zhòng)蹈此(cǐ)前的高杠杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置(zhì)的一(yī)家(jiā)房企进行举例，它从2018年(nián)开始到2021年，连(lián)续4年(nián)的净借贷(dài)比例都维持在33％左右，完(wán)全没有增加(jiā)杠杆(gān)比例。而到2022年，这家房企明显感觉到(dào)机会来了，其(qí)开始在一(yī)线城市进行大(dà)举拿地，净负债率(lǜ)也由此前的33％左右水准提高(gāo)到45％左右，涨了接近三分之一。与(yǔ)此同(tóng)时，该房企新购入地块也实现(xiàn)了(le)快速的(de)开盘利(lì)用(yòng)率(lǜ)，预计今年会有更多的楼盘入市(shì)。像这类企业(yè)就符(fú)合“最后的赢家”的特点。一方面，在于它本身储备了很(hěn)多弹药，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其中一(yī)半(bàn)在一线城市，另外一半也主要集中在(zài)强二线和二线城市；另(lìng)一方面，它的扩张是有(yǒu)节制(zhì)地扩张。

　　陈昊扬同样(yàng)提醒道，与之相(xiāng)反，有些(xiē)房企的(de)扩(kuò)张速度(dù)让人感觉又(yòu)回到了2016年(nián)、2017年，或者说(shuō)看到了2016年～2020年期间扩张的民(mín)营企业的影子。虽然(rán)说(shuō)，见(jiàn)到机会时要出手，但出手的章法仍要(yào)小心，如果负(fù)债(zhài)率扩张(zhāng)得太快，但未来的两(liǎng)年市场没有想象得那么好，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一(yī)家房(fáng)企的扩张速度是否激进？陈昊扬向《红周刊》表示，主(zhǔ)要(yào)还是(shì)看(kàn)房企的净负债率(lǜ)水平(píng)，在我(wǒ)看来，这个(gè)比(bǐ)例如果超过60％，就是(shì)扩张(zhāng)得过(guò)于快速了(le)。

　　不难(nán)看出，这(zhè)一标准要比“三(sān)道红线(xiàn)”对房企的净负(fù)债率要(yào)求不得高于100％要(yào)更(gèng)加严格。陈昊扬(yáng)解释，当前(qián)房地产行业的复苏速度并没有(yǒu)那么(me)快(kuài)，所以(yǐ)要(yào)规(guī)避公(gōng)司净(jìng)负债率(lǜ)提高到一个比较危险(xiǎn)的水平(píng)。

　　《红周刊》对在2022年(nián)拿地较积极的房企梳理(lǐ)发现(xiàn)，中交地产(chǎn)、中(zhōng)国(guó)金(jīn)茂、华发股份、越秀地产、绿城中国(guó)、保利(lì)发展等(děng)房(fáng)企2022年净(jìng)负债率都在60％之上(shàng)。其中，中交地(dì)产净负债率(lǜ)持续居(jū)高不下，在2020年至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明(míng)对比(bǐ)的(de)是，华润置地(dì)、中国海(hǎi)外发展、万科A、滨江集团、招(zhāo)商蛇口、龙湖集团(tuán)等房企在践行较积极的拿地策略的同时，也较好地(dì)控制了公(gōng)司的扩(kuò)张速度与(yǔ)净负债率水平（见附表）。

　　滨江集团等个(gè)别民营(yíng)房企

　　或(huò)具备“最后(hòu)赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实(shí)际(jì)上，他(tā)们是以同一筛选标准来看国央企与民营房企(qǐ)，但在各维度的实际(jì)表现(xiàn)上，国(guó)央企确实会更胜一筹。如国(guó)央企的(de)融(róng)资成本更低，融(róng)资(zī)渠(qú)道也(yě)更顺畅，能够做到想融就融(róng)，这样，国(guó)央(yāng)企自(zì)然而然就具有天然(rán)优势(shì)。

　　虽然(rán)对比民营房企，机构更加看好国(guó)央企，但这(zhè)也并(bìng)不意味(wèi)着(zhe)，民营企业中就没有(yǒu)“黑马(mǎ)”的存在。

　　据(jù)《红周刊(kān)》梳理发现(xiàn)，仍(réng)有少数民营房(fáng)企同样受到(dào)机(jī)构的青睐。比如，根(gēn)据2023年一(yī)季报(bào)，滨江集团(tuán)的十(shí)大流通股东中新进了(le)“中国(guó)工商银行股(gǔ)份有限公(gōng)司－景顺长城中国回报灵活配置混合型证券(quàn)投资基金”“全国社保基(jī)金一一六组合”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马资产管理有限公司就长期(qī)持有滨江集(jí)团。根据(jù)一季报，该资产公司的几只产品合计(jì)持有滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)9543万股，约占流通A股的3.56％。

　　滨江集团的(de)受青睐(lài)，和(hé)其自身的基本面(miàn)表现存(cún)在一定(dìng)关系。2020年以(yǐ)来(lái)的近(jìn)三年(nián)时间，房地产市场整体在走“下坡路”，但(dàn)作为杭(háng)州(zhōu)本土(tǔ)房企的滨江集团仍是表(biǎo)现出(chū)较(jiào)强的韧劲，2020年(nián)以来，滨江集团在业(yè)绩表(biǎo)现、销售规模、新(xīn)增土储、股价表现等多(duō)维度都(dōu)表现了(le)较强的增长势(shì)头(tóu)。

　　业绩方(fāng)面，2020年～2022年期间(jiān)，滨江集团扣非归母净(jìng)利润(rùn)依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元(yuán)；依次实(shí)现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年(nián)一季报，今年一季度，滨江集团更是实现了扣非归母(mǔ)净利润(rùn)5.41亿(yì)元(yuán)，同(tóng)比增长134.07％。

　　在房地(dì)产“青(qīng)铜时代(dài)”仍能保(bǎo)持自身业绩的持续增长，和滨江集(jí)团扎(zhā)根杭州的战略布局(jú)关(guān)系密(mì)切。根(gēn)据(jù)2022年年(nián)报，滨(bīn)江集团有(yǒu)近七成营收来自杭州地区，而在(zài)2021年，杭州地区的营收比重只占到(dào)近六(liù)成。近三年持续稳居杭州(zhōu)房(fáng)企销售(shòu)排名(míng)第一。

　　与此同时，滨江(jiāng)集团在杭州的土(tǔ)储(chǔ)补(bǔ)充同样较为积极，根(gēn)据诸葛(gé)找房、住在杭州网数据显(xiǎn)示，2020年、2021年(nián)、2022年在杭拿地(dì)金额依次(cì)为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持续稳居杭州的本(běn)土第一。

　　而滨江集团在杭州(zhōu)的较(jiào)突出表(biǎo)现(xiàn)，也让滨work on的用法以及语法，workon的用法总结江集团的房企(qǐ)排名迅速提升。到(dào)2023年，滨江集团的房企(qǐ)排名已冲进前十，根(gēn)据(jù)中指数据，2023年前4月，滨(bīn)江集团(tuán)实现销(xiāo)售额607.3亿元，位列(liè)房企(qǐ)第九(jiǔ)位。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今，滨江(jiāng)集团股(gǔ)价(jià)翻(fān)了超一倍以上，而近期，滨江集团更是迎(yíng)来多家机构(gòu)的(de)集中调研。滨江集团(tuán)发(fā)布公告表示，公司于(yú)5月10日接受了信达证(zhèng)券、金(jīn)鹰基金、建信(xìn)养老、新华养老等18家机(jī)构调(diào)研(yán)。

　　产业链布(bù)局重点(diǎn)移(yí)至存量赛道

　　机构在下游家(jiā)纺、家居、物(wù)业觅α

　　实际上房地产开发只是房地产产(chǎn)业链上的中游环节，其上游主要为钢铁、水泥(ní)、建材、玻纤(xiān)等材料供应商，而下(xià)游应(yīng)用行业主要(yào)包(bāo)括中介(jiè)服务(wù)、家用电器、物业管(guǎn)理、家居(jū)用品(pǐn)。综(zōng)合《红(hóng)周刊(kān)》的采访，房地产(chǎn)开发(fā)环节与上游材料端息息(xī)相关，新盘开工(gōng)不足(zú)导致上游不被看好，机构寻觅个(gè)股阿(ā)尔法的思(sī)路渐渐移(yí)至下游(yóu)。“中(zhōng)国(guó)房地产(chǎn)行业在进入存量房(fáng)时代，所以对地产产业(yè)链，尤其是(shì)偏消费属(shǔ)性(xìng)的家装家(jiā)居领域，我们相对(duì)看好，因为居(jū)民保有的住(zhù)房规(guī)模(mó)越来(lái)越大(dà)，随着时(shí)间(jiān)的增(zēng)加(jiā)，内装更新的需求(qiú)也会越来越多。美国过去(qù)的数据充(chōng)分说明了这一点，在(zài)新房销售见顶之后，家具消费(fèi)的增(zēng)长却一(yī)直都很好。对于地产产业链，我们相(xiāng)对看好和内装(zhuāng)相(xiāng)关的(de)行业，例(lì)如消费建(jiàn)材(cái)、家居装(zhuāng)饰等。”万家(jiā)基(jī)金人士表示。

　　而根据(jù)《红周刊》对下游细分中相关赛道龙(lóng)头年内表现的(de)统计，目前暂居前(qián)两位的都是来(lái)自(zì)家纺赛道的公(gōng)司，它们分别(bié)是富安娜和水(shuǐ)星家纺，特别是前者在月(yuè)线连(lián)收七根阳线的基础上，年内迄今涨幅已经逼(bī)近30％。

　　以(yǐ)前者(zhě)为例(lì)，富(fù)安娜主要(yào)从事纺织家居(jū)、睡眠家居(jū)、生活类产品的研发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎(shā)”“馨(xīn)而乐(lè)”和(hé)“酷奇智”自有品牌。第(dì)一季度报(bào)告显示，报告(gào)期(qī)内，富安娜实现营(yíng)业收(shōu)入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过(guò)实现归(guī)属于(yú)上(shàng)市公司股(gǔ)东(dōng)的(de)净利润(rùn)约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上(shàng)市公司(sī)一季(jì)报(bào)的十(shí)大流(liú)通股股东来看，能够发(fā)现该股早已成为基金(jīn)重仓股的天下，彼时包(bāo)括(kuò)公募的中欧(ōu)价值发现、中(zhōng)欧潜力价值、工银瑞信灵动价(jià)值、宝盈新价值和私募的明河2016，都在(zài)其(qí)中出现，占(zhàn)据了半壁江山。需要强调的是，中欧的(de)两只基金都是(shì)价值派基金经(jīng)理曹名长在(zài)管的产品(pǐn)，首季其同时重仓(cāng)的房地产(chǎn)产(chǎn)业链股票还有金地(dì)集团和(hé)大亚圣象。

　　对(duì)比而言，前几年曾经风(fēng)光(guāng)一时的家居板块也因疫情、消费复苏进程(chéng)缓慢等多因素一度沉寂，不过好在困(kùn)境反转露出曙光，家居板块中年(nián)内表现最好的(de)是志邦家居。同一时(shí)间(jiān)段，该股(gǔ)年内上涨已经超过23％，从业绩来看，无(wú)论是营收还是归母净利润(rùn)，公司都实现了同比(bǐ)双(shuāng)升。

　　从公司(sī)的(de)十大(dà)流通股股东来看，《红周刊》发现广发基金经理罗洋慧眼(yǎn)独具(jù)，一季报(bào)中(zhōng)他(tā)管理的广发策略(lüè)优(yōu)选和广发安宏回报均增加了持股，而这两只(zhǐ)产品(pǐn)也成为志邦家居十大流(liú)通股股东中仅有的两(liǎng)只公募。有意(yì)思(sī)的是，他似乎对(duì)于定(dìng)制家居类标的情有独钟(zhōng)，在另一(yī)家赛(sài)道公司金牌橱柜中，他管理的全部三只产品均登榜十大流通股股东，其也成为他的独门重仓(cāng)股。

　　除去家居(jū)家纺(fǎng)外，下游的(de)物(wù)业股也越来越(yuè)被机(jī)构所青睐，不过(guò)这类标的(de)大多在香(xiāng)港(gǎng)上(shàng)市(shì)，如(rú)何选(xuǎn)择成为难题。对(duì)此，前述上海公(gōng)募基(jī)金经理(lǐ)举例分析(xī)：“物业服(fú)务不是一个高毛利的行业，挣(zhēng)钱(qián)很辛苦，我选(xuǎn)公司还是希望挣的(de)是市场化应该挣的钱，以我曾经买的绿城服务为例(lì)，它(tā)在中高端楼(lóu)盘占比是(shì)比较高(gāo)的，每(měi)年到期的合同里(lǐ)提(tí)价成功率在30％～40％。它(tā)能做到滚动的大(dà)部(bù)分(fēn)项目到期之后(hòu)，经过两三(sān)轮合(hé)同周期还能做(zuò)到(dào)产品提(tí)价。”

　　“行业里真正能做(zuò)到产品提价的公司很少，因为物业(yè)公司很容易一开(kāi)始是挣钱的，后面(miàn)因为(wèi)保安这些固(gù)定人员成本的年度增长，不过服务没有特(tè)别好，客户(hù)没有那么满意，能做到提价难度是非常大(dà)的(de)。但是该公司能在业内做(zuò)到到期之(zhī)后提价率比(bǐ)较高，这(zhè)跟它的定位和(hé)比(bǐ)较好(hǎo)的服务是有(yǒu)关(guān)系的。”他进一步强调(diào)。