来(lái)源：高瑞东宏(hóng)观(guān)笔记(jì)

　　核心观点

　　本周(zhōu)聚焦：

　　一季度，国内(nèi)经(jīng)济回(huí)暖主要缘(yuán)于(yú)疫后复(fù)苏红利驱动，表现(xiàn)为生产恢复推(tuī)动出(chū)口(kǒu)形势好转，出行需求(qiú)释放(fàng)催化下游消(xiāo)费回暖。从行(xíng)业表现看，制造业(yè)从去年(nián)四季度的“量(liàng)价齐跌”转向“量升价(jià)跌(diē)”，企业或(huò)从主(zhǔ)动去库转向被动(dòng)去库。从景气度(dù)边际(jì)表现看，下游(yóu)消费(fèi)制造(zào)>；中游装备制造>；上游原材(cái)料加工；服务业中，交通(tōng)运(yùn)输(shū)、住宿餐饮、房地产等(děng)线(xiàn)下活动(dòng)回暖(nuǎn)，但距离疫情前(qián)仍有一定差(chà)距。

　　向前(qián)看，考虑到疫后经济脉冲式修复放缓(huǎn)、海外(wài)总(zǒng)需求回落(luò)预期(qī)逐步(bù)兑现，消费回暖(nuǎn)和产业升(shēng)级将成(chéng)为推动下一阶段(duàn)国内经济复(fù)苏(sū)的主线。

　　制造业(yè)、服务(wù)业(yè)是驱动一季度(dù)经(jīng)济复苏的主(zhǔ)因(yīn)

　　从一季度GDP表现(xiàn)看，制造业，交通运(yùn)输、房地(dì)产(chǎn)等(děng)行业景气度(dù)明(míng)显(xiǎn)提升，而建筑业景气度回落，与年初(chū)出口数据好转、服务消(xiāo)费快速恢复、房地(dì)产(chǎn)销售回暖(nuǎn)而投资疲弱的特点相一(yī)致。

　　从制造业(yè)内部来(lái)看，今年3月，制(zhì)造业各(gè)行业景气度(dù)普遍回暖，多(duō)数从去年12月(yuè)的“量价齐(qí)跌”转入(rù)“量升(shēng)价跌(diē)”，指向经(jīng)济(jì)复苏初期，供(gōng)给端修复(fù)好于需求端，行业整(zhěng)体(tǐ)去库进程尚未结束。从行业景(jǐng)气(qì)度(dù)边际改(gǎi)善情况来看，下(xià)游(yóu)消费制造(zào)>；；；中游装备制造>；；；上游原材料加工，煤炭行(xíng)业景(jǐng)气(qì)度表(biǎo)现为(wèi)高位放缓。

　　下游消(xiāo)费制造行(xíng)业中，与出行(xíng)、地产(chǎn)后周期相关(guān)的酒饮料(liào)茶、纺织服装、文教(jiào)娱、烟草(cǎo)、家具制造行(xíng)业(yè)景气(qì)度较(jiào)高，部分行业表(biǎo)现为“量价齐升”。

　　中游装(zhuāng)备(bèi)制造业行业景气度居中，表(biǎo)现为“量升(shēng)价跌”。从“量”维度看，电气(qì)机械、专用设(shè)备、运输设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通(tōng)用设备、电子(zi)设备。

　　上(shàng)游原(yuán)材(cái)料加(jiā)工行业(yè)景气度(dù)改(gǎi)善幅度最弱，由(yóu)于行业库(kù)存水平偏高，多数(shù)行业(yè)仍然(rán)受(shòu)到价格下跌(diē)的困扰(rǎo)，表现(xiàn)为“量升价跌(diē)”。从“量”维度(dù)看，有色(sè)金属(shǔ)>；；；黑色金充电宝100wh等于多少毫安属、非(fēi)金属矿物>；；；石(shí)油石化行业。

　　消(xiāo)费回(huí)暖和(hé)产(chǎn)业(yè)升级或是推动(dòng)下一(yī)阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内经济复苏主要受益(yì)于(yú)疫后复苏红利(lì)驱动。需求(qiú)方面，出行类消费快速(sù)复苏，前(qián)期积压的(de)购房、服(fú)务消费需求得以释放(fàng)；供给(gěi)方(fāng)面，国内复工复(fù)产加快推进(jìn)，生产端快(kuài)速恢复，是(shì)推动年(nián)初出口(kǒu)数据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有(yǒu)所放(fàng)缓，指向疫后复苏红利驱(qū)动边(biān)际转弱，随着未来海外(wài)总(zǒng)需求回落的预期逐步兑现，后续驱动国(guó)内经济增长(zhǎng)的线索，大概(gài)率(lǜ)来自(zì)于消费回暖和产(chǎn)业升级两条(tiáo)主线。

　　一是，一(yī)季度居(jū)民收(shōu)入向上(shàng)修复，消费(fèi)倾(qīng)向明显(xiǎn)回升，已(yǐ)经高于(yú)2020-2022年(nián)疫情期间(jiān)水平，同时信贷数据指(zhǐ)向居民“去杠杆”势(shì)头缓和，未来消费回暖的确定性进一步增强。预计交通(tōng)、住宿(sù)、餐饮(yǐn)、娱乐(lè)等服务消费有望持续修(xiū)复，家(jiā)电、家具、纺服(fú)等与出行及地产(chǎn)后(hòu)周期相关(guān)的(de)可(kě)选消(xiāo)费也有(yǒu)望进一步回暖。

　　二是，产业(yè)升级路径驱动下，汽车和“新三样”产(chǎn)品出(chū)口优势增强(qiáng)，有望维持出口(kǒu)韧(rèn)性；随着(zhe)下游(yóu)消费稳步修复(fù)、二季度(dù)PPI同比触底回升，制造业企业盈利有望向上修(xiū)复，企业将从主动去库逐步转向被(bèi)动(dòng)去库(kù)、主动(dòng)补库，设备投(tóu)充电宝100wh等于多少毫安资需求(qiú)有望改善，推动(dòng)中游装备制造景气度(dù)维持高位。

　　风险提示(shì)：国内经济(jì)恢复力(lì)度(dù)不及(jí)预(yù)期；海外(wài)需求超预期回落。

　　一(yī)、节后消费(fèi)降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一(yī)、本周聚焦：疫后(hòu)经济复(fù)苏有哪些(xiē)结构性特征(zhēng)？

　　1.1 制造业(yè)、服务(wù)业是驱动一季度经(jīng)济复苏的主因

　　一季度我(wǒ)国(guó)GDP总量实现超预期(qī)增长，指向(xiàng)疫(yì)后复苏背景下，国(guó)内经济企(qǐ)稳回升。但不(bù)同(tóng)于海外国家疫后(hòu)复苏的(de)规律，本轮(lún)国内(nèi)疫后复苏(sū)发生在外需(xū)回落、国(guó)内经(jīng)济转向(xiàng)高质量(liàng)发展(zhǎn)、居民前期“去杠杆”的过程(chéng)中(zhōng)，因此(cǐ)驱(qū)动疫(yì)后(hòu)经济(jì)复苏的力量并(bìng)不均衡，行业分化(huà)特征明显(xiǎn)。因此，我们重点从行业(yè)层面，观测当(dāng)前(qián)各(gè)行业景气度水平(píng)。

　　从GDP不变价(jià)观测(cè)各行(xíng)业表现来看，今年一(yī)季度制(zhì)造业、交通运输业、房地产业景(jǐng)气度明(míng)显提升，而(ér)建筑(zhù)业景气度回落(luò)，与年初(chū)出口数(shù)据好转、服务(wù)消费快速(sù)恢(huī)复、房地产销售回暖而投资疲弱(ruò)的情况相一(yī)致。

　　我们以2019年为基期计(jì)算各年份的(de)复合(hé)增速(sù)，观(guān)察各行(xíng)业(yè)增(zēng)加值变化。

　　今年一季度第一产业增加(jiā)值增速为(wèi)3.6％，低于(yú)去年四季度(dù)的4.9％，但仍高于2019年(nián)、2020年全年(nián)增速，与近年(nián)来(lái)加快建设农业强国，推进农业(yè)农村现代化的目标有关(guān)。

　　今年(nián)一季(jì)度第(dì)二产业增加(jiā)值(zhí)增速升至5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制造业(yè)迎来(lái)较快复苏，增加值增速提升至5.9％，高(gāo)于去年四(sì)季度(dù)的4.7％，但(dàn)低于2021年(nián)全(quán)年增(zēng)速，与去年(nián)下(xià)半年之后外需转弱、居(jū)民商品消费恢(huī)复偏慢有关。而(ér)建筑(zhù)业景气度明显回落(luò)，增加值增速回落至1.9％，低(dī)于去年四季度(dù)的3.1％，主要受房地产新开工拖累。

　　今年一(yī)季度第三产业增(zēng)加值(zhí)增速小(xiǎo)幅升至4.7％，略(lüè)高于去年四季度的(de)4.6％，但(dàn)相较疫(yì)情(qíng)前仍存(cún)在产(chǎn)出缺口(kǒu)。其(qí)中(zhōng)，受益(yì)于居(jū)民出行活动恢(huī)复，交通运输、仓储和邮(yóu)政业增加值增速明显提升(shēng)，自(zì)去年四季度(dù)的3.4％升至5.9％，但低于2019年、2021年全年增速(sù)；住宿和餐饮业增加值增速(sù)小幅回升，尽管(guǎn)高于疫情三年(nián)来(lái)的平均(jūn)增速，但绝对水平(píng)不及2019年，指向(xiàng)供(gōng)给(gěi)水平恢复较(jiào)慢。而受益于(yú)新(xīn)房和二手房销售回暖，今年一季度房(fáng)地产(chǎn)业增加值(zhí)增速(sù)回(huí)正至2.3％。

　　1.2 制(zhì)造业领域复(fù)苏分化(huà)，中下(xià)游改善幅度好于上游

　　对于行业景气度的观测(cè)，我们采用量(liàng)（各行业工业增加值增速(sù)）与价(jià)格（各(gè)行业工(gōng)业品(pǐn)价格(gé)增速）分别作为(wèi)供需的衡量指标(biāo)。主要(yào)选取(qǔ)28个主要行业自2019年以来(lái)的月度数(shù)据，首先(xiān)将各行业增加值(zhí)增速调整为以2019年为基期的复合增速(sù)，其次计(jì)算2019年-2023年(nián)3月(yuè)，每月的增加值增速和PPI增速的分位数(shù)水平，通过对比(bǐ)2022年12月(yuè)和(hé)2023年3月的分位数(shù)水平，捕捉其(qí)边际变化。

　　今年3月，制造业各行业(yè)景气(qì)度出现(xiàn)普遍回(huí)暖，多数从去年12月(yuè)的“量价(jià)齐跌”转入“量升(shēng)价跌”，指(zhǐ)向经济(jì)复苏初(chū)期，供给端修复(fù)好于需求端，行业整体去(qù)库进程尚(shàng)未结束。从行业景气度边际改善情(qíng)况来看，下游消(xiāo)费制造(zào)>；；；中游装(zhuāng)备制造>；；；上游原材料加工(gōng)，煤炭行业景气度(dù)呈现高位放缓情况。

　　下游消(xiāo)费制造行业中，与出(chū)行、地产后周期(qī)相关的(de)行业(yè)景气度(dù)最高，部分行业步入“量价齐升(shēng)”阶段。今年3月，与居民外出消(xiāo)费相(xiāng)关的(de)，酒饮料(liào)茶、纺织服装、文教娱乐(lè)的(de)量(liàng)价分位(wèi)数(shù)水平均处在高景气度(dù)区间(jiān)，烟草、家具制造行业也呈现“量价(jià)齐升”的特征(zhēng)；食(shí)品制造景气度(dù)有(yǒu)所回(huí)落，农副加工(gōng)行业表现为“量(liàng)价齐跌”，食品制造行业(yè)表现为“量升价跌”，二者价格下跌主要与高库存水平有关，今年2月，库存同比均处(chù)在2016年以来90％以(yǐ)上分位数水平；而随(suí)着防疫(yì)需求的(de)降温，医药制造业景气度有所(suǒ)回落，表现为“量跌价平”。

　　中游装备制造(zào)业行业景气度居中，均表现为“量升(shēng)价跌”。一(yī)方面与原材料成本(běn)下跌有关，另一(yī)方面，也(yě)与年初外需表现(xiàn)好于内需(xū)，部分行业仍在去库进(jìn)程有关(guān)。其中，电气(qì)机械、专(zhuān)用(yòng)设(shè)备、运(yùn)输(shū)设备工业增加值(zhí)增(zēng)速改善(shàn)幅度(dù)最大，受(shòu)益(yì)于国内(nèi)产业(yè)升级、出口优(yōu)势带来的韧性驱动；其次(cì)是汽车制造、金属制(zhì)品(pǐn)，改善(shàn)幅度最(zuì)弱的是通用(yòng)设(shè)备、电子设备，与房地(dì)产新开工强(qiáng)度较弱、消费电子行业周期(qī)性走弱有关。

　　上游原(yuán)材料(liào)加工(gōng)行(xíng)业(yè)景(jǐng)气度改善(shàn)幅度偏弱，由(yóu)于行业(yè)库存水平偏高，多数行业仍受(shòu)制于价格下(xià)跌的困(kùn)扰，表现为“量升价跌(diē)”。其中，有色(sè)金属行业(yè)生产端(duān)改善幅度最大，3月(yuè)增加值增(zēng)速位(wèi)于2019年以(yǐ)来70％分位(wèi)数水平，但受(shòu)全(quán)球大(dà)宗商品下行周期影响，价格(gé)依(yī)旧承压；随着年(nián)初建筑业施工回暖，相关的黑色(sè)金属(shǔ)、非金属(shǔ)制品景(jǐng)气度(dù)提升(shēng)，但(dàn)由于库存水平偏高，价格(gé)仍处在下跌区间，拖(tuō)累整体盈利水平(píng)；石(shí)化链条(tiáo)行业生(shēng)产水平普遍(biàn)回暖，但分位(wèi)数水平仍处(chù)在50％以下(xià)的景(jǐng)气度偏低区间，今年由(yóu)于(yú)能(néng)源危机缓解(jiě)，产(chǎn)品价(jià)格相(xiāng)较(jiào)去(qù)年同期也出现普遍下跌。

　　煤炭开采景气度(dù)仍处在高位，但出现边际放缓，生(shēng)产(chǎn)及价(jià)格水(shuǐ)平同步回落。这与去年以来行业产(chǎn)能持(chí)续扩张有关，今年2月，煤(méi)炭开(kāi)采(cǎi)产成品库存同比处在2016年以(yǐ)来(lái)94％分位数水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回(huí)暖和产(chǎn)业升(shēng)级或(huò)是(shì)推动下一阶段经(jīng)济(jì)复苏的主线

　　一季度，国内经(jīng)济复(fù)苏主(zhǔ)要受益于疫后复苏红利。一方面，消费场景恢(huī)复后，出行类消费(fèi)快速复苏，前期(qī)积压的(de)购房(fáng)、服务性需求得(dé)以释放；另一方(fāng)面，国内复(fù)工复产加(jiā)快推进(jìn)，保(bǎo)证供给端的快速恢复，是推动年初出口数(shù)据好转的(de)重要原因。

　　进(jìn)入3月，经济复(fù)苏节奏有所(suǒ)放缓(huǎn)，指向(xiàng)疫后红(hóng)利(lì)释放效果(guǒ)转弱，随着未来(lái)海(hǎi)外总需(xū)求(qiú)回落的预期逐步(bù)兑现，后续(xù)驱动国(guó)内经济(jì)增长的线索，大(dà)概率来自于消(xiāo)费回暖和产业(yè)升级两(liǎng)条主线。

　　一是，随(suí)着居民收(shōu)入提(tí)升和消(xiāo)费意愿改善(shàn)，未(wèi)来消(xiāo)费回(huí)暖的确定性进一(yī)步(bù)增强，交通、住(zhù)宿、餐饮、娱乐等服(fú)务消费(fèi)，以及家(jiā)电(diàn)、家具、纺服(fú)等可选消费景气度均有望提升。

　　从一季度居民收入(rù)和消费数据(jù)看，居(jū)民收入增速(sù)提升，消费倾向(xiàng)开始回升(shēng)，已经高(gāo)于(yú)2020-2022年，但尚(shàng)未修复至疫(yì)情(qíng)前水平。以2019年为基期的复合增速(sù)看，今年一季度，全国居民人(rén)均可(kě)支配收(shōu)入增(zēng)速提(tí)升至6.4％，高于(yú)去年四季度的5.6％，居民人均消费支出增速(sù)提升至5.0％，高于去(qù)年四季(jì)度的3.0％。一季度居民平(píng)均消费倾向(xiàng)为62.0％，已经(jīng)高于(yú)2020-2022年同(tóng)期(qī)均值60.9％，但距离(lí)2019年同期的(de)65.2％仍有一(yī)定(dìng)差距。未来随着服务业恢(huī)复持续(xù)向(xiàng)好，有望带动(dòng)相关就业岗位加快(kuài)恢(huī)复(fù)，进一(yī)步(bù)提振(zhèn)居民消(xiāo)费意(yì)愿。

　　从居民(mín)存(cún)贷款数据看(kàn)，居(jū)民(mín)储蓄意愿有所(suǒ)减弱，消(xiāo)费和投资信心(xīn)正在筑底。今年以来，居(jū)民(mín)储蓄(xù)意愿有所减弱，“去杠杆”势头缓和(hé)。从存款数据看(kàn)，3月居民(mín)新增(zēng)存款同(tóng)比增量降(jiàng)至2051亿元，低(dī)于1-2月9375亿(yì)元的(de)同比增(zēng)量(liàng)均(jūn)值，也(yě)低于2022年6617亿元(yuán)的月(yuè)均同比(bǐ)增量。从贷(dài)款(kuǎn)数据看，3月居民部门新增净融资同比多增4859亿元，其中，短期信贷(dài)同比多增2246亿元，中(zhōng)长期信贷(dài)同比多(duō)增2613亿元。居(jū)民(mín)部门新增净融资(zī)连(lián)续2个月维持同比扩张，指向居(jū)民预期可能(néng)正在(zài)筑底(dǐ)，“去杠杆”势头(tóu)开始放(fàng)缓。今年(nián)第一季度城镇储户问卷调查结果显示，倾向于“更多储蓄”的(de)居民(mín)占58.0％，比上(shàng)季度减少(shǎo)3.8个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)；倾(qīng)向于“更多消费”和(hé)“更多投资”的居民分别占23.2％和18.8％，均(jūn)分别高于上季(jì)度的(de)22.8％、15.5％，同样也指向居(jū)民储蓄意(yì)愿降低、消费和投资意愿(yuàn)提升。

　　二是，产业(yè)升(shēng)级路径驱动下，汽车和“新(xīn)三样”产品(pǐn)出口(kǒu)优势增强，以及相关(guān)行业设备投资更新(xīn)，有望推动中(zhōng)游装备(bèi)制造景气度维(wéi)持高(gāo)位。

　　一方面，今年(nián)一季度国内出口数据回暖，除与欧美供需缺口短(duǎn)期走(zǒu)阔、国内(nèi)复(fù)工复产加(jiā)快推进外，也受益于(yú)RCEP政(zhèng)策红(hóng)利(lì)持续释放(fàng)，以及汽车和(hé)“新三(sān)样”产品出口优(yōu)势增强。今年在海外总需(xū)求(qiú)回落背(bèi)景(jǐng)下，我(wǒ)国与RCEP国家(jiā)贸易往来加强、以及新(xīn)能源产品优势强化(huà)，有望(wàng)维持装备制(zhì)造(zào)领域出(chū)口韧(rèn)性。

　　另一方面，企业盈利下滑(huá)和库存高位(wèi)，对制(zhì)造业投资扩产(chǎn)造成一定压力。但随(suí)着下游消(xiāo)费稳步(bù)修复、二季度(dù)PPI同比触底回(huí)升，制造业企业盈利有(yǒu)望向上修复。目前(qián)看，电气机(jī)械等(děng)装备制造(zào)业(yè)去库进程已进入下半(bàn)场，今(jīn)年(nián)1-2月专用设备(bèi)、通用设备产成品库存增(zēng)速呈(chéng)现(xiàn)触底反弹。随(suí)着需求回(huí)暖、盈利修复，企(qǐ)业将从主动去库逐步转(zhuǎn)向(xiàng)被动(dòng)去库、主动补库，设备投资需求将随(suí)之提升。

　　二、海外观(guān)察

　　2.1金融与流动(dòng)性数据：各国国债收益率多(duō)数上(shàng)行

　　美国10年期(qī)国债收(shōu)益率(lǜ)上(shàng)行。本周（截至4月21日）美(měi)国10年期国债收益率3.57％，较上周末上行5BP，其中(zhōng)通胀预期较上周下(xià)行2BP，实际收益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期国债收益(yì)率较上(shàng)周末上(shàng)行5BP至2.99％，德(dé)国10年(nián)期国债收益率较上周末上(shàng)行7BP至2.44％，日(rì)本10年期国债收益率(lǜ)较上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日(rì)），英国(guó)10年期国(guó)债收益率较(jiào)上周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截至4月19日）。

　　美国10y-2y国债(zhài)收(shōu)益(yì)率(lǜ)利差收窄。本周美国10年期和2年期国债期限利差(chà)为-0.60％，较上(shàng)周(zhōu)下行(xíng)4BP。美国AAA级企(qǐ)业期(qī)权(quán)调整利差较上周末持平(píng)为(wèi)0.55％，美国高收益债(zhài)期权调整利差较上(shàng)周末上行11BP至4.54％（截至(zhì)4月20日）。

　　2.2全球市(shì)场：全球股(gǔ)市涨跌分化，大宗商品价格普跌(diē)

　　全球股(gǔ)市(shì)涨跌分化。本周（4月17日至4月(yuè)21日），欧洲股市普涨(zhǎng)，法国CAC40、英国富时100、德国DAX分别上(shàng)涨0.76％、0.54％、0.47％，意大利富时(shí)MIB下跌0.45％。美股(gǔ)全线下跌，标(biāo)普500、道琼斯工业指数、纳斯达克指数分别下跌(diē)0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分(fēn)化，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标(biāo)普(pǔ)50、日(rì)经225分别(bié)上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普(pǔ)200、韩国综(zōng)合指(zhǐ)数、上证指数、恒生指数分别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大宗商品价格普跌。其中(zhōng)，LME铝上涨0.71％，其余大(dà)宗(zōng)商品价格普跌。COMEX黄金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦(mài)、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大(dà)豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤(méi)、ICE布油、DCE铁矿石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央(yāng)行观察：美欧(ōu)加息步伐或将继续

　　4月19日，美联储褐皮书(shū)公布，显示(shì)近(jìn)几周(zhōu)美国经(jīng)济增长陷入停滞(zhì)，通胀和招聘(pìn)活动放缓，信贷渠道(dào)变窄(zhǎi)。褐(hè)皮书称，最(zuì)近(jìn)几(jǐ)周美(měi)国(guó)总(zǒng)体经济活(huó)动几乎(hū)没有(yǒu)变化(huà)，几个辖区指(zhǐ)出在(zài)不确定性增加和对流动(dòng)性的担忧加剧之(zhī)际，银行收紧(jǐn)了贷(dài)款标(biāo)准。近期美国总体(tǐ)物价水平(píng)温和上升，但(dàn)价格上(shàng)涨速度或有所放缓(huǎn)。

　　美(měi)联储官(guān)员表示为应对(duì)高(gāo)通胀(zhàng)，加息步伐或(huò)将继(jì)续(xù)。4月21日(rì)，美联储哈克称，需要进一步收紧政策来应(yīng)对高(gāo)通胀，加息结束后美联储将(jiāng)需要在一段时间(jiān)内维(wéi)持(chí)利率稳(wěn)定。同日美联(lián)储(chǔ)梅斯特表示，预计(jì)今(jīn)年货(huò)币政策将需要(yào)进一步进入限制(zhì)性(xìng)区(qū)域(yù)，终端(duān)利率或将高于5％，具(jù)体取决于(yú)经济和(hé)金(jīn)融形势的发展。

　　欧洲央行(xíng)货币政策会议纪要公布(bù)，绝大多数委员(yuán)同意将(jiāng)利率上调50个(gè)基点。4月20日公布的(de)欧洲央行(xíng)会议纪要(yào)显示，货币政策在降(jiàng)低通胀方(fāng)面仍有一(yī)段路(lù)要走，一些委员认(rèn)为整(zhěng)体而言通胀(zhàng)风险(xiǎn)倾向于(yú)上行。金(jīn)融(róng)市场紧张局势(shì)被视为经济(jì)和(hé)通胀前(qián)景重大不确定性的来源。然而除非形势(shì)显著恶化(huà)，否则金融市场的紧张局势(shì)不(bù)太可能从根本上改(gǎi)变欧洲央行管理委(wěi)员(yuán)会(huì)对通胀前景的评估(gū)。

　　2.4 海(hǎi)外(wài)政策：欧洲“芯片法案”落(luò)地(dì)；美财长(zhǎng)耶伦(lún)强调美(měi)国“国家安(ān)全”

　　4月18日，欧洲(zhōu)理事会和欧洲议会(huì)通过(guò)了一项临时政治协议，就涉及(jí)430亿欧元补贴的《The EU Chips Act》最终版本达成(chéng)一致。法案(àn)目标是到(dào)2030年，欧(ōu)盟(méng)拟动用430亿欧元资金提振半(bàn)导体(tǐ)行业(yè)，以将欧(ōu)盟占全球半导体制造市场的份(fèn)额从10％提升至至少20％；大幅(fú)提升芯片制造工艺，建立欧(ōu)盟的(de)半导体供应(yīng)链，并与美国和亚洲同行(xíng)竞争。

　　4月20日，美国众议院议长(zhǎng)麦卡锡(xī)表(biǎo)示，正(zhèng)在推出一(yī)份债务上(shàng)限相关立法措施。白宫(gōng)需要(yào)开始就(jiù)债务上限进行谈判；众议院共和党希望提高债务上限并削(xuē)减支(zhī)出；正在推出一(yī)份(fèn)债务上限相关立(lì)法措(cuò)施；债务(wù)法案将设(shè)法收回未使(shǐ)用的防疫资金用于日常(cháng)开(kāi)支(zhī)；法(fǎ)案将减少对国税局(jú)的拨款，并结(jié)束(shù)绿(lǜ)色产业补贴措施(shī)。

　　4月20日，美国财(cái)政部(bù)长耶(yé)伦就中(zhōng)美关系发表讲话，表明美国(guó)无(wú)意与中国脱(tuō)钩，但未(wèi)来仍将强调“国家安全”。耶伦(lún)宣(xuān)称(chēng)，任何(hé)与中(zhōng)国脱钩的努力都将(jiāng)是“灾难性的”，美国寻求与(yǔ)中国建立“建设性和公平的经济关系”。但(dàn)“当美国利益受到威胁(xié)时(shí)”，美(měi)国(guó)将坚定地(dì)捍卫国家(jiā)安全(quán)，即使以牺牲中美关系(xì)为(wèi)代价。在(zài)国际(jì)关系中，耶(yé)伦表示美中(zhōng)两国有必要“坦诚(chéng)讨论(lùn)棘手问(wèn)题”，比如帮(bāng)助面临债务问(wèn)题的新兴市场(chǎng)和发展中国家等。

　　三、国内(nèi)观察

　　3.1上游：原油(yóu)、铜(tóng)价环比上涨

　　原油价格环比上涨，环比(bǐ)由负转正。2023年4月以来，WTI原油价格环比上涨10.06％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-4.54％转正(zhèng)为本(běn)月的(de)10.06％，最(zuì)新月度均价为80.75美元/桶。布伦特(tè)原油价格环比上涨7.14％，环比由负转(zhuǎn)正，由上月的-5.18％转正为本(běn)月的(de)7.14％，最新月度均(jūn)价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝(lǚ)价环比上涨，铜(tóng)、铝库存同比下降。2023年(nián)4月(yuè)以(yǐ)来，铜(tóng)价(jià)环比上涨(zhǎng)0.86％，环(huán)比由负转正，由上月的-1.33％转正为(wèi)本月的(de)0.86％，库存同比下降51.71％，降幅相(xiāng)对上(shàng)月扩大44.13个(gè)百分点。铝价环比(bǐ)上涨2.25％，环比由(yóu)负转正，由上月的-5.26％转正为本(běn)月的(de)2.25％，库(kù)存同比(bǐ)下降10.57％，降(jiàng)幅缩窄15.36个百(bǎi)分(fēn)点(diǎn)。

　　3.2中游：水泥价格指数(shù)环比上(shàng)升，螺纹钢价格环比(bǐ)下跌，库存(cún)同(tóng)比下降

　　水泥价(jià)格指数(shù)环比上升。4月以来，全国水泥价(jià)格指数环比上(shàng)涨2.27％，增幅缩小(xiǎo)0.92个百分点(diǎn)。华(huá)北、东北、华东、中南、西北以(yǐ)及西南各(gè)区价格指数环(huán)比分(fēn)别为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢价格环(huán)比下跌(diē)，库(kù)存同比下(xià)降(jiàng)，钢坯(pī)库(kù)存(cún)同比(bǐ)上(shàng)涨。2023年(nián)4月以来，螺纹钢价(jià)格环比(bǐ)由正转负，环比由上(shàng)月的(de)0.96％转负为-4.55％。螺(luó)纹钢库存同比下降15.42％，跌(diē)幅相对(duì)上月(yuè)缩窄3.26个百分点。钢坯库存同比上涨64.88％，增幅(fú)缩小157.85个百分点。

　　3.3下游：商(shāng)品房成(chéng)交面积增幅缩窄，猪价菜价(jià)下(xià)跌，水(shuǐ)果价(jià)格上(shàng)涨

　　商品房成交面(miàn)积增(zēng)幅缩(suō)窄。2023年4月以来，商品房成交面(miàn)积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个(gè)百(bǎi)分点。其中，一线、二线、三线城市商品房成交面积同比(bǐ)分(fēn)别为：97.11％、59.75％以及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及-117.7个(gè)百分(fēn)点(diǎn)。

　　土地成交面积跌幅收窄。充电宝100wh等于多少毫安strong>2023年4月(yuè)以(yǐ)来，百城土地供应面积同比增速为(wèi)5.80％，上月为-12.02％；土地成交面积同比(bǐ)增(zēng)速为-0.12％，上月为-13.41％；土(tǔ)地成交溢价率为5.50％，较上月上(shàng)涨1.99个百分点(diǎn)。

　　猪肉、蔬菜价格下跌(diē)，水果(guǒ)价格上涨。2023年4月以来，猪肉价(jià)格环(huán)比下跌5.08％至19.54元/公斤(jīn)，跌(diē)幅相对上(shàng)月(yuè)扩大(dà)2.6个百分点。蔬菜价格环比下(xià)跌8.22％至4.89元/公斤，跌幅缩(suō)窄0.55个百分(fēn)点。水果(guǒ)价格环比上涨0.14％至7.89元/公斤，增幅缩小4.54个(gè)百分点。

　　乘用车日均零(líng)售销(xiāo)量增幅扩大(dà)。4月以来(lái)，乘用车(chē)日(rì)均零售销量同比增加17.39％，增幅扩大16.26个百分(fēn)点。批发销量同比增加(jiā)15.64％，增幅(fú)扩(kuò)大8.26个百分(fēn)点。

　　3.4流动性：货(huò)币市(shì)场利率趋势(shì)分(fēn)化，国债(zhài)利率(lǜ)普遍下行

　　货币市场利率趋势分化，国(guó)债利(lì)率普遍(biàn)下(xià)行(xíng)。2023年4月(yuè)以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上月末下行120bp至2.51％；DR001较(jiào)上(shàng)月末上(shàng)行(xíng)46bp至2.27％；DR007较上月(yuè)末下行12bp至(zhì)2.27％。一年期(qī)国债利率(lǜ)较上(shàng)月末下(xià)行8bp至2.19％。十(shí)年期国债利率较上月末下行2bp至2.83％。一年期(qī)AAA+企(qǐ)业债利率较上(shàng)月末下行3bp至2.7％。十(shí)年期AAA+企业(yè)债利率较上(shàng)月末(mò)下(xià)行5bp至3.34％。

　　3.5国内(nèi)政(zhèng)策：发改委强(qiáng)调提振消费(fèi)持(chí)续回升的动力；国资(zī)委(wěi)强调着力发展(zhǎn)战略性新兴产(chǎn)业

　　4月19日(rì)，国(guó)家发(fā)展改革(gé)委举(jǔ)行4月份(fèn)新闻(wén)发布会，强调要提振消费持续(xù)回升的动力。接下来将重点做好四方(fāng)面工(gōng)作：一是(shì)，研(yán)究起(qǐ)草关(guān)于恢复和扩(kuò)大(dà)消费的政策文件，围绕(rào)大宗消费(fèi)、服(fú)务消费、农村消费等重点领域；二(èr)是，下大(dà)力气稳定(dìng)汽(qì)车消费，大(dà)力推动新能(néng)源(yuán)汽(qì)车下(xià)乡；三(sān)是(shì)，会同(tóng)有关方(fāng)面(miàn)优化就业、收入分配和消费全链(liàn)条良性循环促进机(jī)制；四是(shì)，研究(jiū)制定(dìng)关于营造放心消(xiāo)费环境的政策(cè)文件。

　　4月19日，国资委党委(wěi)召开扩大会议，强调推(tuī)动国资央企(qǐ)着力发展实体(tǐ)经(jīng)济特别是战略性新(xīn)兴产业。会议认为，要更(gèng)好推动国资(zī)央企在(zài)中国式现代化新征程中走在(zài)前列(liè)，着(zhe)力提(tí)升科(kē)技自立自强水(shuǐ)平，提升(shēng)自主(zhǔ)创(chuàng)新能力；着力(lì)发展实体经济特别是战略性新兴产业，加快(kuài)推进(jìn)现代化产业(yè)体(tǐ)系(xì)建设；抓好新一(yī)轮国企改革深化提升行(xíng)动组(zǔ)织实施，高水(shuǐ)平参与共建“一带(dài)一路”。

　　4月20日(rì)，工信部举办发布会介绍(shào)一(yī)季度工(gōng)业和信息(xī)化发展状况，表示下一(yī)步(bù)将(jiāng)制定实施重点(diǎn)行业稳(wěn)增长的工(gōng)作方案。一是营造良好产业发(fā)展环境，落实落细稳增长(zhǎng)政策举(jǔ)措，抓(zhuā)实抓细部(bù)省协作、部(bù)门协同；二(èr)是(shì)推(tuī)动出口(kǒu)保稳提质(zhì)，加大(dà)对制造业外贸企业的支(zhī)持力度，配合有(yǒu)关部门(mén)落实好(hǎo)稳外(wài)贸政策举措(cuò)；三(sān)是(shì)促进内需加快恢复，以高质量供给促进消费；四(sì)是持(chí)续增强(qiáng)发展动能，加快战(zhàn)略性新兴产业(yè)的创新发展(zhǎn)。

　　四(sì)、财经日历(lì)

　　五、风险提示

　　国内(nèi)经济恢复(fù)力(lì)度不及预期；海外(wài)需求超预期(qī)回(huí)落。