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　　5月11日，统计局公布4月物价(jià)数据：CPI同比(bǐ)上涨(zhǎng)0.1％，预期0.4％，前值0.7％；PPI同(tóng)比下(xià)降3.6％，预期降3.3％，前值降2.5％。

　　CPI低(dī)位并非通(tōng)缩，内部结(jié)构分(fēn)化、与终端需求(qiú)相关(guān)的服务业延续涨价

　　物价作(zuò)为经济表现的滞(zhì)后指标，在经(jīng)济复苏早(zǎo)期多表现相(xiāng)对低(dī)迷、实属常态。传统(tǒng)周期(qī)下，经济的周(zhōu)期性波动，主要由需求端驱动，物价(jià)作为经(jīng)济的滞后指标，表现出明显的(de)周期性波(bō)动。经验显示，CPI等物价指标(biāo)，与(yǔ)经济走势大体类似，一般滞(zhì)后(hòu)经济表现2个季度左右；经济复苏(sū)早期(qī)，CPI同比(bǐ)表(biǎo)现一度相(xiāng)对(duì)低迷，例如(rú)，2015年初、2017年初CPI同(tóng)比在(zài)1％以下的低位徘徊。

　　当前CPI低(dī)位、主要缘于供给端影响和(hé)外需拖累部分商(shāng)品价(jià)格回落等(děng)。年初以来(lái)，CPI同(tóng)比持续回落至4月的0.1％，拖累主(zhǔ)要来自于食品和非食品中的商品(pǐn)、不完全由需求主导。其中，猪(zhū)肉、鲜菜(cài)供给充足，价格回落成(chéng)为拖累食品同(tóng)比自年初的6.2％回(huí)落至(zhì)4月的0.4％；非食品中，原油等国际定价的(de)大宗商品(pǐn)价格回落，带动交(jiāo)通工(gōng)具用燃料(liào)等分项(xiàng)环比延续低于(yú)季节(jié)性，部分耐用品价格回落也有拖累、与相关原材料成(chéng)本压力缓解(jiě)等有(yǒu)关。

　　需求修复(fù)较早的领域、线下消费相关(guān)的商(shāng)品和服务(wù)，在(zài)价格上已有连续体现(xiàn)。终端需求回(huí)暖在4月CPI中进一步凸显，其中(zhōng)，CPI服(fú)务同比、CPI其他商品服(fú)务同(tóng)比自(zì)年(nián)初以来(lái)明显回升、分别至4月的3.5％和1％。终端需求回暖带动部分中上游行业涨价(jià)，在PPI中亦有体(tǐ)现(xiàn)，例如(rú)，文教娱制(zhì)造业价格环比上涨0.9％。

　　重申(shēn)观点：CPI或已见(jiàn)底，后续或逐步回升(shēng)。线下(xià)消费活动持续改(gǎi)善等或带动内(nèi)生(shēng)动(dòng)能逐步增强，对价格(gé)的支撑仍在逐步显(xiǎn)现(xiàn)。叠加基(jī)数贡献、及(jí)部分商品价格(gé)回落(luò)拖累逐步放(fàng)缓等，CPI或(huò)于(yú)4月见底回升。

　　常规跟(gēn)踪(zōng)：CPI涨幅回落，生(shēng)产资料拖累PPI低预期、原油链等拖累延续

　　CPI涨幅明显(xiǎn)回(huí)落、主因基数拖累(lèi)明显。4月，CPI同比涨幅回(huí)落0.6个(gè)百分点至(zhì)0.1％、低于预期的0.4％，其中(zhōng)，翘(qiào)尾因素较上月(yuè)回(huí)落0.4个百分点至0.4％；环比(bǐ)降幅收窄0.2个百(bǎi)分点至-0.1％；核心CPI同比持平于0.7％。分项环比中，食品环比降(jiàng)幅收窄(zhǎi)0.4个(gè)百(bǎi)分点至-1％，非食品环比由平转涨至(zhì)0.1％。

　　细(xì)分项中，鲜菜环(huán)比拖累(lèi)明显，猪肉环(huán)比降幅收(shōu)窄，文教娱(yú)等服务项涨价延(yán)续。食品环比中，鲜(xiān)菜和鲜果大量上市，价格分别下降6.1％和(hé)0.7％；生猪产(chǎn)能充足(zú)，叠加消(xiāo)费淡(dàn)季影响，猪肉价格(gé)下降3.8％、降幅收窄(zhǎi)0.4个百分点。非食品环比中，原油价格回落拖累CPI交通通信项环比延续低位、-0.4％，文(wén)教娱、其他(tā)商品服(fú)务环比(bǐ)明(míng)显上涨，分别较上月变动0.6和0.2个百(bǎi)分(fēn)点至0.5％和1％。

　　PPI回落主因生(shēng)产资料(liào)拖累，生活资料韧性(xìng)延续。4月，PPI同比(bǐ)降幅扩大1.1个(gè)百分(fēn)点至-3.6％，环比由(yóu)平转降至-0.5％。大类环比中，生产资料由平转降至-0.6％，采掘(jué)拖累明(míng)显、原材料(liào)和加(jiā)工工业亦有走(zǒu)弱；生活资料(liào)环(huán)比走平、上(shàng)月(yuè)为-0.3％，除食(shí)品外环比(bǐ)延续回(huí)落(luò)外，衣着、一(yī)般(bān)日用品(pǐn)环(huán)比(bǐ)由负转正，耐用(yòng)消(xiāo)费品降幅收窄。

　　分(fēn)行业来看，原油(yóu)等上游(yóu)原材料(liào)链条相关价格回(huí)落，与线下(xià)消费相关的(de)中下游行业价格(gé)回升(shēng)。4月，多(duō)数行业(yè)环比价格(gé)回落、上(shàng)游原材料(liào)链条尤其(qí)明显。煤炭开采(cǎi)、石油(yóu)加工、燃气(qì)供应环比延续回落、降幅均(jūn)在1.9个百分点以上(shàng)，汽车制造、通信制造等部(bù)分中下(xià)游制造(zào)业价格(gé)有(yǒu)所回落，但文教娱制品等靠近(jìn)终端制造业价格有所回升、环比上(shàng)涨(zhǎng)0.9％。

　　风险提示

　　1、猪(zhū)价大幅反弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研究报告：《通(tōng)缩是个伪(wěi)命题》

　　对外发布时间：2023年05月11日

　　报告(gào)发(fā)布机(jī)构：国(guó)金证券(quàn)股(gǔ)份有限公(gōng)司

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