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　　5月11日，统计局公布(bù)4月物(wù)价(jià)数据：CPI同(tóng)比上涨0.1％，预(yù)期0.4％，前值0.7％；PPI同(tóng)比下降3.6％，预期降3.3％，前(qián)值降(jiàng)2.5％。

　　CPI低(dī)位并非通缩(suō)，内部结构分化、与终(zhōng)端需(xū)求相关的服务业延续(xù)涨(zhǎng)价

　　物价作为经济表(biǎo)现的滞后指标，在经济(jì)复苏早(zǎo)期多表现相对(duì)低迷(mí)、实属常态。传统(tǒng)周(zhōu)期下，经(jīng)济的周期性(xìng)波动，主要由需(xū)求端驱动，物(wù)价(jià)作(zuò)为(wèi)经济的滞(zhì)后指标，表现(xiàn)出明(míng)显(xiǎn)的周期性波动。经验(yàn)显示，CPI等(děng)物价指标，与(yǔ)经(jīng)济走势大体(tǐ)类似，一般滞(zhì)后经济表现2个季度左右；经济复苏早期，CPI同比表现一度相对低迷，例(lì)如，2015年初、2017年初CPI同比在1％以(yǐ)下的低位(wèi)徘徊。

　　当前CPI低位、主要缘于供给端影响和(hé)外需拖累(lèi)部分商品价格回落等。年初(chū)以(yǐ)来，CPI同比持续回(huí)落至(zhì)4月的0.1％，拖累主要来自(zì)于食品和非食品中的(de)商(shāng)品、不完全(quán)由需(xū)求主导。其(qí)中，猪肉、鲜菜供给(gěi)充(chōng)足(zú)，价格回(huí)落成为(wèi)拖累食品同比自(zì)年初的6.2％回落至4月(yuè)的0.4％；非食品中，原油(yóu)等国际定价的大宗商品价格回落，带动(dòng)交通工具(jù)用燃料等分项环(huán)比(bǐ)延续低于季(jì)节(jié)性，部分耐用品(pǐn)价格回落也有拖累、与相(xiāng)关(guān)原材料成本压力(lì)缓解等有关。

　　需求修复(fù)较早(zǎo)的领(lǐng)域(yù)、线下消(xiāo)费相(xiāng)关(guān)的(de)商品和服务，在价格上(shàng)已有连续体现。终端需求回暖在4月CPI中进一步(bù)凸显，其中，CPI服务同比、CPI其他商品服务同比自年初以来明显回升、分别至(zhì)4月的3.5％和(hé)1％。终端需求回暖(nuǎn)带动部(bù)分中上游行业涨价(jià)，在PPI中亦有体现，例如，文教娱制造业(yè)价格环比上涨0.9％。

　　重申观点(diǎn)：C为什么负负得正怎么推理，乘法为什么负负得正PI或已见底(dǐ)，后续或逐步回升(shēng)。线下消费(fèi)活(huó)动(dòng)持续改(gǎi)善等或带(dài)动(dòng)内(nèi)生(shēng)动(dòng)能逐步增强，对价格的支撑仍在逐步显现。叠加基数贡献(xiàn)、及(jí)部(bù)分(fēn)商品价(jià)格(gé)回落拖(tuō)累逐步放缓等，CPI或于(yú)为什么负负得正怎么推理，乘法为什么负负得正4月见(jiàn)底回升。

　　常规跟踪：CPI涨幅回落，生(shēng)产资料拖累PPI低预期、原(yuán)油(yóu)链等拖累延续

　　CPI涨幅明(míng)显回落、主(zhǔ)因(yīn)基数拖(tuō)累明显(xiǎn)。4月，CPI同比涨(zhǎng)幅(fú)回落0.6个百分点(diǎn)至0.1％、低于(yú)预期(qī)的0.4％，其中，翘尾因素较上(shàng)月回落0.4个(gè)百分(fēn)点至0.4％；环(huán)比降幅(fú)收窄0.2个(gè)百分点至(zhì)-0.1％；核心CPI同比(bǐ)持(chí)平于(yú)0.7％。分项(xiàng)环(huán)比(bǐ)中，食品环比降(jiàng)幅收窄0.4个百分(fēn)点至-1％，非食(shí)品(pǐn)环(huán)比由平转涨至(zhì)0.1％。

　　细分(fēn)项中，鲜(xiān)菜环比拖(tuō)累(lèi)明显，猪肉(ròu)环比降幅收窄，文教娱等服务项涨(zhǎng)价延(yán)续。食品环比中，鲜(xiān)菜和鲜(xiān)果大量(liàng)上市，价格(gé)分别(bié)下降6.1％和0.7％；生猪产能充足，叠(dié)加消费淡季影响，猪肉价格下降3.8％、降幅(fú)收窄0.4个百分点(diǎn)。非(fēi)食品环比中，原(yuán)油价格回落拖累CPI交通通信(xìn)项(xiàng)环比(bǐ)延续低(dī)位、-0.4％，文(wén)教娱、其他商品服务环比明显上(shàng)涨，分别(bié)较(jiào)上月变动0.6和0.2个百分点至0.5％和(hé)1％。

　　PPI回(huí)落主因生(shēng)产(chǎn)资料拖累，生(shēng)活资料(liào)韧(rèn)性延(yán)续。4月，PPI同比(bǐ)降幅扩大1.1个百(bǎi)分点至-3.6％，环比由平转降至(zhì)-0.5％。大(dà)类环比中，生产资(zī)料由平(píng)转降(jiàng)至-0.6％，采掘拖累(lèi)明显、原材料和加工工业亦有走弱；生活资料环比走平、上月为-0.3％，除(chú)食品外环比延(yán)续回落(luò)外，衣着(zhe)、一般(bān)日(rì)用品环(huán)比由负转正，耐用消费品降幅收窄。

　　分行业来看，原油等(děng)上游原材料链条相关价格回(huí)落，与线下消费相关(guān)的中下游行业价格(gé)回升(shēng)。4月，多(duō)数行业(yè)环(huán)比价格回落、上游原材料(liào)链条(tiáo)尤其(qí)明显。煤炭开采、石油(yóu)加工、燃气供应(yīng)环比延续回落、降幅(fú)均在1.9个百分点以上(shàng)，汽(qì)车制造、通信制造(zào)等(děng)部(bù)分中下游(yóu)制(zhì)造业价格有所回落，但文教娱制(zhì)品等(děng)靠近终(zhōng)端制(zhì)造(zào)业价格(gé)有所回升、环比上(shàng)涨0.9％。

　　风(fēng)险提示

　　1、猪(zhū)价大幅反弹。

　　2、疫情反复。

　　证券研究报告：《通缩是个伪命题》

　　对外(wài)发布(bù)时(shí)间：2023年05月11日

　　报告发布机构：国(guó)金证券(quàn)股份有限公司(sī)

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