“现在的房地(dì)产很难再出现(xiàn)像过(guò)去十年的系统性行情。”思睿(ruì)集团合伙人(rén)、首席经济学家洪灏向《红周刊》表示，房地产(chǎn)行业分化的愈加明(míng)显，让(ràng)机构(gòu)和投资(zī)者(zhě)的关注度从板块(kuài)向单个标的转移(yí)。上海利(lì)檀投资董事长(zhǎng)陈(chén)昊扬(yáng)向《红(hóng)周刊》指(zhǐ)出(chū)，从行业来看，无论(lùn)是业绩，还是估值，房地产都已经双杀到了最底部，而且是反复(fù)地杀(shā)到了底(dǐ)部，再往(wǎng)下的空(kōng)间已(yǐ)经(jīng)不大了。

　　三道红线等指(zhǐ)标

　　成挖掘个(gè)股阿尔法重要参考

　　那么如何(hé)寻找(zhǎo)房(fáng)地产个股的阿尔法呢(ne)？

　　洪灏提(tí)醒，在房地产赛(sài)道中进行选择(zé)，需要非常(cháng)小心，避(bì)免选了半天，标的公司出现爆雷(léi)的(de)情况。除此之(zhī)外，洪灏指(zhǐ)出，需要满足(zú)以下三(sān)个基准：有大的国资背景的、杠杆率较低的、此前没有踩过(guò)红线的。

　　他(tā)还表示，如(rú)果关注一下今年房地(dì)产的(de)开发(fā)资(zī)金(jīn)来源，可以发现，其(qí)实(shí)银行的信(xìn)贷倾向(xiàng)是不太愿意给房企贷(dài)款的，房企的主要(yào)资(zī)金来源来自新盘的销售(shòu)。但(d艺高人胆大什么意思打一生肖，艺高人胆大什么意思 说明人有较强动机àn)今年新房的(de)销售情况相较一般。再关注一(yī)下，哪些房(fáng)企能从(cóng)银(yín)行(xíng)拿(ná)到钱，其实主要还是那些有(yǒu)国企背景的房企(qǐ)，民营(yíng)房企相对(duì)比(bǐ)较困难，所以整个行业出现(xiàn)了(le)一个(gè)很明显的分化(huà)，无论(lùn)是在销售，还是融资(zī)等各个(gè)方面(miàn)都非(fēi)常明(míng)显(xiǎn)。现在有(yǒu)国资(zī)背景的房企在(zài)资(zī)本(běn)市场表现相(xiāng)对较好，但没(méi)有国资背景的民营房企股价大多表现很一般(bān)。

　　陈昊扬(yáng)则向《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示，在房地产行业内，我们的逻(luó)辑是(shì)，“寻(xún)找最(zuì)后的赢(yíng)家”。而(ér)具体到如何挖掘，我(wǒ)们会特别重(zhòng)视企业的成本优势，更具(jù)体一点，就是它的净借贷水平（净(jìng)负债率）是不是行业内的(de)最低水平；利润率(lǜ)是不是行业内(nèi)最高的(de)；融资成本是否(fǒu)是行业(yè)内最低的；建安成本(běn)是(shì)否也是业内最(zuì)低的；这(zhè)些(xiē)都是我们看(kàn)重的(de)一(yī)家(jiā)房企的(de)综合成(chéng)本。

　　需要注意的(de)是，能(néng)够(gòu)同时(shí)满足上述条件(jiàn)的房企并不(bù)多。即便是在国(guó)央企中，仍有部分房企出现了“三道红(hóng)线”的(de)“踩(cǎi)线”情况，且(qiě)有逐(zhú)渐恶(è)化(huà)的趋势(shì)。以A股为例，《红(hóng)周刊》根据Wind数据整理(lǐ)发现，截至(zhì)2022年末(mò)，天(tiān)房发展(zhǎn)、陆家嘴、格力地产、西藏城投、中交地产(chǎn)、中(zhōng)国武夷等(děng)国央企“三道(dào)红线(xiàn)”全踩。

　　除此之(zhī)外，城建发展、京投发展、光明地产、云南城投、首开股份、珠江股份、城(chéng)投控(kòng)股(gǔ)等(děng)国(guó)央企房企也踩了“三(sān)道红线”中的两条。

　　2022年(nián)激进扩张房企

　　需警惕其重蹈(dǎo)覆(fù)辙

　　不难看出，即便是有着较稳健特色的国央(yāng)企房企，其财务指标(biāo)称得上完全健(jiàn)康的仍是少数。而更(gèng)加值得注意的是(shì)，在2022年，不少国(guó)企，甚至(zhì)地(dì)方国企开(kāi)始大(dà)举扩张。而这无(wú)疑又进一步考(kǎo)验着(zhe)国(guó)央企的资(zī)金链情况。

　　对房企而言，扩张速度的张(zhāng)弛(chí)有度(dù)尤为重要，节奏把握准确，有(yǒu)助于房(fáng)企储备优质“弹药”；但(dàn)过(guò)于乐观的预判未来(lái)市场，以及过于激进的扩张拿地节奏也有可能让房企重蹈此前的(de)高杠杆覆(fù)辙。

　　陈(chén)昊(hào)扬以其配(pèi)置(zhì)的一(yī)家(jiā)房企进行举(jǔ)例，它从2018年开始到2021年，连续(xù)4年的净借贷比例都维持在(zài)33％左(zuǒ)右，完全没有增加杠杆比(bǐ)例。而到2022年，这家(jiā)房企明显感觉到机会(huì)来了，其开始在一线城市进行(xíng)大举拿(ná)地，净(jìng)负(fù)债率也由此前(qián)的33％左右水(shuǐ)准提高(gāo)到(dào)45％左右，涨了接近三分(fēn)之一。与此同(tóng)时，该房(fáng)企新购(gòu)入地块也实现了快(kuài)速的开盘利用(yòng)率，预计今年会有更多的楼盘入市。像这类(lèi)企业就符合(hé)“最(zuì)后的(de)赢(yíng)家”的特点。一(yī)方面(miàn)，在于它本(běn)身储备了很多弹药(yào)，去年(nián)拿(ná)地超1000亿元(yuán)，且其中(zhōng)一(yī)半在一(yī)线城市，另外(wài)一半也(yě)主要集中在强二线和二线(xiàn)城市；另一方面，它的扩张是有节制地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同(tóng)样提(tí)醒道(dào)，与之相反，有些房企的扩张速(sù)度让人感(gǎn)觉(jué)又回(huí)到了2016年、2017年，或者说(shuō)看到(dào)了2016年(nián)～2020年期间扩张(zhāng)的(de)民营企业的影子。虽然说(shuō)，见(jiàn)到机会时要出手，但出手的(de)章法仍要小心，如果负债(zhài)率扩张得太(tài)快(kuài)，但未来的两年市(shì)场没有想(xiǎng)象得那么好，可能(néng)会(huì)重蹈覆(fù)辙(zhé)。

　　那么如何来衡量一家房(fáng)企(qǐ)的扩张速(sù)度是否激(jī)进？陈(chén)昊扬(yáng)向《红周刊》表(biǎo)示，主要还是看房企的净负债率水平，在我看(kàn)来，这个比例如果超(chāo)过60％，就(jiù)是扩张得过于快(kuài)速了(le)。

　　不难看出(chū)，这一标(biāo)准要比(bǐ)“三道红线”对房企(qǐ)的净负债率要求不得高于100％要更加严格。陈昊扬解释，当前房地产(chǎn)行业的复苏(sū)速(sù)度并没有那么快，所以要规(guī)避(bì)公司净负债(zhài)率提高到一个比较危险的水平(píng)。

　　《红(hóng)周刊》对在2022年(nián)拿地较积极的房企梳理发现，中交(jiāo)地产(chǎn)、中国(guó)金(jīn)茂(mào)、华发股份、越秀地产(chǎn)、绿城中国、保(bǎo)利发展等(děng)房企(qǐ)2022年净负债率都在60％之上。其中，中交地(dì)产净负债率持续居高不下，在2020年至2022年期间，依次(cì)为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是(shì)，华(huá)润置(zhì)地、中国海(hǎi)外(wài)发展、万科A、滨江集(jí)团、招商蛇口、龙湖(hú)集(jí)团(tuán)等房(fáng)企在(zài)践行(xíng)较积极(jí)的拿(ná)地策略的(de)同时，也较好地控制(zhì)了公(gōng)司的扩张速度与净负债率(lǜ)水(shuǐ)平（见附表(biǎo)）。

　　滨(bīn)江(jiāng)集团等(děng)个别民营房企

　　或具备“最后赢家”的黑马特质

　　陈(chén)昊扬指(zhǐ)出，实际上，他们是以(yǐ)同一筛选标准来看国央企与民营(yíng)房企，但在各维度的(de)实(shí)际表现上(shàng)，国(guó)央企确(què)实会更胜一筹(chóu)。如国央(yāng)企的融资(zī)成本更低，融资渠道也(yě)更顺畅，能(néng)够做(zuò)到想融就融，这样，国央企自(zì)然而然就具有天然优势。

　　虽然对比民营房企，机构更加(jiā)看好国央企，但这也(yě)并(bìng)不意味着，民(mín)营企业中就没有“黑马(mǎ)”的(de)存在。

　　据《红周刊》梳理(lǐ)发现(xiàn)，仍有(yǒu)少(shǎo)数民(mín)营(yíng)房企同样受到(dào)机构(gòu)的青睐。比如，根据2023年一季报，滨江集团的十大(dà)流通(tōng)股东中新进了“中国(guó)工商银行股份有(yǒu)限公司－景(jǐng)顺长(zhǎng)城中国回报(bào)灵活配置混合型证(zhèng)券(quàn)投资基金(jīn)”“全国社保基金一一(yī)六组合”等。

　　除(chú)此之外，自2021年开始，百亿私募珠海阿巴马(mǎ)资产管理有限公司就长期持(chí)有(yǒu)滨(bīn)江集团。根据一季报，该资产(chǎn)公司(sī)的几只产品合计持有滨江集团9543万股(gǔ)，约占流通A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集(jí)团的受青睐，和其自身的基本面表现存(cún)在一(yī)定关(guān)系。2020年(nián)以来的近(jìn)三年时间，房地产市场整体在走“下坡路”，但(dàn)作为(wèi)杭州(zhōu)本土房企的滨江集团仍是表现(xiàn)出较(jiào)强的韧劲，2020年(nián)以(yǐ)来，滨江集团(tuán)在(zài)业绩表现、销售规(guī)模、新增土储、股(gǔ)价表现等多维度都表现了较强的(de)增长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨江(jiāng)集团扣非归母净(jìng)利(lì)润依次为21.27亿(yì)元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依(yī)次(cì)实现(xiàn)同(tóng)比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而(ér)根据近期发布(bù)的2023年一(yī)季报，今年一季(jì)度，滨江集团更(gèng)是(shì)实(shí)现了扣(kòu)非归母(mǔ)净(jìng)利润5.41亿(yì)元，同比增(zēng)长(zhǎng)134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青(qīng)铜时代”仍能保持自身业(yè)绩的持续增长，和滨(bīn)江集团扎根杭州的战(zhàn)略布局关系密切。根据2022年年(nián)报(bào)，滨江集团有近七成营收来自杭州地区，而(ér)在(zài)2021年，杭州地区的营收比重(zhòng)只占到近六成。近(jìn)三年持续稳(wěn)居杭(háng)州(zhōu)房企(qǐ)销售排名第一(yī)。

　　与此同时，滨江集团在(zài)杭州(zhōu)的土储补充(chōng)同样较为积极，根据诸(zhū)葛找房、住(zhù)在杭州(zhōu)网数据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭拿地(dì)金额依次为(wèi)404.6亿元(yuán)、237.1亿元、479.4亿元(yuán)，同样持(chí)续(xù)稳(wěn)居杭(háng)州的本土第(dì)一。

　　而(ér)滨(bīn)江集(jí)团在(zài)杭州的较突出表现，也让滨江集团(tuán)的房企(qǐ)排名迅速提升。到(dào)2023年(nián)，滨江集团的房企排名已冲(chōng)进前十，根据(jù)中指数据，2023年前4月，滨江集团实现销售额(é)607.3亿元(yuán)，位列房企(qǐ)第(dì)九位(wèi)。

　　值得注意(yì)的是(shì)，2020年(nián)至今，滨江(jiāng)集团股(gǔ)价(jià)翻了超一(yī)倍以上，而近(jìn)期(qī)，滨江集团(tuán)更(gèng)是(shì)迎来多家机构的集中调研。滨江集团发布公告表示(shì)，公司(sī)于5月10日接受了信达证券、金(jīn)鹰基金、建信养老、新华养老(lǎo)等18家(jiā)机(jī)构(gòu)调(diào)研。

　　产(chǎn)业(yè)链布局重(zhòng)点(diǎn)移至存量赛道

　　机构在下游家纺、家居(jū)、物业觅α

　　实(shí)际上房地产(chǎn)开(kāi)发只(zhǐ)是(shì)房地产产业链上的(de)中游(yóu)环(huán)节，其上游主要为钢(gāng)铁、水泥、建(jiàn)材、玻(bō)纤(xiān)等材料(liào)供应商，而下游应用行(xíng)业(yè)主(zhǔ)要包括中介服务、家用(yòng)电器、物(wù)业管(guǎn)理、家(jiā)居(jū)用品。综合《红周刊》的(de)采访，房地产开发(fā)环节与(yǔ)上游材料端息息相(xiāng)关(guān)，新盘开工不足导致上(shàng)游不(bù)被看好，机构寻(xún)觅个(gè)股阿(ā)尔法的思路(lù)渐渐移至下游。“中国房地产行业(yè)在进入存量房(fáng)时代，所(suǒ)以(yǐ)对地产产业链(liàn)，尤(yóu)其(qí)是(shì)偏消费属性的家装家居领(lǐng)域，我们相对看好(hǎo)，因为居(jū)民保有的住房(fáng)规模越(yuè)来越大(dà)，随(suí)着时间的增加，内装更新的需求也会越来越多。美国过去(qù)的数(shù)据充分说明了这一点(diǎn)，在新房销售见顶之(zhī)后，家具消费的(de)增长却一直都很好。对于地产产业链，我(wǒ)们相对看好(hǎo)和内(nèi)装相关的行业，例如(rú)消(xiāo)费(fèi)建(jiàn)材、家(jiā)居(jū)装饰等。”万家基金人(rén)士表示。

　　而根(gēn艺高人胆大什么意思打一生肖，艺高人胆大什么意思 说明人有较强动机)据《红周刊》对下(xià)游细分中相关赛道龙(lóng)头年内表现的统计，目前暂居前两位的都是(shì)来自家(jiā)纺赛道的公(gōng)司，它(tā)们(men)分别是富安娜和水(shuǐ)星家纺(fǎng)，特别是前者在月线连收七(qī)根(gēn)阳线的基础(chǔ)上，年内迄今涨幅已经逼近30％。

　　以前者为例(lì)，富安娜主要(yào)从事纺织家居、睡眠家(jiā)居、生(shēng)活类(lèi)产(chǎn)品的(de)研(yán)发、设计、生产及销售(shòu)，旗(qí)下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维莎(shā)”“馨而乐(lè)”和“酷(kù)奇智”自有品牌(pái)。第一(yī)季度报(bào)告显示(shì)，报告(gào)期内，富安娜(nà)实现营(yíng)业(yè)收入约6.2亿(yì)元(yuán)，同比减少(shǎo)7.57％；不过实(shí)现归属于上市公司(sī)股东的净利润约1.11亿(yì)元，同(tóng)比增长5.28％。

　　而从上市(shì)公司一季报的(de)十大流通股股东来看，能够(gòu)发现该股早已成为(wèi)基金重仓股的天(tiān)下，彼时包(bāo)括公募的中欧价值发现、中(zhōng)欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新(xīn)价值和私募(mù)的明河2016，都在其中出现，占(zhàn)据了半壁(bì)江(jiāng)山。需要强调(diào)的(de)是，中欧(ōu)的两只基金(jīn)都是价值派基金经理(lǐ)曹(cáo)名长在管的产品，首季其(qí)同时(shí)重仓的房地产产(chǎn)业链(liàn)股票还有(yǒu)金地(dì)集团和大(dà)亚圣(shèng)象。

　　对比而言(yán)，前几(jǐ)年(nián)曾经风光(guāng)一时的家居板块也因疫情、消费复苏(sū)进程(chéng)缓慢等多因(yīn)素一度沉寂，不过(guò)好在困境(jìng)反转露出曙光(guāng)，家居(jū)板(bǎn)块中年内(nèi)表现最(zuì)好的(de)是志邦家居。同一时(shí)间段，该股年内(nèi)上涨已经(jīng)超过23％，从业(yè)绩来(lái)看，无(wú)论是营收还(hái)是归母(mǔ)净利(lì)润，公司都实现(xiàn)了同比双升。

　　从公司(sī)的十大流通股股东来看(kàn)，《红(hóng)周刊》发现(xiàn)广发基金经理罗洋慧眼独具(jù)，一季报中他管理的广发策略优选和广(guǎng)发安宏(hóng)回报均(jūn)增(zēng)加了持股(gǔ)，而这两只产品也成为志邦家居十大流通股股东中仅(jǐn)有(yǒu)的两只(zhǐ)公募。有(yǒu)意思(sī)的是，他(tā)似乎对于定制(zhì)家居类标(biāo)的(de)情有独钟，在另一家赛(sài)道公司金(jīn)牌橱柜(guì)中，他管理的全部三只产品均登榜(bǎng)十(shí)大(dà)流(liú)通(tōng)股股东，其也成为他的独门(mén)重仓股。

　　除(chú)去家居家纺外，下游的物业股(gǔ)也(yě)越(yuè)来(lái)越(yuè)被机构所青睐，不过这类(lèi)标(biāo)的大多(duō)在(zài)香(xiāng)港上(shàng)市(shì)，如何选择成为(wèi)难题。对此，前(qián)述上海公募基金经理举例分(fēn)析：“物(wù)业(yè)服务不是一个(gè)高(gāo)毛利的行业，挣(zhēng)钱很辛苦，我(wǒ)选公司还是希望挣的是市(shì)场化应该挣的钱，以我曾经买(mǎi)的绿城(chéng)服务为例(lì)，它在中高端楼盘占比是(shì)比(bǐ)较(jiào)高的(de)，每年到期的合同里提(tí)价(jià)成功(gōng)率在30％～40％。它(tā)能做到滚动的大部分项(xiàng)目到(dào)期(qī)之后，经过两三轮合同周期还能做到产(chǎn)品(pǐn)提价。”

　　“行业(yè)里真正能做到产品提价的公司很少(shǎo)，因为物业(yè)公司很容易(yì)一开始是挣钱的，后面因(yīn)为保安(ān)这(zhè)些固定人(rén)员成本(běn)的年度(dù)增长(zhǎng)，不过服务(wù)没有(yǒu)特别好，客户没有那么满意，能做到提价难度是非常大的(de)。但是该公(gōng)司(sī)能在(zài)业(yè)内(nèi)做到到期之后提价率比较高(gāo)，这跟它(tā)的定位和比(bǐ)较好的服务(wù)是有(yǒu)关系(xì)的。”他进一步强(qiáng)调(diào)。

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