来(lái)源：高瑞东(dōng)宏(hóng)观笔记(jì)

　　核心(xīn)观点

　　本周聚焦：

　　一季度，国内经济回暖主要(yào)缘于疫后(hòu)复苏红利(lì)驱(qū)动，表(biǎo)现为生产恢复推动出口形势好转，出(chū)行(xíng)需求释放催(cuī)化下游消费回暖。从行业(yè)表(biǎo)现看，制造业从去年四(sì)季度的“量价齐跌”转向“量升价(jià)跌”，企业或从主动去库转向被(bèi)动去库。从景气度边际表现看(kàn)，下游消费制造>；中游装备制造>；上游原(yuán)材(cái)料加工；服务业中(zhōng)，交通(tōng)运输、住宿餐饮、房地产等线下活动(dòng)回暖，但距离疫(yì)情前仍有(yǒu)一定差距。

　　向前看，考虑到疫(yì)后经(jīng)济脉冲式修复(fù)放缓(huǎn)、海外总需求回(huí)落预期(qī)逐步兑现(xiàn)，消费回暖和产业升级将成为推(tuī)动(dòng)下一阶段(duàn)国内经(jīng)济复苏(sū)的主线(xiàn)。

　　制造业、服务业(yè)是驱动(dòng)一季度(dù)经(jīng)济(jì)复苏的主因

　　从一季度GDP表现看，制造业，交(jiāo)通运输(shū)、房地产等行(xíng)业景(jǐng)气度明显提升，而建筑业(yè)景(jǐng)气度回落，与年初(chū)出口数据(jù)好转、服务消(xiāo)费快速恢复(fù)、房(fáng)地产销售回(huí)暖而投(tóu)资疲弱的特(tè)点相一致。

　　从(cóng)制造业内部来(lái)看，今年(nián)3月，制造(zào)业各(gè)行业景气(qì)度(dù)普遍回暖，多数从去(qù)年12月的(de)“量价齐(qí)跌(diē)”转(zhuǎn)入“量升价跌”，指(zhǐ)向经(jīng)济复苏(sū)初期，供(gōng)给端(duān)修复好于需求(qiú)端，行业整体去库进程(chéng)尚(shàng)未结(jié)束。从行业(yè)景(jǐng)气(qì)度边际改善(shàn)情况来看(kàn)，下(xià)游(yóu)消费制造>；；；中游装备(bèi)制造>；；；上游原材料(liào)加工，煤炭(tàn)行业景(jǐng)气度表现为高位放缓(huǎn)。

　　下游消费(fèi)制造行业中，与出(chū)行(xíng)、地产(chǎn)后周期相关的酒饮(yǐn)料茶、纺织服(fú)装、文教娱、烟草、家具(jù)制造行业(yè)景气度较高，部分行业表现为“量(liàng)价齐(qí)升”。

　　中游装(zhuāng)备制造业行业景气度居(jū)中，表现为(wèi)“量升价跌”。从“量”维度看，电气(qì)机(jī)械、专用(yòng)设备、运输(shū)设备>；；；汽车制造、金属制品>；；；通(tōng)用设备、电子设备。

　　上游(yóu)原材(cái)料加工行业景(jǐng)气(qì)度改善幅度最弱，由于行业库(kù)存水平偏高，多数行业仍然受(shòu)到价格(gé)下跌的(de)困扰，表(biǎo)现为“量升价跌”。从“量”维度看，有(yǒu)色(sè)金属>；；；黑(hēi)色(sè)金属、非金属矿物(wù)>；；；石油石化行业(yè)。

　　消(xiāo)费回暖和产业升级或是推动下一阶段经济复苏的主线

　　一季度，国内(nèi)经济复苏(sū)主(zhǔ)要(yào)受益于疫后复苏红(hóng)利驱动。需求方面，出行类消费(fèi)快速(sù)复苏，前期积压(yā)的购房、服务消费需求(qiú)得(dé)以释放(fàng)；供给方(fāng)面，国内(nèi)复工复产加快推进，生产端快速恢(huī)复(fù)，是推动(dòng)年(nián)初出口数(shù)据好转的重要原因。

　　进入3月，经济复苏节奏有所放缓，指向疫后复(fù)苏(sū)红利驱(qū)动边(biān)际转弱，随着未(wèi)来(lái)海外总(zǒng)需求回(huí)落的预期逐(zhú)步兑现(xiàn)，后续驱动国内(nèi)经济增长的线索，大概率来自于(yú)消费(fèi)回暖(nuǎn)和(hé)产(chǎn)业升级两(liǎng)条主线(xiàn)。

　　一是，一(yī)季度居(jū)民收入向(xiàng)上修复(fù)，消费倾向明(míng)显回升，已经高于2020-2022年疫(yì)情(qíng)期(qī)间水平(píng)，同时信贷数据指向(xiàng)居民“去杠(gāng)杆(gān)”势头缓(huǎn)和(hé)，未(wèi)来消(xiāo)费回(huí)暖的确定性进一步增强。预计交通、住宿、餐饮、娱乐等服(fú)务消费有望持续(xù)修复，家电、家具、纺服等(děng)与出行及地产(chǎn)后周(zhōu)期(qī)相关的可选消费也有望(wàng)进一步(bù)回暖。

　　二是，产业升级路径驱动下，汽车和“新三(sān)样”产品出口优势增强，有望维持(chí)出(chū)口韧性；随着下游消费稳步(bù)修复、二季度PPI同比触(chù)底回(huí)升，制造(zào)业企业盈利(lì)有望向上(shàng)修复(fù)，企业将(jiāng)从(cóng)主动去(qù)库逐步转(zhuǎn)向被动去(qù)库、主动补库，设(shè)备投资需求有望改善，推动中(zhōng)游装备制造景气度(dù)维(wéi)持高位。

　　风险提示：国内(nèi)经济恢(huī)复力度(dù)不及预期；海外(wài)需求超预期回落。

　　一、节后消(xiāo)费降温，带动CPI涨幅明显回落

　　一、本周聚焦：疫后(hòu)经济(jì)复苏有哪(nǎ)些结构性(xìng)特征？

　　1.1 制造业、服务业是驱动一(yī)季度经济复苏的主因

　　一(yī)季度我(wǒ)国GDP总量(liàng)实现超预期增长，指(zhǐ)向(xiàng)疫后(hòu)复苏背景(jǐng)下，国内经(jīng)济企稳回升。但不同于海(hǎi)外国家疫(yì)后复苏的规律，本轮国内疫后复(fù)苏发生在外需(xū)回落、国内经济转(zhuǎn)向高质量(liàng)发展(zhǎn)、居民(mín)前(qián)期“去(qù)杠杆”的过(guò)程中，因(yīn)此驱(qū)动疫后经济复苏(sū)的力量并不(bù)均衡，行业(yè)分化特征明显。因(yīn)此，我们(men)重(zhòng)点从(cóng)行业层面，观测当前各(gè)行业景气度(dù)水平。

　　从(cóng)GDP不变(biàn)价观(guān)测各行(xíng)业表现来看，今年(nián)一季度制造业、交通运输(shū)业(yè)、房(fáng)地产业(yè)景气度明显提升(shēng)，而建筑业景(jǐng)气度回(huí)落，与年初(chū)出口数(shù)据(jù)好转、服务消费快速恢复、房(fáng)地产销售(shòu)回(huí)暖而投资疲弱的(de)情(qíng)况相一致。

　　我们以(yǐ)2019年(nián)为基期计(jì)算各(gè)年份的复合增速，观察(chá)各行(xíng)业增加(jiā)值变化。

　　今年(nián)一(yī)季(jì)度(dù)第一产业增加值增速为3.6％，低于(yú)去年四季(jì)度的4.9％，但(dàn)仍高于(yú)2019年、2020年全年增速，与近年(nián)来加快(kuài)建设农业强(qiáng)国，推进农业农村现代化(huà)的(de)目标有关(guān)。

　　今年一季度第二产业增加值(zhí)增速升至(zhì)5.4％，高于去年四季度的4.4％。其中，制(zhì)造业迎(yíng)来(lái)较快(kuài)复苏，增加值增速提升至5.9％，高于去年四季度的4.7％，但(dàn)低于2021年全(quán)年增速(sù)，与去(qù)年下半年之后外需转弱、居民(mín)商品消(xiāo)费(fèi)恢(huī)复(fù)偏慢(màn)有关(guān)。而建筑(zhù)业景(jǐng)气度明显回落，增加(jiā)值增速回(huí)落至1.9％，低于(yú)去年四(sì)季度的3.1％，主要(yào)受(shòu)房地(dì)产新(xīn)开(kāi)工(gōng)拖累(lèi)。

　　今年一(yī)季度第(dì)三产业增加值(zhí)增速小幅升至4.7％，略高于(yú)去年四季度的4.6％，但相(xiāng)较疫情(qíng)前仍存在(zài)产出缺(quē)口(kǒu)。其中(zhōng)，受益于居(jū)民出行活动恢(huī)复，交通运(yùn)输(shū)、仓储和(hé)邮政(zhèng)业增加值增速(sù)明显(xiǎn)提升，自去(qù)年四(sì)季度(dù)的3.4％升(shēng)至(zhì)5.9％，但低于2019年、2021年(nián)全年增速；住宿(sù)和餐(cān)饮业增(zēng)加值增速小幅回(huí)升(shēng)，尽管(guǎn)高于疫(yì)情三年来的平均增速，但绝对(duì)水平(píng)不及(jí)2019年(nián)，指向供给水平恢复(fù)较慢。而受益于新房和二手房销售回暖(nuǎn)，今年一季度(dù)房地(dì)产业增加值增速回正(zhèng)至2.3％。

　　1.2 制造业领域(yù)复(fù)苏分(fēn)化(huà)，中(zhōng)下游改(gǎi)善幅度(dù)好于上游

　　对(duì)于行业景(jǐng)气度的观测，我们采用量（各行业(yè)工业增(zēng)加(jiā)值增速）与价格（各行业工业品价格增速）分别(bié)作为供需的衡(héng)量(liàng)指标。主(zhǔ)要(yào)选取28个(gè)主要(yào)行业自2019年(nián)以(yǐ)来的月(yuè)度(dù)数据，首先将各行业增(zēng)加(jiā)值(zhí)增(zēng)速调整为(wèi)以2019年为基期的复合增(zēng)速，其(qí)次计算2019年-2023年(nián)3月，每月的增(zēng)加值增速(sù)和PPI增速的分位(wèi)数水平，通(tōng)过对比2022年(nián)12月和2023年(nián)3月的分位数水(shuǐ)平(píng)，捕(bǔ)捉其(qí)边际变(biàn)化。

　　今年3月，制造业(yè)各行业景气度出现普遍回暖，多(duō)数从去年12月的“量价齐跌”转入“量(liàng)升价跌(diē)”，指向经济(jì)复苏初(chū)期(qī)，供给端(duān)修复(fù)好(hǎo)于需求端(duān)，行(xíng)业整体去库进程(chéng)尚未结束。从行(xíng)业景气(qì)度边(biān)际改(gǎi)善情(qíng)况来看，下游消(xiāo)费制造>；；；中游装备制造>；；；上(shàng)游原材(cái)料加(jiā)工，煤炭行业(yè)景气度呈现高(gāo)位放缓情况。

　　下游消费(fèi)制(zhì)造行业中，与出行、地产后周(zhōu)期相关的行业景气(qì)度最高，部分行(xíng)业(yè)步入“量价齐升”阶(jiē)段(duàn)。今年3月，与居民外出消费相关的，酒饮料(liào)茶、纺织服装、文教(jiào)娱乐的(de)量价分位数水平(píng)均(jūn)处在(zài)高景气(qì)度区间，烟草、家具制(zhì)造行业(yè)也呈现“量价齐升”的特征；食(shí)品(pǐn)制造(zào)景气度有所回落，农(nóng)副加工行业(yè)表现为(wèi)“量价齐(qí)跌”，食品(pǐn)制造行业表现为“量(liàng)升价跌(diē)”，二者价格(gé)下(xià)跌主要与高库存(cún)水(shuǐ)平有关，今年2月(yuè)，库存同比均(jūn)处在2016年以来90％以上分位(wèi)数水平；而随着防(fáng)疫需求(qiú)的(de)降温，医(yī)药制造业景气度有(yǒu)所回(huí)落，表现为“量(liàng)跌价平”。

　　中游装(zhuāng)备(bèi)制造业行(xíng)业景(jǐng)气度(dù)居中，均表现为“量升价跌”。一方面(miàn)与原材料成本下跌有关，另一方面，也与年初外(wài)需表现好于内(nèi)需，部分行业仍在去库进程有关(guān)。其中，电气机械(xiè)、专(zhuān)用设备、运输设备工业增加值增速改善(shàn)幅(fú)度最大，受益于国内产(chǎn)业升级、出口优(yōu)势(shì)带来的韧(rèn)性驱动；其(qí)次(cì)是汽车制(zhì)造、金属制品，改善(shàn)幅(fú)度(dù)最(zuì)弱的是通(tōng)用设(shè)备、电子设备，与房地产新开(kāi)工强度(dù)较(jiào)弱、消费电子行业周期性走弱有关。

　　上(shàng)游原材(cái)料加工行业景气度改善(shàn)幅度偏弱，由于行业库存水平偏高，多数行业(yè)仍受制于价格下跌的困扰，表现为“量升价跌”。其中，有色金属行业生产(chǎn)端改善幅度最(zuì)大，3月增加值增速位(wèi)于2019年以来(lái)70％分位数水平，但(dàn)受全球(qiú)大(dà)宗商品下行周期(qī)影响，价格依旧承压(yā)；随(suí)着年初(chū)建筑业施工回暖，相关(guān)的黑(hēi)色金属、非金属制(zhì)品景气度(dù)提升(shēng)，但由于(yú)库存水平偏高(gāo)，价格(gé)仍处在下(xià)跌区间，拖累整体盈利水(shuǐ)平；石化链条行业生(shēng)产(chǎn)水平普遍回暖，但(dàn)分位数水平仍处在50％以下的景(jǐng)气度偏(piān)低区间，今年由于能源危机缓解，产(chǎn)品(pǐn)价格相较去年同期也出现普遍下跌。

　　煤炭开(kāi)采景气度仍(réng)处(chù)在高位，但出现边际放缓(huǎn)，生产及价格水平同步回落。这与去年以来行业产能持(chí)续扩张有关(guān)，今年2月，煤(méi)炭(tàn)开采产成品库存同比处(chù)在(zài)2016年以(yǐ)来94％分位数水(shuǐ)平。

　　1.3 消费回暖和产业(yè)升级或是推动(dòng)下一(yī)阶段经济复苏的主(zhǔ)线

　　一季(jì)度，国内经济复苏主要(yào)受益于疫后(hòu)复苏(sū)红利。一(yī)方面，消费场景恢(huī)复后(hòu)，出(chū)行类消费快速复(fù)苏(sū)，前期积(jī)压的购(gòu)房、服务性需求得(dé)以(yǐ)释放；另一(yī)方面，国内复工复产(chǎn)加快推(tuī)进(jìn)，保(bǎo)证供给(gěi)端的(de)快(kuài)速恢复，是推动年(nián)初(chū)出口数据好(hǎo)转的重(zhòng)要原因。

　　进(jìn)入3月，经济复苏节奏有(yǒu)所放缓，指向疫后红利(lì)释放(fàng)效果转弱，随(suí)着未来海外总需求回(huí)落的预期逐步兑现，后(hòu)续驱动国(guó)内经济增长的(de)线索，大概(gài)率来自(zì)于消费回暖和产业(yè)升级(jí)两(liǎng)条(tiáo)主线。

　　一是，随着(zhe)居民收入提(tí)升和(hé)消费意愿改善，未(wèi)来消费回暖的确定性(xìng)进一(yī)步增强，交通、住宿、餐(cān)饮、娱(yú)乐等服务消费(fèi)，以及家电、家具、纺服等可选(xuǎn)消费景气度均有望提(tí)升。

　　从一季度居民收入和消费数据看(kàn)，居民收(shōu)入增速(sù)提升，消(xiāo)费(fèi)倾向开(kāi)始回升，已经高于(yú)2020-2022年，但(dàn)尚未修复至疫情(qíng)前水(shuǐ)平(píng)。以2019年为基期的复合增速看，今年一季度(dù)，全国居民人(rén)均可(kě)支配(pèi)收入增速提(tí)升至6.4％，高(gāo)于去年(nián)四(sì)季度的5.6％，居民人(rén)均消费(fèi)支出增速提升(shēng)至5.0％，高于去年(nián)四季度的3.0％。一季度居民平均消费倾(qīng)向为62.0％，已经高于2020-2022年同期均值(zhí)60.9％，但(dàn)距离2019年同(tóng)期的65.2％仍有一定差距。未来随着服务(wù)业恢复持(chí)续(xù)向好，有(yǒu)望带动(dòng)相关(guān)就业岗(gǎng)位加(jiā)快恢(huī)复，进一步提振居(jū)民(mín)消(xiāo)费意愿。

　　从居民(mín)存(cún)贷(dài)款(kuǎn)数据看，居民储蓄意愿有所(suǒ)减弱，消费和(hé)投(tóu)资信心正(zhèng)在(zài)筑底。今(jīn)年以来，居(jū)民储蓄意愿(yuàn)有所减弱，“去杠杆”势(shì)头缓和。从(cóng)存款数据看，3月居民新增存(cún)款同比增量(liàng)降至(zhì)2051亿元，低(dī)于(yú)1-2月9375亿元的同比(bǐ)增量均值，也(yě)低于2022年(nián)6617亿元的月均(jūn)同比增量。从贷(dài)款数据(jù)看，3月居民(mín)部门新增(zēng)净(jìng)融资同比多(duō)增(zēng)4859亿元，其中，短期信(xìn)贷同(tóng)比多增2246亿元，中长期信贷同比多(duō)增2613亿元。居民部(bù)门新增净融(róng)资连(lián)续2个月维持同(tóng)比扩张，指向居民预期可能正在筑底，“去杠杆”势头开始(shǐ)放(fàng)缓。今年第一季(jì)度城镇储户问卷调查结果显示(shì)，倾向于“更多储蓄(xù)”的居民占58.0％，比上季度减(jiǎn)少3.8饺子冻成一坨了怎么吃，饺子冻成一坨了怎么吃才好吃个百分点；倾向于“更多(duō)消(xiāo)费”和“更多投资”的居(jū)民分别(bié)占23.2％和18.8％，均分别高(gāo)于上季(jì)度的22.8％、15.5％，同(tóng)样(yàng)也指向居民储蓄(xù)意愿降低、消费(fèi)和投资意(yì)愿提升。

　　二(èr)是(shì)，产(chǎn)业升级路(lù)径驱动下，汽车(chē)和“新三(sān)样”产品出口优(yōu)势增(zēng)强(qiáng)，以及相关行(xíng)业设备投资更新，有望推动中游装(zhuāng)备制造(zào)景气(qì)度维(wéi)持高位。

　　一方面，今年(nián)一季度(dù)国内出(chū)口数据(jù)回(huí)暖，除与欧美(měi)供需(xū)缺口短期走阔(kuò)、国(guó)内复工(gōng)复产加快推进(jìn)外，也受益于RCEP政策(cè)红利持续释放(fàng)，以(yǐ)及汽车和“新三(sān)样(yàng)”产品出口优势(shì)增强。今年(nián)在海(hǎi)外(wài)总(zǒng)需求回(huí)落(luò)背景下，我(wǒ)国与(yǔ)RCEP国家贸易往来加(jiā)强、以及新能源产品优势强化，有望维持装备制(zhì)造领域出口韧性。

　　另一(yī)方面，企业盈利下滑和(hé)库存高位，对制造(zào)业投资(zī)扩产(chǎn)造成一定(dìng)压力。但(dàn)随着(zhe)下游消费稳(wěn)步修复(fù)、二季度PPI同比触底回升，制造业企业(yè)盈利有望向上修复。目前看(kàn)，电气(qì)机械等(děng)装备制造业去库进程已进入下半场，今年1-2月专用设备、通用设(shè)备产成品库存增(zēng)速呈现触底反弹。随着需求回暖、盈利修(xiū)复(fù)，企业将从(cóng)主动(dòng)去库逐步转向(xiàng)被动去库(kù)、主动(dòng)补库，设备投(tóu)资(zī)需(xū)求将随之提升。

　　二、海外(wài)观察(chá)

　　2.1金融与流动(dòng)性数据：各国(guó)国债收益率(lǜ)多数上行

　　美(měi)国10年期国债收益(yì)率上行。本周（截至4月21日(rì)）美国(guó)10年期国债收益(yì)率3.57％，较(jiào)上周(zhōu)末上行5BP，其中通胀预期较上周下行2BP，实际收(shōu)益率1.29％，较上周末上升7BP。法国10年期(qī)国债收益率(lǜ)较上(shàng)周末上行5BP至2.99％，德国10年期国债(zhài)收益率较上周末上行7BP至2.44％，日本10年期国债(zhài)收益(yì)率较(jiào)上周末上行2BP至0.48％（截至4月20日），英国10年期国债(zhài)收益率较上(shàng)周(zhōu)末上行20BP 至3.86％（截至4月19日(rì)）。

　　美国(guó)10y-2y国债(zhài)收(shōu)益(yì)率利差收窄。本周美国10年期和2年(nián)期(qī)国债期限利差(chà)为-0.60％，较上周下行4BP。美(měi)国AAA级企业(yè)期(qī)权(quán)调整利差较(jiào)上周末持平为(wèi)0.55％，美国高收益债期权调整利差较上周末上行11BP至4.54％（截至4月(yuè)20日(rì)）。

　　2.2全球市(shì)场(chǎng)：全球股市涨跌(diē)分化，大宗商品价格普(pǔ)跌

　　全球股市涨(zhǎng)跌分(fēn)化。本周（4月17日至(zhì)4月21日），欧(ōu)洲股市(shì)普涨，法国CAC40、英国富时(shí)100、德国DAX分(fēn)别上涨(zhǎng)0.76％、0.54％、0.47％，意大利富(fù)时MIB下(xià)跌0.45％。美股全线下(xià)跌，标普500、道琼斯工业(yè)指数(shù)、纳斯达克(kè)指(zhǐ)数分别下(xià)跌0.10％、0.23％、0.42％。亚洲股市分(fēn)化，俄罗斯RTS、新西(xī)兰标普50、日经(jīng)225分别上涨(zhǎng)3.69％、0.40％、0.25％，澳洲标普200、韩(hán)国综合(hé)指(zhǐ)数、上证指(zhǐ)数、恒生指数分别(bié)下跌0.43％、1.05％、1.11％、1.78％。

　　大(dà)宗商品(pǐn)价格普跌。其(qí)中，LME铝上涨0.71％，其余大(dà)宗(zōng)商品价格普跌。COMEX黄(huáng)金(jīn)、COMEX白银、CBOT小麦、LME铜(tóng)、SHFE螺纹钢、CBOT玉米、CBOT大豆、DCE焦炭(tàn)、LME锌、DCE焦煤、ICE布油(yóu)、DCE铁矿(kuàng)石、NYMEX RBOB汽油分别下跌1.08％、1.20％、1.21％、2.69％、2.71％、3.34％、3.42％、3.61％、4.85％、4.86％、5.28％、5.86％、9.25％。

　　2.3 央行(xíng)观(guān)察(chá)：美(měi)欧加息步伐或将(jiāng)继续

　　4月19日，美联储(chǔ)褐(hè)皮书公(gōng)布，显示近几(jǐ)周美国经济增长陷入(rù)停滞，通胀和招聘活动放(fàng)缓，信贷渠(qú)道(dào)变窄。褐皮书称(chēng)，最近几周美(měi)国总体经济活动几乎没(méi)有变化，几个辖区指出在不确定性(xìng)增加(jiā)和对流(liú)动性的担(dān)忧加剧之际，银行收紧了贷款标准。近期美(měi)国总(zǒng)体物价水平温和上升，但(dàn)价格上涨速度或有所(suǒ)放缓(huǎn)。

　　美联储官员表示(shì)为应(yīng)对高(gāo)通(tōng)胀(zhàng)，加息步伐或将继续。4月21日(rì)，美联储哈克称，需要进一步收紧政策来应对高通胀，加息结束后美联储将需要在一段(duàn)时(shí)间内维持利率(lǜ)稳定。同日美联(lián)储梅斯特表示，预(yù)计今年(nián)货币政策将(jiāng)需要进一步进入限(xiàn)制性区域(yù)，终(zhōng)端利率或将高于5％，具体取决于经(jīng)济和金融形势的发展。

　　欧洲央行货(huò)币(bì)政策会议纪要公布，绝大(dà)多数委员同意将(jiāng)利率上(shàng)调50个(gè)基点。4月20日公布(bù)的欧(ōu)洲央行会议纪(jì)要显示，货币政策(cè)在降低(dī)通胀方面(miàn)仍(réng)有一(yī)段路要走(zǒu)，一些委员认(rèn)为整体(tǐ)而言通胀风险倾向于上行(xíng)。金融市场紧(jǐn)张局势被视为(wèi)经济和通胀前景重大不确定性(xìng)的来源。然(rán)而除(chú)非形势显著恶化(huà)，否(fǒu)则(zé)金(jīn)融(róng)市场的紧(jǐn)张局势不(bù)太可(kě)能从根(gēn)本上改变欧洲央行管理委员会对(duì)通胀前景的评估。

　　2.4 海外(wài)政策：欧洲“芯(xīn)片(piàn)法案”落地；美财长(zhǎng)耶伦(lún)强(qiáng)调美国“国家安(ān)全”

　　4月18日，欧洲理(lǐ)事会(huì)和欧洲议会通过了一(yī)项(xiàng)临时政治协议，就(jiù)涉及(jí)430亿欧元补(bǔ)贴的《The EU Chips Act》最(zuì)终版本达成一(yī)致。法案目标(biāo)是到(dào)2030年，欧盟拟动(dòng)用430亿欧元资(zī)金提(tí)振(zhèn)半(bàn)导体行业，以将欧盟占全球(qiú)半导体(tǐ)制(zhì)造市场的份额(é)从10％提升至至少20％；大(dà)幅提升芯(xīn)片制造工艺，建立欧盟(méng)的半导体供应链(liàn)，并(bìng)与美(měi)国和亚洲同行竞争。

　　4月20日，美国众议院议长麦(mài)卡锡表示，正(zhèng)在推出一份债(zhài)务上限相关(guān)立(lì)法措施。白宫需(xū)要开(kāi)始就(jiù)债务上限进行谈判；众(zhòng)议(yì)院共和党希望提高债(zhài)务上限并削减支出(chū)；正在推出(chū)一(yī)份债务(wù)上限相关(guān)立法措施；债务法(fǎ)案将(jiāng)设法(fǎ)收(shōu)回未(wèi)使(shǐ)用的(de)防疫资金用于日常(cháng)开支；法案(àn)将减少对国税(shuì)局的拨(bō)款(kuǎn)，并结束绿(lǜ)色产业补贴措(cuò)施(shī)。

　　4月20日，美国财政部长耶伦就中美关系发(fā)表讲话，表明美(měi)国无意与中(zhōng)国脱钩(gōu)，但(dàn)未来(lái)仍将强调“国家安全”。耶伦宣称，任(rèn)何(hé)与中国脱钩的努力都将是“灾难性(xìng)的(de)”，美(měi)国(guó)寻求与中国建立“建设(shè)性和公平(píng)的经(jīng)济(jì)关系”。但“当美国利益受到威胁时”，美国(guó)将坚定(dìng)地捍卫国家安全，即使(shǐ)以(yǐ)牺牲中美关(guān)系为代价。在国际关(guān)系中，耶伦(lún)表(biǎo)示美(měi)中两国(guó)有必要(yào)“坦诚讨论棘手问题(tí)”，比如帮(bāng)助面临债(zhài)务问题的新兴市场和发展中国家等。

　　三、国内观察

　　3.1上游：原油、铜价环比上(shàng)涨

　　原(yuán)油(yóu)价(jià)格环比上涨，环比由(yóu)负转正。2023年4月以来，WTI原油价(jià)格环比上涨(zhǎng)10.06％，环比(bǐ)由(yóu)负(fù)转正(zhèng)，由上月的-4.54％转正为本月的10.06％，最新月度(dù)均价为80.75美元/桶。布伦特原油价格环比上涨7.14％，环比由负转正(zhèng)，由上月的-5.18％转正为本月的7.14％，最新月度均价为84.87美元/桶。

　　铜价、铝价环(huán)比上(shàng)涨，铜(tóng)、铝库存同比下降。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，铜(tóng)价环比上涨0.86％，环比(bǐ)由负(fù)转正，由上(shàng)月(yuè)的-1.33％转(zhuǎn)正为本(běn)月的0.86％，库存(cún)同比下降51.71％，降幅相(xiāng)对上月扩大44.13个百分点。铝(lǚ)价环比上涨2.25％，环比由负转正，由上月的-5.26％转正为本月的2.25％，库存同比下降10.57％，降幅缩窄15.36个百分点(diǎn)。

　　3.2中(zhōng)游：水泥(ní)价格指数环比上升，螺纹钢价格(gé)环比下跌，库存同比(bǐ)下降

　　水泥(ní)价格指数环比上升。4月以来，全国(guó)水泥价格指数环比上涨2.27％，增幅缩小0.92个(gè)百(bǎi)分点。华北、东北、华东、中南(nán)、西北以(yǐ)及西(xī)南各区价格指(zhǐ)数(shù)环比分别(bié)为：3.18％、0％、0.91％、3.79％、0.01％以及3.80％。

　　螺纹钢(gāng)价格环比下跌，库存同比(bǐ)下降，钢坯库存同比上涨。2023年4月以(yǐ)来，螺纹钢价(jià)格环比由正转(zhuǎn)负，环比由上月的0.96％转负为-4.55％。螺纹钢(gāng)库存同(tóng)比下降15.42％，跌幅相对上月缩窄3.26个百分点。钢(gāng)坯库存同比上涨64.88％，增幅缩(suō)小(xiǎo)157.85个百分点。

　　3.3下游：商(shāng)品(pǐn)房成交面积增幅缩窄，猪价菜价下跌，水果价格上涨

　　商品房成交(jiāo)面积增(zēng)幅缩(suō)窄。2023年4月(yuè)以(yǐ)来，商品房(fáng)成交面积上涨64.71％，增幅缩窄12.17个百(bǎi)分(fēn)点。其中，一线、二线、三线(xiàn)城市(shì)商品房成交(jiāo)面积同比(bǐ)分别(bié)为：97.11％、59.75％以(yǐ)及36.2％，同比变动幅度分别为36.86、-6.71以及(jí)-117.7个百分点(diǎn)。

　　土地成交面积跌幅(fú)收窄。2023年4月以(yǐ)来，百城土地供应面积同(tóng)比增速为5.80％，上月为(wèi)-12.02％；土地成交面积同比增速为(wèi)-0.12％，上月(yuè)为-13.41％；土地成(chéng)交(jiāo)溢价率为5.50％，较上(shàng)月上涨1.99个百(bǎi)分点。

　　猪肉、蔬菜价格下跌(diē)，水(shuǐ)果(guǒ)价格上涨。2023年4月以来，猪肉价格环比下(xià)跌5.08％至19.54元/公斤，饺子冻成一坨了怎么吃，饺子冻成一坨了怎么吃才好吃跌幅相(xiāng)对上月(yuè)扩(kuò)大2.6个百分点(diǎn)。蔬菜价(jià)格环比下跌8.22％至4.89元/公斤，跌(diē)幅缩(suō)窄0.55个百(bǎi)分点。水果价格(gé)环比上(shàng)涨0.14％至7.89元/公斤，增(zēng)幅缩小(xiǎo)4.54个(gè)百分(fēn)点(diǎn)。

　　乘用车日均(jūn)零(líng)售销量增幅扩(kuò)大。4月以来，乘(chéng)用车日均(jūn)零售销量同比增(zēng)加17.39％，增幅(fú)扩大16.26个百分点。批发销量(liàng)同(tóng)比增加15.64％，增幅(fú)扩大8.26个百(bǎi)分点(diǎn)。

　　3.4流(liú)动(dòng)性：货币市场利率趋(qū)势分化，国债(zhài)利(lì)率普遍(biàn)下行

　　货币市(shì)场利率(lǜ)趋(qū)势分化，国(guó)债利率(lǜ)普遍下(xià)行(xíng)。2023年4月以来，R001较上月末下行36bp至2.29％；R007较(jiào)上(shàng)月末(mò)下行120bp至2.51％；DR001较上(shàng)月末上行46bp至2.27％；DR007较上月末下(xià)行12bp至2.27％。一(yī)年期国债(zhài)利率较上月末下(xià)行8bp至2.19％。十年期(qī)国(guó)债利率(lǜ)较上(shàng)月末下(xià)行2bp至(zhì)2.83％。一年期AAA+企业(yè)债利率较上月末下行(xíng)3bp至2.7％。十(shí)年(nián)期AAA+企业(yè)债(zhài)利率较上月(yuè)末(mò)下行5bp至(zhì)3.34％。

　　3.5国内(nèi)政策：发(fā)改委强(qiáng)调(diào)提振消费持续回升(shēng)的动力；国资(zī)委强调着(zhe)力发(fā)展战(zhàn)略性新兴产业

　　4月19日(rì)，国家发展改革委举行4月份新闻发布会，强调要提振消费持续回升的动力。接(jiē)下来将(jiāng)重点(diǎn)做好四(sì)方面工作：一是，研究起草(cǎo)关(guān)于恢(huī)复和扩大消费的政(zhèng)策(cè)文件(jiàn)，围(wéi)绕大宗消费、服务消(xiāo)费(fèi)、农村消费等重(zhòng)点领(lǐng)域；二(èr)是，下(xià)大力气稳(wěn)定(dìng)汽车消费(fèi)，大力推动新能源汽车下乡；三是，会同(tóng)有关(guān)方面(miàn)优化就业(yè)、收入分配和消(xiāo)费全链条良(liáng)性循(xún)环(huán)促进(jìn)机制(zhì)；四是，研究制定关于(yú)营(yíng)造放心消费环境的政策(cè)文件(jiàn)。

　　4月19日(rì)，国资委党(dǎng)委召开扩大会议，强调推动国(guó)资央(yāng)企(qǐ)着(zhe)力发展实体经济特别是战(zhàn)略性新兴产业。会(huì)议认为，要更好(hǎo)推动国资央(yāng)企在中国式现代化新(xīn)征程中走在前(qián)列，着力提(tí)升科(kē)技自立自(zì)强水平，提(tí)升(shēng)自主(zhǔ)创新能力；着(zhe)力发展实体经济特别是战(zhàn)略性新兴产业，加快推进现代化产业(yè)体系建设(shè)；抓好新一(yī)轮国(guó)企改革深化(huà)提升(shēng)行(xíng)动(dòng)组织(zhī)实(shí)施，高水(shuǐ)平参与共建“一带一路(lù)”。

　　4月20日(rì)，工信(xìn)部举办发布会介(jiè)绍一(yī)季度工业和信息(xī)化发展状况，表示下一步将制定实施重(zhòng)点行业稳增长的工作方案。一是营造(zào)良好产(chǎn)业发展环境(jìng)，落实落细稳增长政策举措(cuò)，抓实抓(zhuā)细部省协(xié)作、部(bù)门(mén)协同；二是推动出口保稳提(tí)质，加(jiā)大对制造业外贸企业的支持(chí)力度，配合有关部门(mén)落实(shí)好稳外贸(mào)政策举措；三是促(cù)进内需(xū)加(jiā)快恢复，以高质(zhì)量供(gōng)给促进消费；四(sì)是(shì)持续增强发展动能，加快战略性新兴(xīng)产(chǎn)业(yè)的(de)创(chuàng)新发展(zhǎn)。

　　四、财经日(rì)历

　　五、风险提示

　　国内(nèi)经济恢复力度(dù)不(bù)及预期(qī)；海外需求超预期回落。

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