来源：梁(liáng)中华宏观(guān)研究

　　·概 要 ·

　　美(měi)联储如期加息25BP，并按(àn)计划缩表。坚(jiān)持加(jiā)息的关(guān)键(jiàn)仍是(shì)通胀压力太大。

　　本次美(měi)联储声明较3月有何变(biàn)化(huà)？第一，重申经济依然稳健(jiàn)，表述修改为“一季(jì)度经济温和增长，就业(yè)强劲，失业率在低位”。第二(èr)，重申美(měi)国银行稳健，明确银行风险导致家庭和(hé)企业信贷(dài)的(de)收紧。第三，重申通(tōng)胀压力，“通货膨胀仍然很(hěn)高，委员会仍然高度(dù)关注通货(huò)膨胀风险”。第四，修改(gǎi)货币政策(cè)表述，重申“委员会评(píng)估货币(bì)政策(cè)的滞(zhì)后影(yǐng)响”，删(shān)除“委员会预计一(yī)些(xiē)额外的政策紧缩可能是适当的”。

　　鲍威尔(ěr)有何表态(tài)？关于(yú)经济，认(rèn)为经济可(kě)能(néng)面临(lín)来自(zì)紧缩信贷的阻力，其影响还需要时间来体现；预计美(měi)国经济(jì)温和增长，有可(kě)能(néng)避(bì)免(miǎn)衰(shuāi)退(tuì)，或(huò)者是(shì)温和衰退。关(guān)于加(jiā)息，本(běn)次加息(xī)依然是(shì)共(gòng)识；认为原则上(shàng)不需(xū)要利(lì)率提(tí)高(gāo)那么高，正在(zài)评估是否达到(dào)限制性水平，认为(wèi)或已经达到(dào)（或已经接近达到(dào)）。关于降息，强调劳动力(lì)市(shì)场在走(zǒu)弱，但依然强劲，薪资水平(píng)仍(réng)高；通胀有(yǒu)所缓和，但依然高企，远(yuǎn)高于目标，降低通胀仍需(xū)较长(zhǎng)时间，当前降息并不合适。关(guān)于银(yín)行(xíng)和债务上限，强调地区(qū)性银行发挥非(fēi)常重要的作(zuò)用，不(bù)希望大型银行进行(xíng)大规模收购，银行业总体(tǐ)上有所改善(shàn)，美国(guó)银行(xíng)系(xì)统健康且具有弹性。强(qiáng)调应及时提高(gāo)债务上(shàng)限。

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　　如(rú)期加(jiā)息25BP

　　如期加息25BP。2023年(nián)5月3日，美(měi)联储5月FOMC会议决定加息25BP，上(shàng)调联邦基金(jīn)利率区间(jiān)至(zhì)5.0％-5.25％，利(lì)率回(huí)升(shēng)至2006年(nián)6月以(yǐ)来(lái)的(de)高点。此外，上调准(zhǔn)备金余额利率（IORB）至5.15％，上(shàng)调(diào)隔夜逆回(huí)购利率（ON RRP）至5.05％，上(shàng)调主要(yào)信贷利(lì)率(lǜ)至5.25％，上(shàng)调隔夜回购利率至5.25％。

　　按(àn)计划缩(suō)表，美联储(chǔ)将继续减持美(měi)国国债、机构债务和(hé)机构抵押贷款支持证券，上(shàng)限为950亿美元（600亿美元国债(zhài)和350亿美元MBS）。

　　我们认为，美联储坚(jiān)持加息的关键仍在于通胀压(yā)力较大。例(lì)如，3月美国核心(xīn)通胀(zhàng)季调环比仍在0.4％的(de)高位，且已经连续4个月(yuè)处于高位；核心通胀年化同比也仍在4.9％，边际上并没有明显降温。本(běn)轮加(jiā)息是80年代以来最(zuì)快的一次，10次便(biàn)累计加(jiā)息500BP。

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　　加息或(huò)将(jiāng)结束

　　从声明来看，与2023年3月相比有(yǒu)哪些变化？

　　关(guān)于经济(jì)方(fāng)面，重申经济依然稳健。不(bù)过表述修改为“1季(jì)度经(jīng)济活动以(yǐ)适度的速度增长，最近(jìn)几个月就业增(zēng)长强劲，失业率保持在低位”。

　　关于(yú)通(tōng)胀方面(miàn)，重申通胀(zhàng)压力。“通(tōng)货(huò)膨胀仍然很高”、“委员会仍然高度关注通(tōng)货膨胀(zhàng)风险”、“致力于恢复2％的通胀目标”。

　　关于加息(xī)方(fāng)面，或将(jiāng)停止加息。重申委员会将评估货币政策的(de)滞后影响(xiǎng)，“在确定额外的政策紧缩在多大(dà)程度(dù)上适(shì)合于随着时间的推(tuī)移将通货(huò)膨胀率恢复到2％时，委(wěi)员会将考(kǎo)虑货币政策的累积紧缩，货币政策影响经济活动(dòng)和通(tōng)货膨胀的滞(zhì)后，以及经济和金融发展”。重点是删除了(le)“委员会预计，一些额外(wài)的政策紧缩可能是(shì)适当的，以实现一(yī)种(zhǒng)货币政策立场”，表明(míng)美(měi)联储加息或将结(jié)束。

　　关于银行风险，重申美(měi)国银行稳健。“美(měi)国银(yín)行体(tǐ)系稳健且富有弹性”；明确银行风险(xiǎn)导致了家庭和企业信贷的收紧（上一次(cì)表述(shù)为(wèi)“可能(néng)”），重申这(zhè)对经济、就业和通胀的影响存(cún)在(zài)不确定性，“家(jiā)庭和企业信(xìn)贷条件(jiàn)收(shōu)紧可(kě)能(néng)会拖(tuō)累经济(jì)活动、就(jiù)业和通胀，这(zhè)些影响的程度仍不确(què)定。”

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　　鲍威尔有何表态？

　　关于经(jīng)济，仍期待“软着陆(lù)”。美联储主席鲍(bào)威尔认为，经济(jì)可(kě)能面临来(lái)自紧缩信(xìn)贷的阻力(lì)，其影(yǐng)响还需要(yào)时间来体现（尤其(qí)是(shì)住房和投(tóu)资领域）。不过明确指出，如果(guǒ)美国出(chū)现(xiàn)经济衰退，希望是温和的；强调，美国可能会出现轻微的经济(jì)衰退。

　　关于加息，或已经达到限制(zhì)性水平。美(měi)联储在3月议息会议时，就已(yǐ)经在讨论停止加息的问题；不(bù)过，鲍威(wēi)尔指(zhǐ)出本次加息依然是共识，所有人全票(piào)通过(guò)，一(yī)些政策制定者谈到停止(zhǐ)加息，但(dàn)不是本次(cì)会(huì)议。

　　对于未来(lái)利率终点的(de)问(wèn)题，鲍威尔认为(wèi)原(yuán)则上不需要利率提(tí)高(gāo)那么高，正在评估是否达到限制(zhì)性水(shuǐ)平，认为或已经达到(dào)了限(xiàn)制性(xìng)水平（或(huò)已(yǐ)经接(jiē)近达(dá)到），也(yě)就意(yì)味着也许可以暂停加息了(le)。后续政(zhèng)策(cè)变化的关键仍(réng)是(shì)审(shěn)视数(shù)据，尤其是通胀。

　　关于降息，当前并不合适(shì)。鲍威尔强调，美国(guó)劳(láo)动(dòng)力市场在走弱，但依然(rán)强(qiáng)劲(jìn)，失(shī)业率仍(réng)在低位(wèi)，薪资水平(píng)仍高，高(gāo)于2％的通胀水平。整体通胀有(yǒu)所缓和，但依然(rán)高(gāo)企，远(yuǎn)高于(yú)目(mù)标水平，降低通胀仍需较长时间，当前降息并不合适。

　　关(guān)于银行风(fēng)险，鲍威尔强(qiáng)调(diào)地区性银行发挥非(fēi)常重要的作用(yòng)，不(bù)希望大型银行进行大规模收购，银行业总(zǒng)体上有所改(gǎi)善(shàn)，美国银行系统健康且具有弹性。银行危(wēi)机的影响程度目(mù)前(qián)尚不(bù)确定。

　　关于债(zhài)务(wù)上限风险，鲍威(wēi)尔强调应及时提高债务(wù)上限，如果(guǒ)没有(yǒu)达成(chéng)债务协议，经济(jì)后果“高度不确定”。此(cǐ)前，美国财政部长耶伦(lún)也(yě)强调(diào)，如果国会不尽早(zǎo)采取(qǔ)行(xíng)动提高债务上限，美国可能最早于6月1日(rì)出现债务违约。

　　由于美联邦政府触及31.4万亿美元的法定举债上限(xiàn)，美国(guó)财政部于今(jīn)年1月宣布采取特(tè)别措施，避免联邦政府(fǔ)发生债务违约。美国国(guó)会预算办公室5月(yuè)1日(rì)发布的最(zuì)新报(bào)告(gào)显示，美国在(zài)6月初耗尽资金的风险(xiǎn)较之前更(gèng)高。

　　往前看，美国(guó)银行风(fēng)险演变成系统性风险的概率或有限，但(dàn)中(zhōng)小银行破产(chǎn)或依然会出现(xiàn)。目前(qián)市(shì)场(chǎng)依然预期(qī)美联储6-7月维持(chí)利率(lǜ)水平不变，9月开始降息（概率达70％），年内(nèi)至少降息50BP（概率达90％）。我(wǒ)们认(rèn)为(wèi)，美国经(jīng)济虽在下滑，但依然有a的负一次方是多少矩阵，a的负一次方是多少线性代数韧性；美国通(tōng)胀压力仍大，年内(nèi)降息概(gài)率或较低。

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