王(wáng)剑，CFA

　　每(měi)次银行秋处露秋寒霜降是指哪六个节气？ 秋处露秋寒霜降是哪首诗股(gǔ)跌至过度(dù)低估(gū)时，股息率相应(yīng)提升，会吸(xī)引绝对收益资金买入(rù)，股价也逐步完成筑底(dǐ)。

　　近(jìn)期，银行股已上涨(zhǎng)半年，又(yòu)一(yī)次因绝(jué)对(duì)收益资金追逐高股息而上涨。

　　但事实上(shàng)，银行业经营层(céng)面，也已经悄然发生一些向好的变化。

　　主要结论

　　01

　　银行(xíng)

　　启动(dòng)之(zhī)谜

　　如(rú)果大(dà)家觉得(dé)银行股是这几天才开(kāi)始上涨，那么就大(dà)错特(tè)错了。事实(shí)是：

　　银行股自2022年10月底见底(dǐ)之后，已经持续上涨了足足(zú)半(bàn)年时(shí)间了(le)……

　　这段时(shí)间的银(yín)行(xíng)股(gǔ)涨(zhǎng)幅达到27％，其中部分(fēn)银(yín)行股涨幅甚至达到50％以上，非常可观。当然，中间也不是一(yī)帆风顺，2022年(nián)10月银行股快速下跌(diē)后，迅速反弹(dàn)。过完(wán)2023年春节后(hòu)，却冲高回落，调整了近两个月(yuè)时间(jiān)，跌(diē)幅不大，不(bù)到10％。然后于(yú)3月底开始(shǐ)上涨，近期加(jiā)速上涨。

　　这种(zhǒng)事(shì)情并不是第(dì)一(yī)次发生。过去银行(xíng)股的大行情(qíng)，都是(shì)在悄无声息中默默上(shàng)涨(zhǎng)的，因为银(yín)行(xíng)股(gǔ)平时关注度并不高(gāo)。等到因(yīn)几根大(dà)线(xiàn)性(xìng)而吸引大家来关(guān)注时(shí)，已经涨幅不小(xiǎo)了。

　　上一次(cì)类(lèi)似的(de)事(shì)情是2014年。或(huò)许经(jīng)历过的人都能记得，2014年11月，因为一次比较意外的“双降”（降息、降准），金融(róng)股拔地而起。但(dàn)在此之前，银行指标大约在3月见底，然后不声不响地开始(shǐ)回升，到11月时，8个月左右(yòu)时间，涨(zhǎng)幅22％。

　　其他几次银行股见底，也有类似(shì)的情况：没有明确利好，没有(yǒu)明确(què)新闻(wén)，银(yín)行股却自己慢慢从底部爬起(qǐ)来了。

　　是谁先知(zhī)先觉(jué)？

　　为行情(qíng)归因(yīn)并不容易，因为(wèi)很难(nán)验证。如果(guǒ)确实没有实质(zhì)性利好，那么只能从资金面(miàn)去猜测：可能是估值便宜到很多(duō)资金愿(yuàn)意出手了(le)。由(yóu)于(yú)银行(xíng)盈利能(néng)力非常稳定，估值低往(wǎng)往意味着股(gǔ)息率高。因为(wèi)：

　　ROE稳定(dìng)，分红率稳定，PB越低则股息率越高(gāo)。

　　而若PB低至(zhì)一定(dìng)水(shuǐ)平时，股息率(lǜ)就会非常诱(yòu)人。比如近(jìn)年来，大(dà)行的(de)ROE在10％以上，分红率30％左右(yòu)，PB一(yī)度低(dī)至0.5倍(bèi)以下，那么计算出来的股息率高(gāo)达6.6％，非常可观。

　　这就(jiù)好(hǎo)比一只票息率(lǜ)6.6％的可转债。如果盈利能(néng)力保持，则后(hòu)续每年收取6.6％的“利息”，如(rú)果股(gǔ)价上涨，还能(néng)享受资本利(lì)得。当(dāng)然(rán)，如果(guǒ)股(gǔ)价再跌，或盈(yíng)利能(néng)力(lì)（ROE）、分(fēn)红率下(xià)降，则会遭受损失。但由于ROE已在底部(bù)，近期很难再降(jiàng)了(le)。因(yīn)此，这就非常像(xiàng)一(yī)张可转债，其市价下跌时，会有(yǒu)个估值下限(xiàn)，即“债(zhài)券价值”。

　　于是，其(qí)投资价(jià)值就出来了。如果这(zhè)张“可(kě)转债”的票(piào)息率高(gāo)到一(yī)定(dìng)程度，显著高过(guò)一些资金的(de)成本，那(nà)么(me)这些资金自然愿意参(cān)与(yǔ)。

　　这样(yàng)，银行(xíng)股就(jiù)形成一个隐形的“估值(zhí)底”，当估值低至一定水平时，股息率诱人，就会有(yǒu)人参与(yǔ)。

　　当然(rán)，这个估值(zhí)底在某些情况下会(huì)被(bèi)打破，即因为一些负面因(yīn)素的(de)存在，导致市场(chǎng)先生觉得银行股的估值(zhí)或盈利能力还(hái)将下行(xíng)。

　　02

　　谁(shuí)在买

　　谁在卖

　　因此，银行股(gǔ)那种悄(qiāo)无声息(xī)的底部(bù)，可能并没有什么实质(zhì)利(lì)好，就(jiù)是有(yǒu)些看中股息率(lǜ)的资(zī)金默默(mò)买入，把(bǎ)底(dǐ)部给买出来了。

　　这是些什么样的资金呢？

　　首先可以排(pái)除的就是(shì)以(yǐ)股票型公募基金为(wèi)代表(biǎo)的机构(gòu)投(tóu)资(zī)者。因(yīn)为他们的考核(hé)要求是相对(duì)收益，因此在(zài)大多数时候，他们不(bù)会(huì)因为股息率(lǜ)诱人而买(mǎi)入(rù)，他们的任务(wù)是战(zhàn)胜自己基金的(de)基准，或者战胜可(kě)比基金同仁。所以，即使股(gǔ)息(xī)率高，他们(men)也很难做(zuò)出赚取股息率的决策，这(zhè)不是他们的考核目标(biāo)。

　　因(yīn)此，银行股(gǔ)从底(dǐ)部开(kāi)始悄悄上(shàng)涨的这(zhè)段时间(jiān)，公募基金参与很低，这次也不例外。

　　从数(shù)据上(shàng)也(yě)可验(yàn)证：从33家(jiā)银行股2022年底基金(jīn)持(chí)仓比重来看(kàn)，比重(zhòng)越低(dī)，期间（过去半年，后同）涨幅越大，比(bǐ)重(zhòng)越高则涨幅越小(xiǎo)。

　　除了公募基(jī)金，其(qí)他(tā)类似考核的机构投资者也是类似(shì)。

　　从数据上(shàng)看，我们确实(shí)看(kàn)到，2023年第一季度(dù)较上(shàng)年末，大部(bù)分A股银行股的基金持仓(cāng)比例(lì)是下降的，有些个(gè)股(gǔ)甚至降幅不小。

　　（一季(jì)度基金持股(gǔ)比重降幅；单位：个百分点；来源(yuán)：WIND）

　　回(huí)顾第(dì)一季度，银(yín)行指数走了个过山车，先(xiān)是上(shàng)涨，然后春节后下跌(diē)（这段(duàn)时间刚(gāng)好是人工智能概念股大涨，因此(cǐ)机(jī)构投资(zī)者有可能是(shì)卖出银行等(děng)股票，换仓至计(jì)算机股票）。到了(le)4月初，人工智能等板块行情(qíng)回落(luò)后，银行股(gǔ)重(zhòng)拾升势，且涨幅加速。春节(jié)后的这(zhè)段时间，银(yín)行股刚好(hǎo)和人工智能走(zǒu)出(chū)了一个完美的(de)“对称”走势。

　　而其他投(tóu)资者，比(bǐ)如个人、外资、自营(yíng)、保(bǎo)险、资管等，则可能是买入(rù)的。因为这些资金不考核(hé)相对收益，更多(duō)的是追求绝(jué)对收益，因此有可(kě)能是(shì)高股息股票的(de)青睐者。

　　而决定他(tā)们买入的因素中(zhōng)，资金成本应该是(shì)个重要因素。目前，我国近期(qī)市场(chǎng)利率较低、资金充沛(pèi)，其他可替(tì)代(dài)的投资机会较少，因此股息(xī)率显得(dé)诱人(rén)。同(tóng)时(shí)，美国加息(xī)接近尾声，他们(men)的资金成本也(yě)有望下行(xíng)，我国(guó)高股息(xī)股票也有吸(xī)引(yǐn)力(lì)。

　　然后我们通过数据来加以(yǐ)验(yàn)证。

　　从2023年一季度情况来看，外资确实(shí)在买(mǎi)入大(dà)行，并(bìng)且数量还不少。不过保险资(zī)金却是有(yǒu)进有出，这一点有(yǒu)点与我们预期不符。基金主要在卖出。此外，还有些一般(bān)法人、其他(tā)投资者(zhě)在买(mǎi)入。

　　（一季度(dù)各类投资者持股变(biàn)化数；单位：亿股(gǔ)；来源：WIND）

　　整体(tǐ)而言，结(jié)论大致成立，即：在银行(xíng)股估值(zhí)极低的时候，追求(qiú)绝(jué)对(duì)收(shōu)益的资金买入了高股息率的个股。

　　从散点(diǎn)图上也(yě)可以清(qīng)晰看到这一点：

　　因此，这次行情，和(hé)历(lì)史上(shàng)很多次银行底部(bù)启(qǐ)动一样，很可能(néng)是青睐(lài)高(gāo)股息率的资金，买入低估(gū)值、高股息率(lǜ)的银行股(gǔ)。而他们的(de)口味(wèi)与公募基金刚好(hǎo)是(shì)相反(fǎn)的。

　　03

　　事情在悄悄

　　起变化(huà)

　　以上分析，说(shuō)明了过(guò)去半(bàn)年的银行股行情，是追求绝对收益的资金，买入了(le)高股息率的银行股。眼下(xià)，很多银行股(gǔ)股息率依(yī)然较高(gāo)，而资金面(miàn)依然宽松，那么这些高股息率股票对绝对收益(yì)资金依然(rán)是有吸引(yǐn)力的(de)。

　　那么在银行业的经营层面，有没(méi)有实质变化呢(ne)？

　　我们在3月曾经提出，过去三年(nián)期间的一些特殊政策(cè)，已经出现调整的迹象，银(yín)行业将要进入新(xīn)的均衡格局(jú)。比如，在普惠小微领域，过去几年大行承担了一些监管(guǎn)要求，每(měi)年普惠小微信贷的(de)增长(zhǎng)非(fēi)常快，投放利(lì)率很低，这(zhè)对小微金融市场格局造成了(le)较大(dà)影响，尤其(qí)是对一些原来从事小微业务的中小银行造成(chéng)压力(lì)。

　　【深度】大小(xiǎo)行(xíng)小微金融逐(zhú)步达到新(xīn)均衡

　　而在(zài)4月27日，银保监会(huì)办公厅发(fā)布《关于2023年加(jiā)力提升小微企业金融服务质量的通知》（银保(bǎo)监办发〔2023〕42号），对工作要求有了一些调整。比如，不再(zài)提“两增”（指单户授(shòu)信总额(é)1000万元以下(xià)小微(wēi)企业贷(dài)款同比增速(sù)不低于(yú)各项贷款同比增速，有贷款余额(é)的户数不低于上年(nián)同期(qī)水(shuǐ)平）要求，不再(zài)刚性(xìng)要(yào)求降低小微信贷利率，而是要(yào)求“合(hé)理确定贷款利率(lǜ)”，不再提“应延尽延”。

　　除了(le)小(xiǎo)微金融领域，其他方面的工作要求也陆续从(cóng)过去三年的(de)阶段性政策，慢慢回归(guī)至常态化(huà)。

　　而银行业这(zhè)几年(nián)由于净息(xī)差显(xiǎn)著回落，盈(yíng)利能(néng)力也渐渐接近合理利(lì)润底线。因为银行业(yè)需(xū)要留(liú)存一定的利润用于(yú)补充资本，进而支持下一期(qī)的信贷(dài)投(tóu)放，因此(cǐ)利(lì)润并不(bù)是越低越好，需要维(wéi)持一个合理利润(rùn)。而目(mù)前盈利(lì)能力已经接近这一(yī)底线，所以政策也会相(xiāng)应调整了。

　　【随笔】什(shén)么是银行的(de)合理(lǐ)利润和(hé)合理息差

　　可见(jiàn)，行业的一些情(qíng)况已经悄悄发生变化(huà)了(le)。

　　那么，有没(méi)有一种可(kě)能(néng)：那些(xiē)买入高(gāo)股息股(gǔ)票的投资者中，真有些先知先觉者，已经嗅到了不一(yī)样的味(wèi)道(dào)？

　　本文为金融业研究方法探讨。本文(wén)不是证券(quàn)研究报告(gào)，不构(gòu)成任(rèn)何投资建议(yì)，涉及个(gè)股也仅为举例或(huò)陈述事实之用，不代表我们对他们(men)的证券或产品的推荐(jiàn)。具体投资建议请参(cān)考我们的研究报告。

未经允许不得转载：MP3i音乐网址大全-MP3下载,网址导航,音乐在线试听,中国音乐网址导航第一站 秋处露秋寒霜降是指哪六个节气？ 秋处露秋寒霜降是哪首诗