5月13日，年内首只央(yāng)企主题(tí)ETF——华(huá)泰柏瑞中证央企红利ETF发布公告(gào)称，其累计(jì)有(yǒu)效认购申请份额总额超过20亿(yì)份发(fā)行上限，将启动(dòng)比例配(pèi)售。这则小(xiǎo)公告体现出市场对(duì)这(zhè)一“中特估”主题(tí)的追捧力(lì)度(dù)。

　　实际上，近期(qī)围(wéi)绕着“中特估(gū)”的(de)行情，市场关注度非常高(gāo)，5月15日首批3只央企回(huí)报ETF发(fā)行，更成为(wèi)这一波“中特估(gū)”行情的(de)催(cuī)化(huà)剂。实际(jì)上，早在去年底及(jí)今年一(yī)季度，一些基金经理开(kāi)始调仓换(huàn)股“中特估(gū)概(gài)念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面、情绪(xù)面(miàn)、估值方(fāng)式等问题成(chéng)为(wèi)市场关注(zhù)焦(jiāo)点(diǎn)，中国基金报采访多(duō)位投研人士，解析(xī)“中特估”这(zhè)些(xiē)焦点问题。

　　央(yāng)企主题(tí)ETF密集上报发行

　　行情(qíng)催化剂？

　　市场对“中特估(gū)”主题积极追捧。不仅华泰(tài)柏瑞中证(zhèng)央企红利ETF罕(hǎn)见(jiàn)出现启动“比例配售”情(qíng)况，今年场内(nèi)多只(zhǐ)“中(zhōng)字头(tóu)”ETF也持续(xù)“吸金(jīn)”，15只央企、国(guó)企(qǐ)ETF合计“吸(xī)金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只(zhǐ)国央企(qǐ)主题基金发行，市场(chǎng)对(duì)此充(chōng)满期(qī)待，如5月15日就(jiù)有(yǒu)3只央(yāng)企回报ETF，后(hòu)续跟踪(zōng)央企科(kē)技引领(lǐng)、央企现代能(néng)源等ETF也将获批(pī)发行，更有(yǒu)扎堆(duī)上报的央(yāng)国(guó)企基(jī)金在排队入市。

　　这些或成为这(zhè)一波“中特估”行(xíng)情的催化剂。

　　融通红利机会基金经(jīng)理何龙表示(shì)，央企ETF发行在情绪上是构(gòu)成催化因素的，近期(qī)银行股大涨的(de)一个催(cuī)化因素就(jiù)是积极推介相关(guān)央企(qǐ)ETF的发行(xíng)。

　　“随(suí)着央企ETF的(de)发行，和诸(zhū)多主题基(jī)金的申报(bào)发(fā)行，我(wǒ)认为(wèi)确实会成(chéng)为引爆行情(qíng)的催(cuī)化剂(jì)，基本面、资(zī)金面(miàn)、政策面都在向好，下半年，中特(tè)估有可能独(dú)领风(fēng)骚。”万家(jiā)基(jī)金章恒更是表示。

　　同样(yàng)，博时基金指数与量化投资部基(jī)金经理(lǐ)杨振建就表示，近期密集申报的(de)国央(yāng)企(qǐ)主题基金主要涉及“股(gǔ)东回报”、“科技(jì)引领”、“现代能源”几大(dà)主题(tí)，这(zhè)样的布局可(kě)以(yǐ)更好支(zhī)持央国(guó)企的估值(zhí)重塑。

　　“央(yāng)企ETF的发行将成为行(xíng)情进(jìn)一(yī)步上涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公募基金(jīn)发(fā)行整体(tǐ)平淡，近期多(duō)只(zhǐ)国央(yāng)企主题基金申报和发行，行情(qíng)火热下将为(wèi)市场带来增量资(zī)金(jīn)，有(yǒu)望推动(dòng)进(jìn)一步上涨(zhǎng)。”杨振建进一步(bù)表(biǎo)示。

　　此外，银(yín)华基金ETF业(yè)务总监王帅(shuài)认为，公募(mù)基金(jīn)积极布(bù)局(jú)央国企主题(tí)基金(jīn)，一方面是(shì)因为(wèi)新一轮深化国(guó)企改革的大幕将拉(lā)开(kāi)，叠加(jiā)“中(zhōng)特估(gū)”概念，央国企上市公司的投(tóu)资价(jià)值凸显(xiǎn)，该主(zhǔ)题(tí)的基金(jīn)将为投资(zī)者提供更丰富的(de)工具以参与到央(yāng)国(guó)企投资(zī)。另一方面是落实公(gōng)募基金行业(yè)高质(zhì)量发展的(de)要求，引导更多资金参与央国企改革，更好发(fā)挥公募基金(jīn)服务(wù)资本市场(chǎng)改革、服务实体经(jīng)济和国家战略的作用。

　　王帅表示，未来(lái)央企ETF的(de)发行将(jiāng)为央企(qǐ)相关标的和板块带来增量资金，提升交易活跃(yuè)度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量(liàng)市场(chǎng)中变赛道(dào)

　　积(jī)极(jí)调仓(cāng)换股？

　　2023年以来，市场(chǎng)结(jié)构性行情明显，中特估和人工智(zhì)能成(chéng)为两大(dà)明显(xiǎn)的主(zhǔ)线，而新(xīn)能源等(děng)前期热门赛道股冷却，在此(cǐ)背景(jǐng)下，一些基(jī)金(jīn)经理开始调仓换股(gǔ)“中(zhōng)特估概念”。

　　万家基金基(jī)金经理章恒直言，自己目前重(zhòng)点关注三大行业(yè)，火电、券(quàn)商、军工，这三大行业主要是央企或地方国资所在(zài)的行业，民营企业占比较少。

　　“首先是基(jī)于行业本身基(jī)本面在今年会有重大的向(xiàng)上(shàng)变化的机会，比如火电，会(huì)受益(yì)于煤炭价格的下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受益于今年市场(chǎng)成交(jiāo)量的(de)放大，盈(yíng)利大幅增长等。同(tóng)时，随着国有企业改(gǎi)革的推进，大概率这些企业会进入(rù)一个提质增效、释放业(yè)绩的(de)过(guò)程。”章(zhāng)恒表示，中特估(gū)是过去(qù)5年10年改(gǎi)革的成果(guǒ)，是非(fēi)常基本(běn)面(miàn)的，和他过去(qù)1至2年研(yán)究投资(zī)思路也非常吻合，为(wèi)在下半年(nián)抓住(zhù)这波中特估的投资机(jī)会做好了准备。

　　“去年年(nián)底已(yǐ)开(kāi)始重(zhòng)视中(zhōng)特估的投资(zī)机会(huì)，判断中特估(gū)的机会未来三年(nián)分两(liǎng)个(gè)阶段。”融(róng)通红利机(jī)会基(jī)金经理何龙表(biǎo)示，第一阶段(duàn)也就是今年以数字经济和“一带一路(lù)”的主题普(pǔ)涨性机会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极(jí)高(gāo)的品种(zhǒng)，将会迎(yíng)来(lái)普涨性的(de)机会(huì)。第二阶段是未来两年(nián)，在主(zhǔ)题(tí)性机会消散以(yǐ)后，基于顶(dǐng)层设计(jì)对国央经营管理价值导向变(biàn)化，我们判断经(jīng)营成果随之改变是一个慢变量，会在未(wèi)来(lái)两年体现在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调，目前在挖掘公司(sī)经(jīng)营(yíng)层面可能发生显著正向变(biàn)化的(de)个(gè)股提前进行布(bù)局，比(bǐ)如医药和消(xiāo)费等行业。

　　其实一季报已(yǐ)经显(xiǎn)露出(chū)不少基(jī)金在行(xíng)动(dòng)。国金证券研究所数据(jù)显(xiǎn)示，偏股主动(dòng)型基金2022年年报前十(shí)大重仓股股票池(chí)中，“中特(tè)估”概念占偏股主动型基金持有股票市(shì)值比(bǐ)例(lì)仅有1.18％。而2023年一(yī)季报(bào)披露的(de)持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基(jī)金(jīn)持有股(gǔ)票市值比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股主动型基金的(de)持仓中，占比明(míng)显提高(gāo)。上述数据(jù)显(xiǎn)示，根据偏股(gǔ)主动型基金2022年(nián)报(bào)及(jí)2023生日快乐缩写HBD，hb生日快乐缩写年一季(jì)报十大(dà)重仓股的数据，剔除个股涨(zhǎng)跌影响，估计(jì)了各基金主动加仓“中特估”概(gài)念股的市值占2022年末股(gǔ)票(piào)总市值比例，一季度(dù)超过30％的偏(piān)股主动型(xíng)基金主动加(jiā)仓了“中特估”概(gài)念股，198只基金在2022年(nián)末不持(chí)有“中特估”概念(niàn)股，但在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此(cǐ)，中信证券数据统计(jì)也(yě)显示，一季(jì)度(dù)主动偏股型公募基金对港股央国企(qǐ)的持股市值比重(zhòng)达到2019年以来的新(xīn)高，港股央国企(qǐ)持股总市(shì)值占(zhàn)港股持股总市(shì)值(zhí)的(de)比重由2022年四季度的25.1％提升(shēng)至2023年一季度的(de)32.9％，远高于2020年(nián)低点时的7.5％。

　　投研上(shàng)加大(dà)力量？

　　构建国央(y生日快乐缩写HBD，hb生日快乐缩写āng)企专(zhuān)门的(de)股票库(kù)

　　可以(yǐ)说中国特色估值体系，正深刻(kè)影响基金(jīn)公司的(de)投研，落(luò)实到(dào)日常的投(tóu)研(yán)流程和(hé)实(shí)践之中(zhōng)，不少基金公(gōng)司在加(jiā)大(dà)投研力量，更有专门构建(jiàn)国(guó)央企股票库(kù)。

　　融(róng)通红利机会基金经理何龙就介绍，一方(fāng)面，从顶(dǐng)层(céng)设(shè)计改变研究员过去对国央(yāng)企(qǐ)的固定思维，需要实地考(kǎo)察(chá)国央企，并且需要利(lì)用当(dāng)前国央(yāng)企愿意交流的契机，多花精力去进行(xíng)跟踪发现变(biàn)化(huà)。

　　另一方面(miàn)，融通基金在行(xíng)动上，要(yào)求(qiú)研(yán)究员将自己所覆盖行(xíng)业的(de)所有国(guó)央企构建专门(mén)的股票库(kù)，并进(jìn)行长期跟踪，包(bāo)括考察其实地(dì)调研(yán)的的(de)成果(guǒ)，了解国央企经营思路和财务(wù)导向的变化(huà)，结合行业趋势和特征，寻找(zhǎo)价值洼地(dì)，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务总监王帅也谈(tán)到“认识”上(shàng)的重视(shì)。他(tā)表(biǎo)示，通过深入学习，对“中特估(gū)”有了更深刻的认识：首(shǒu)先要认(rèn)识市场体制机(jī)制、行业产业结构、主体持续发展能(néng)力等方面所体现的鲜明中国元素和发展阶段(duàn)特征，“中特估”应该是在此基(jī)础(chǔ)上构(gòu)建(jiàn)的具有时代特征和中国特色(sè)、符(fú)合国(guó)家战(zhàn)略导向的估值体系，而不是简单套(tào)用国外的(de)传(chuán)统估值(zhí)模型。

　　“中(zhōng)特估是一种新(xīn)的提法，但(dàn)是这个(gè)概念所(suǒ)涉及到的行业和公司，一直在发生(shēng)的(de)变化(huà)。”万(wàn)家基(jī)金经理章恒表示，万家基(jī)金一(yī)直非常关注(zhù)传统产业的变化，诸如煤炭、金融、建筑等(děng)多个领域，因此也是一定能够抓住中特(tè)估这波行情的(de)机会的(de)。同时，随着时局(jú)的变化，也在增加相(xiāng)关行(xíng)业的研究力(lì)量。

　　此外，创金(jīn)合信基金首席经济学家魏凤春表(biǎo)示，积极践行中(zhōng)国特色的估值体系是资本市场使命，投(tóu)资者(zhě)需要学习领(lǐng)会并针对原有的估值体系进行改造(zào)，以适应(yīng)现实的需要(yào)。明确该体系的框(kuāng)架是第一位的工作，合理(lǐ)设(shè)置指标也非常重要，投资者的认可(kě)和实施是最终该体系能(néng)否具备长期(qī)价值(zhí)的基础。不(bù)过(guò)，他也提醒，人为的(de)拔估值(zhí)是很大的认(rèn)知(zhī)误区(qū)，市场化认(rèn)可是基本的常识，不可误(wù)判。

　　体现社会价(jià)值与(yǔ)国家战略价(jià)值

　　新估值方式？

　　央(yāng)国企是国民经(jīng)济的支柱，国(guó)企央(yāng)企发展要符(fú)合国家战略发展发(fā)向，更需要承担社(shè)会公(gōng)共责任等。而这些都应该考虑进估值体系之中，也引发(fā)市场关(guān)注。

　　多数受(shòu)访(fǎng)的(de)基金经理认为，对于(yú)国央企的估值方(fāng)式要充分体现企(qǐ)业的社(shè)会价值(zhí)与国家战略价值(zhí)，目(mù)前(qián)已经形成了初步的企业社会价值评(píng)价体系。

　　“如何定(dìng)价(jià)国有企(qǐ)业承(chéng)担社(shè)会(huì)价(jià)值、符合国(guó)家(jiā)战略发展(zhǎn)的(de)价(jià)值？首(shǒu)要任务(wù)就构(gòu)建中(zhōng)国(guó)特色(sè)的价值评价体系，改变从以私人股东权益出(chū)发，现金流折现为主(zhǔ)要方法的单一(yī)价值估值体系，转向(xiàng)社(shè)会(huì)整体价值观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业的社会价值(zhí)与国(guó)家战略价值(zhí)。”博时(shí)基金指数与量化(huà)投资部基金经理杨振建表(biǎo)示。

　　杨振建也直(zhí)言，近(jìn)年来国(guó)资委指导国内团队对(duì)于(yú)中(zhōng)国特色ESG披露与评(píng)价体系不断探索，结(jié)合国(guó)际通用规则，目前已(yǐ)经形成了初步的企业社会(huì)价值评价体系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中(zhōng)央(yāng)企(qǐ)业上(shàng)市公司环(huán)境、社会及(jí)治(zhì)理(lǐ)（ESG）蓝皮书（2022）》等。

　　银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监、基金(jīn)经理王帅也认(rèn)为(wèi)，“中特估”应该(gāi)是(shì)注重(zhòng)企业价值(zhí)的可(kě)持(chí)续估值，要重(zhòng)视股东(dōng)、员(yuán)工和(hé)社会(huì)责任等要素对(duì)企业稳健成长的重大意(yì)义，重(zhòng)视稳定的现(xiàn)金流、持(chí)续增长(zhǎng)的盈利、科技创新(xīn)对提(tí)升企业内在价值(zhí)的积极作用，这(zhè)样(yàng)有利于(yú)提高(gāo)估(gū)值定价模型(xíng)的科(kē)学性和有效性。

　　“在(zài)指数编制、策略构建(jiàn)等实(shí)务(wù)工(gōng)作中(zhōng)，都(dōu)有成熟(shú)的量化指标可(kě)以(yǐ)使用，包括(kuò)净资(zī)产收益率、营业(yè)现(xiàn)金比率、资产(chǎn)负(fù)债率、研发经费(fèi)投(tóu)入强度等(děng)等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融(róng)精选基金经理(lǐ)李欣更细致分析在估值思维(wéi)、估值结论(lùn)、估值判断(duàn)上有变化，尤其是估(gū)值的方法和指标上，他(tā)认为其包括产业链上下游的衡量、全要素成本等，以及在纵向和(hé)横向上(shàng)的研究，强调政策优惠、产业发(fā)展、市(shì)场竞(jìng)争力和可持续发(fā)展等各种因素与企业(yè)价值的关(guān)系。这些因素(sù)在对估值(zhí)结(jié)论和判(pàn)断(duàn)的(de)影响(xiǎng)上，也使得中国特色的(de)估值体系与(yǔ)传(chuán)统的估值体系有所不同。

　　“所以估(gū)值思维的变(biàn)化(huà)，还(hái)有估值结论和估(gū)值判(pàn)断的变(biàn)化(huà)，都(dōu)是为(wèi)了更好(hǎo)地(dì)适应(yīng)中国的市场和(hé)经济(jì)特点，提供更精准、更(gèng)合理的企业估值(zhí)信(xìn)息。”李欣表(biǎo)示。

　　不过，创金合信基金(jīn)首席经济学家魏凤(fèng)春直言，这需要在实践中进行探索，目前(qián)尚没有公认的指标可以使(shǐ)用。

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