“现在的房地产很(hěn)难再出(chū)现像过去十年的系(xì)统性行(xíng)情。”思睿集团合伙人、首席(xí)经济学家洪灏(hào)向《红周(zhōu)刊》表(biǎo)示(shì)，房地产(chǎn)行业分(fēn)化(huà)的(de)愈加明显，让(ràng)机构和(hé)投资者的(de)关注度(dù)从(cóng)板块向单个标的转移(yí)。上海利(lì)檀投资董事长陈昊扬(yáng)向《红周(zhōu)刊》指出，从行(xíng)业来看，无论是业绩，还是估值，房地(dì)产都已(yǐ)经双杀到了最(zuì)底部，而且是反复地杀到了底部，再往下(xià)的空间已经不大了。

　　三道红线等指标

　　成挖掘个股阿尔法重(zhòng)要参考(kǎo)

　　那么如何寻找房地产个股的阿尔法呢？

　　洪灏提醒，在房(fáng)地产赛道中进行选择，需要非常小心(xīn)，避免选了半天(tiān)，标(biāo)的公司出现爆雷的情况。除此之外，洪(hóng)灏指(zhǐ)出，需要满足以下三个基(jī)准：有大的国资背景的、杠杆(gān)率较低的(de)、此前没有踩过红线的。

　　他(tā)还表示(shì)，如果关(guān)注一下今(jīn)年房地产的开发资金(jīn)来源(yuán)，可以发现(xiàn)，其实(shí)银行(xíng)的信贷倾向是不(bù)太愿(yuàn)意给房(fáng)企贷款的(de)，房企的(de)主(zhǔ)要资金(jīn)来源(yuán)来自新盘的销售。但今年(nián)新房的销(xiāo)售情况相较一般。再(zài)关注一下，哪些(xiē)房企能从(cóng)银行拿(ná)到钱(qián)，其实主要还是那些有国企背景的房企，民营房企相对比较困难，所以(yǐ)整个行业出现了一个很明显的分化，无(wú)论(lùn)是在销售，还是融(róng)资等(děng)各个方面(miàn)都非(fēi)常明显。现(xiàn)在有国资背景的房企在资本市场表现相对(duì)较好，但(dàn)没有国资(zī)背景的民营房(fáng)企(qǐ)股(gǔ)价大多表(biǎo)现很一(yī)般(bān)。

　　陈昊扬则向《红周刊》表(biǎo)示，在(zài)房地(dì)产行(xíng)业内，我们(men)的逻辑是(shì)，“寻找最后(hòu)的赢家”。而具体到如何挖掘，我(wǒ)们会特别重视企业的成本优势，更(gèng)具体一点，就是它的净(jìng)借贷水(shuǐ)平(píng)（净负债率）是不(bù)是(shì)行业内的最低水平；利(lì)润(rùn)率(lǜ)是不是行业内最高的(de)；融资成本是(shì)否是行业(yè)内最低(dī)的；建安成本(běn)是否(fǒu)也是业内最(zuì)低的；这些(xiē)都(dōu)是我们(men)看重的一家房企(qǐ)的综合成本。

　　需要注意(yì)的是(shì)，能够同时(shí)满足上述(shù)条件的房企并(bìng)不多(duō)。即便是在国央(yāng)企中(zhōng)，仍有部(bù)分(fēn)房企出现了“三(sān)道(dào)红线(xiàn)”的(de)“踩线”情况(kuàng)，且有逐渐恶化的趋势。以(yǐ)A股(gǔ)为例(lì)，《红周(zhōu)刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天(tiān)房发展、陆家嘴、格力地产、西(xī)藏城投、中交地(dì)产、中(zhōng)国(guó)武夷(yí)等国央企“三道红线”全踩。

　　除此之外，城(chéng)建发展、京投(tóu)发展、光明地产(chǎn)、云南城投(tóu)、首开股份、珠江股份、城投(tóu)控(kòng)股等国央企房企也(yě)踩了“三道(dào)红(hóng)线(xiàn)”中的两条。

　　2022年激进扩(kuò)张(zhāng)房(fáng)企(qǐ)

　　需警(jǐng)惕(tì)其重蹈覆(fù)辙

　　不(bù)难看出，即便是有着(zhe)较稳(wěn)健特(tè)色的国央企房企(qǐ)，其财(cái)务指标称得上完全健康的仍是少数。而更(gèng)加值得注意的(de)是，在2022年，不少国企，甚至(zhì)地(dì)方国企(qǐ)开(kāi)始大(dà)举扩张。而这(zhè)无疑又(yòu)进一步(bù)考验着国(guó)央企的(de)资(zī)金链情(qíng)况。

　　对房企(qǐ)而(ér)言，扩张(zhāng)速度(dù)的(de)张(zhāng)弛有度尤为重要，节奏把握(wò)准(zhǔn)确，有助于房企储备优质“弹药(yào)”；但过(guò)于乐观的预判未(wèi)来市场(chǎng)，以及(jí)过于(yú)激进的扩张(zhāng)拿地节(jié)奏也有可能让房(fáng)企(qǐ)重蹈此前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈(chén)昊(hào)扬以(yǐ)其配置的一家(jiā)房企进(jìn)行举例，它从2018年开始到2021年，连(lián)续4年(nián)的净借贷比(bǐ)例都维持在(zài)33％左右，完全没有增加杠杆比例(lì)。而到(dào)2022年，这家房(fáng)企明(míng)显(xiǎn)感(gǎn)觉到机会(huì)来了，其开(kāi)始在一线城市进行大(dà)举(jǔ)拿地，净负债(zhài)率也由此前的33％左(zuǒ)右水准提高到45％左(zuǒ)右，涨了接近(jìn)三(sān)分之一。与此同(tóng)时，该房企新购入(rù)地块也(yě)实现了快速的开(kāi)盘利用(yòng)率，预(y中考的报名号指什么意思，中考的报名号是什么意思ù)计(jì)今年会有更多的楼盘入市。像这类企业就符合(hé)“最后的赢(yíng)家(jiā)”的(de)特点。一方面，在(zài)于它(tā)本身储备了很(hěn)多弹药，去年拿(ná)地超1000亿元，且其中(zhōng)一半在(zài)一线城市(shì)，另外一半也主要集(jí)中在强二(èr)线和二线城市；另(lìng)一方(fāng)面，它的扩张是有节(jié)制(zhì)地扩张。

　　陈昊扬同样提醒道，与之相(xiāng)反(fǎn)，有些(xiē)房企的扩张(zhāng)速度让人感觉(jué)又回到了2016年(nián)、2017年，或(huò)者(zhě)说看(kàn)到了2016年～2020年(nián)期间扩张的民(mín)营企业的影子。虽然说(shuō)，见到机(jī)会(huì)时要出手，但出手(shǒu)的章法仍要小心(xīn)，如果负债率(lǜ)扩张得太快(kuài)，但未(wèi)来的两年市(shì)场没有想象得那么好(hǎo)，可能会重蹈覆(fù)辙。

　　那么如何来衡量一家房(fáng)企(qǐ)的(de)扩(kuò)张(zhāng)速(sù)度是(shì)否(fǒu)激进？陈昊扬(yáng)向(xiàng)《红周刊》表示，主要还是看房企的(de)净(jìng)负债率水平，在我看来，这个比例如果超(chāo)过60％，就是扩张得过于快(kuài)速了。

　　不难看出，这(zhè)一标准(zhǔn)要比“三道(dào)红线”对(duì)房企的(de)净负债率要求(qiú)不得高于(yú)100％要更加严格(gé)。陈(chén)昊扬解释，当前房地产(chǎn)行业的复苏速度(dù)并没有那么快，所以要规(guī)避公司净(jìng)负债率提高到(dào)一个比较危(wēi)险的水(shuǐ)平。

　　《红周刊》对在2022年(nián)拿地(dì)较积极的(de)房企梳理发(fā)现，中(zhōng)交地产、中国金(jīn)茂、华(huá)发(fā)股份(fèn)、越(yuè)秀(xiù)中考的报名号指什么意思，中考的报名号是什么意思地产、绿城中国、保(bǎo)利发展(zhǎn)等(děng)房企2022年净负债率(lǜ)都在(zài)60％之上。其(qí)中，中交地产(chǎn)净(jìng)负债率持(chí)续居高不下，在2020年至2022年(nián)期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之(zhī)形成(chéng)鲜明对(duì)比的是，华润置(zhì)地(dì)、中(zhōng)国海外(wài)发(fā)展、万(wàn)科A、滨(bīn)江集(jí)团(tuán)、招(zhāo)商蛇口(kǒu)、龙(lóng)湖(hú)集团等房(fáng)企在践行较积极的拿地策略的(de)同时，也较(jiào)好(hǎo)地(dì)控制(zhì)了(le)公(gōng)司(sī)的扩(kuò)张速度与(yǔ)净(jìng)负债(zhài)率水平（见附表）。

　　滨江集(jí)团等个别民营房企

　　或具备(bèi)“最后赢家”的黑马特质

　　陈昊扬指(zhǐ)出，实际上(shàng)，他们(men)是以同一筛选标准来(lái)看国央企(qǐ)与(yǔ)民营房(fáng)企(qǐ)，但在各维度的实际表现上，国央企(qǐ)确实会更胜一筹。如国央企的融资成本更低，融(róng)资渠(qú)道也更顺畅，能够做到想(xiǎng)融(róng)就融，这样，国央(yāng)企自然而然就具有天然优势(shì)。

　　虽(suī)然对比民营(yíng)房企，机构更加看好国央企，但这也并不意味着，民营企业中就(jiù)没有(yǒu)“黑马”的存(cún)在。

　　据《红(hóng)周刊》梳理(lǐ)发现，仍有少数民营房(fáng)企同(tóng)样受到机构(gòu)的青睐。比如(rú)，根据2023年一(yī)季报，滨江集(jí)团的十大流通股东(dōng)中新进(jìn)了“中(zhōng)国工商银行股份有(yǒu)限公司－景顺(shùn)长(zhǎng)城中国回报灵活配置混合型证券(quàn)投资基金”“全国社保基金(jīn)一(yī)一六组(zǔ)合”等。

　　除此之外，自2021年(nián)开(kāi)始(shǐ)，百(bǎi)亿私募珠海阿(ā)巴马资产管理有限公(gōng)司(sī)就(jiù)长期持有滨江集团。根据一季报(bào)，该(gāi)资产公(gōng)司的几只产品(pǐn)合(hé)计持有滨江集(jí)团9543万股，约占流通(tōng)A股的3.56％。

　　滨(bīn)江集(jí)团(tuán)的受青(qīng)睐，和其自身的基本(běn)面表现存在一定关系。2020年以来的近三(sān)年(nián)时间，房地产市(shì)场整(zhěng)体(tǐ)在(zài)走“下坡路(lù)”，但作为杭州本土房企的滨(bīn)江集团仍(réng)是表(biǎo)现(xiàn)出较强的韧劲，2020年以来，滨江集团(tuán)在业绩表现(xiàn)、销售(shòu)规(guī)模、新增土储、股价表现等多维(wéi)度都表现了(le)较强的(de)增(zēng)长势头。

　　业绩方面，2020年～2022年期间，滨(bīn)江集团扣非(fēi)归(guī)母(mǔ)净利润依(yī)次为21.27亿(yì)元、29.87亿(yì)元(yuán)、37.22亿(yì)元；依(yī)次(cì)实现同比增(zēng)长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的2023年一季报，今年一季度，滨(bīn)江集团更是实(shí)现(xiàn)了扣非归母净利润5.41亿元，同比(bǐ)增长134.07％。

　　在房地产(chǎn)“青铜时代”仍(réng)能保(bǎo)持自身业(yè)绩的持续增长，和(hé)滨江(jiā中考的报名号指什么意思，中考的报名号是什么意思ng)集团扎根杭州的(de)战略布局(jú)关系密切。根据2022年年报，滨江集团有近(jìn)七成(chéng)营收(shōu)来自杭州地区，而(ér)在(zài)2021年，杭州(zhōu)地(dì)区的营收比重只占到近六(liù)成。近三年持续稳居杭州房(fáng)企(qǐ)销售排名第一。

　　与此同时，滨江集团在杭州(zhōu)的土储(chǔ)补充同样较为积(jī)极，根据(jù)诸(zhū)葛找(zhǎo)房、住(zhù)在杭州网数(shù)据(jù)显示，2020年、2021年、2022年在杭拿(ná)地金额依次为404.6亿元、237.1亿(yì)元(yuán)、479.4亿元，同样持续稳居杭州(zhōu)的本土第一。

　　而滨(bīn)江集团在杭州(zhōu)的较突出表现，也(yě)让滨江集团的房企排名迅速提升。到2023年，滨(bīn)江集团的房企排名已冲进前(qián)十，根据中指数据，2023年(nián)前4月，滨江集团实现销售(shòu)额607.3亿元，位列(liè)房企第九(jiǔ)位。

　　值得注意的是(shì)，2020年至今，滨江集团股价翻了超一倍以上，而近(jìn)期，滨江集团更是迎来多家机构的集中调研。滨江集团发布公(gōng)告表示，公(gōng)司于5月10日接受了信达(dá)证券、金鹰基金、建信养老、新华养老等(děng)18家(jiā)机构调研。

　　产业链(liàn)布局(jú)重点移至(zhì)存(cún)量赛道

　　机构在下游家(jiā)纺、家居、物业觅α

　　实际上房地(dì)产开发只是房地产产业链(liàn)上的中游(yóu)环节，其上游(yóu)主要为(wèi)钢(gāng)铁(tiě)、水泥、建材、玻纤等材料(liào)供应(yīng)商，而下游应用(yòng)行业主(zhǔ)要包括中介服务(wù)、家用电器、物业管(guǎn)理(lǐ)、家居用品。综合《红(hóng)周刊》的采(cǎi)访(fǎng)，房地产开发环节与上(shàng)游材料端息息相关(guān)，新盘开(kāi)工不(bù)足(zú)导致上游(yóu)不被看(kàn)好，机构(gòu)寻觅个股阿尔(ěr)法的思路渐渐(jiàn)移(yí)至下(xià)游。“中国(guó)房地产行业在(zài)进(jìn)入存量房时代，所以(yǐ)对地产产业链(liàn)，尤(yóu)其是偏消费属性的家装家居领域(yù)，我(wǒ)们(men)相对看好，因(yīn)为居民保(bǎo)有的住房规模越来越大，随着时间的增加，内装更新的需求也会(huì)越(yuè)来越多(duō)。美国过去(qù)的数据充分说明了这一(yī)点，在新(xīn)房销售见顶之后，家具消费(fèi)的(de)增长却一直(zhí)都很好。对于地产产(chǎn)业链，我(wǒ)们(men)相对看好和内装相(xiāng)关(guān)的行(xíng)业(yè)，例(lì)如消费建材(cái)、家(jiā)居装饰等。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对(duì)下游(yóu)细分(fēn)中相关赛道龙头年内表(biǎo)现的统计(jì)，目(mù)前暂居前两位的(de)都(dōu)是来自家纺赛(sài)道的公司，它们分别是富安娜和水(shuǐ)星家纺，特别(bié)是前(qián)者在月线连收七(qī)根阳线(xiàn)的(de)基础上，年内迄今涨(zhǎng)幅已(yǐ)经逼近(jìn)30％。

　　以前者(zhě)为例(lì)，富安娜(nà)主要从(cóng)事纺织(zhī)家居(jū)、睡眠家居(jū)、生活类产(chǎn)品的研发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富安娜”“VERSAI 维(wéi)莎(shā)”“馨而(ér)乐(lè)”和“酷奇(qí)智”自有品牌。第一季度报告(gào)显示，报告(gào)期内，富安娜实现营业收入(rù)约6.2亿元，同(tóng)比减少7.57％；不过实(shí)现归属于上市公(gōng)司股东的净利润约(yuē)1.11亿元，同比增(zēng)长5.28％。

　　而从(cóng)上市(shì)公司(sī)一(yī)季报的十大(dà)流通股(gǔ)股东来看，能(néng)够(gòu)发(fā)现(xiàn)该股早已成为基(jī)金重仓股的天(tiān)下，彼(bǐ)时包括公募的(de)中欧价值发现、中(zhōng)欧潜力价值、工银瑞信灵动价值、宝盈新价(jià)值和(hé)私募的明河2016，都在其中出现，占据(jù)了半壁江(jiāng)山。需要(yào)强调的是，中欧的两只(zhǐ)基金都(dōu)是价值派(pài)基金经(jīng)理曹名长在管的产品，首季其同时重仓的房地产产业链股票还有金地集团和大亚圣(shèng)象。

　　对(duì)比而言(yán)，前几年曾经风光一时的家居板(bǎn)块也因疫情、消费复(fù)苏进程缓慢(màn)等多因素一度(dù)沉寂，不(bù)过(guò)好在困境(jìng)反转露出曙光，家居板块中(zhōng)年内(nèi)表现(xiàn)最好的是志邦家居。同一时间段，该股(gǔ)年内上涨已经超过23％，从(cóng)业(yè)绩(jì)来看，无论是(shì)营收(shōu)还是归母(mǔ)净利润，公司都实现了(le)同比双升。

　　从公司的十大流通股股东来看，《红周刊》发现广(guǎng)发基金经(jīng)理罗洋慧眼(yǎn)独具，一(yī)季报中他管理的广发策(cè)略优选和广发安宏回(huí)报均增加了持(chí)股，而这两只(zhǐ)产品(pǐn)也成(chéng)为志邦家居十大流通股股东中(zhōng)仅(jǐn)有的两只公募(mù)。有意思的是，他似乎对于定制(zhì)家居(jū)类标的情(qíng)有独(dú)钟，在另一(yī)家赛道公司金牌(pái)橱(chú)柜中，他管理的全部(bù)三只产品均登榜十(shí)大流通股(gǔ)股(gǔ)东(dōng)，其也(yě)成为他的独(dú)门重仓股。

　　除(chú)去家(jiā)居家纺(fǎng)外，下游的物业(yè)股也越来越被机构所青睐，不过这类标的大多在香港上市，如何选择成(chéng)为难题(tí)。对(duì)此，前述上海公募(mù)基金经理(lǐ)举例分析(xī)：“物业(yè)服务不是(shì)一个高毛利的行业，挣(zhēng)钱很辛苦，我选(xuǎn)公司(sī)还是希(xī)望挣的(de)是市场化应该挣的钱，以我曾经买(mǎi)的绿城服(fú)务为例，它在中高端楼盘占(zhàn)比是比较高的(de)，每年到(dào)期的合同里提价成功率在(zài)30％～40％。它能做到滚动的大部(bù)分项目(mù)到期之后，经(jīng)过两三(sān)轮合同(tóng)周(zhōu)期还能做到产品提价。”

　　“行(xíng)业里真正(zhèng)能做到产品(pǐn)提(tí)价的(de)公司很(hěn)少(shǎo)，因为(wèi)物业(yè)公司很容(róng)易一开始是挣钱(qián)的(de)，后面(miàn)因(yīn)为保安这些固定人员成(chéng)本的年(nián)度增长，不过服务没有特别好，客户没有那么满意，能(néng)做到提价(jià)难度是非常大的。但是(shì)该(gāi)公司能在业内做到到期(qī)之后提价率比较高，这跟它(tā)的定(dìng)位和(hé)比较好(hǎo)的服务是有(yǒu)关(guān)系的(de)。”他(tā)进一步强调。

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