“现(xiàn)在(zài)的房地产很(hěn)难再出现像过去(qù)十年的系统性行(xíng)情。”思睿集团合伙人(rén)、首(shǒu)席经济学家(jiā)洪灏向(xiàng)《红周刊》表(biǎo)示，房(fáng)地产行业(yè)分化的愈加明显(xiǎn)，让机构和投资者的关注(zhù)度从板块向单(dān)个标的转移(yí)。上海利檀投资董事长陈昊扬向《红周(zhōu)刊》指出，从(cóng)行(xíng)业来(lái)看(kàn)，无论是业绩，还是估值(zhí)，房地产都已经(jīng)双(shuāng)杀到(dào)了(le)最底部，而且是(shì)反复(fù)地(dì)杀(shā)到了底部，再往下(xià)的空间(jiān)已经不大了(le)。

　　三(sān)道(dào)红线(xiàn)等指标

　　成挖掘个(gè)股(gǔ)阿尔(ěr)法重要参(cān)考

　　那么如(rú)何寻(xún)找房(fáng)地产(chǎn)个股的(de)阿尔法(fǎ)呢？

　　洪灏提醒(xǐng)，在房地产赛(sài)道中进行选择，需要非常(cháng)小(xiǎo)心(xīn)，避免选了半天，标的公(gōng)司出现爆雷的情况。除此之外，洪(hóng)灏(hào)指出(chū)，需(xū)要满(mǎn)足以下三个基准：有大的国(guó)资背景的、杠杆率较(jiào)低的、此前没(méi)有踩过红线的。

　　他(tā)还表(biǎo)示，如果关注一下今年房地产的(de)开发资金来源，可以(yǐ)发(fā)现(xiàn)，其实银行的(de)信贷倾向是不(bù)太愿意(yì)给房企贷款的，房企的(de)主要资金来(lái)源(yuán)来自新盘(pán)的销售。但今年(nián)新房的销售情况相较一般。再关注一下，哪些房企能从银行拿到钱，其(qí)实主要还是(shì)那些有国企背(bèi)景的房企，民营(yíng)房企相(xiāng)对比较困难，所(suǒ)以整个行业出现了一个(gè)很明显的分化，无论是(shì)在销售，还是(shì)融资等各个方面都(dōu)非常明显。现在有(yǒu)国资背景的(de)房企在资本市场表现(xiàn)相对较好(hǎo)，但(dàn)没有国资(zī)背景的民营房企股(gǔ)价(jià)大多(duō)表现(xiàn)很一般。

　　陈昊(hào)扬则向《红周刊》表示(shì)，在房地(dì)产行业内，我们的逻辑是(shì)，“寻找最后的赢(yíng)家”。而具体到如何挖掘，我们会特别重(zhòng)视企业的成本优势(shì)，更(gèng)具体一点，就是它的(de)净(jìng)借贷水平（净(jìng)负(fù)债率）是不(bù)是行业内的最低水(shuǐ)平；利润率(lǜ)是不(bù)是行(xíng)业内最高(gāo)的；融资成本是否是行业内(nèi)最低的(de)；建安成(chéng)本是否(fǒu)也(yě)是业内最低的；这些都是我(wǒ)们看(kàn)重的一家房企(qǐ)的(de)综(zōng)合成本。

　　需要(yào)注意的是，能够同时满足上(shàng)述条(tiáo)件的房(fáng)企并(bìng)不多。即便是在(zài)国央企中，仍有部(bù)分房(fáng)企出现了(le)“三道红线”的(de)“踩线”情况，且有逐渐恶化的趋势。以A股为例，《红周刊》根据Wind数据整理发现，截至2022年末，天(tiān)房(fáng)发展、陆家(jiā)嘴、格力地(dì)产、西藏城投(tóu)、中交(jiāo)地产、中国武夷等(děng)国(guó)央企“三道红(hóng)线”全踩。

　　除此之外，城建发展、京投发展(zhǎn)、光明(míng)地产、云南城投、首开股份、珠江股份、城投控股(gǔ)等国央企房企也踩(cǎi)了(le)“三(sān)道红(hóng)线”中的两条。

　　3ce是什么档次，3ce是什么档次的牌子2022年激进扩张房企

　　需警惕其重蹈覆辙

　　不难(nán)看出(chū)，即便是有着较稳健特色的国(guó)央(yāng)企房(fáng)企，其财务指(zhǐ)标称得上完全(quán)健康的仍是(shì)少(shǎo)数。而(ér)更(gèng)加值得注(zhù)意(yì)的是，在2022年，不少国企，甚(shèn)至地方(fāng)国企(qǐ)开始(shǐ)大(dà)举(jǔ)扩(kuò)张。而这(zhè)无疑又进(jìn)一3ce是什么档次，3ce是什么档次的牌子(yī)步考(kǎo)验着国央(yāng)企的资(zī)金链(liàn)情况。

　　对房企而言，扩张速度的张弛有度尤为重要，节奏把握准确，有助于房企储备优质“弹药”；但过于乐观的预(yù)判未(wèi)来市场，以及过于(yú)激进的(de)扩(kuò)张拿地节奏也有可能让房(fáng)企重蹈此前的高杠(gāng)杆覆辙。

　　陈(chén)昊扬以其配置的一家房(fáng)企进行举(jǔ)例，它从2018年开(kāi)始到2021年，连(lián)续4年的净借贷比(bǐ)例都维持在33％左(zuǒ)右(yòu)，完全没有增(zēng)加杠杆比例(lì)。而(ér)到2022年，这家房企明(míng)显(xiǎn)感觉(jué)到机会来了(le)，其(qí)开始在(zài)一线城市进行大(dà)举拿地，净负(fù)债率也由此(cǐ)前的33％左右水准提高到45％左右，涨了接近(jìn)三分之一。与此同时，该房企新购入地(dì)块也实现了快(kuài)速的开盘利(lì)用率，预计今年会(huì)有更多(duō)的楼盘入市。像这类企业(yè)就符合“最后的(de)赢家(jiā)”的特点。一方面，在于(yú)它本身储备(bèi)了(le)很多(duō)弹药，去年拿地超(chāo)1000亿元，且其中(zhōng)一半在(zài)一线(xiàn)城市，另外一半也主要(yào)集中在强二线和(hé)二线(xiàn)城市；另(lìng)一(yī)方面，它的扩张是有节制地扩张。

　　陈昊扬同(tóng)样(yàng)提醒道(dào)，与之相(xiāng)反，有些房企的扩张(zhāng)速度让人感(gǎn)觉又回到了2016年、2017年，或者说看到了(le)2016年～2020年期间(jiān)扩张(zhāng)的民营(yíng)企业的影子。虽然说(shuō)，见到机会时要出手，但(dàn)出手的章法仍要小心，如果(guǒ)负债率(lǜ)扩张(zhāng)得太快(kuài)，但未来的(de)两年市场没有想象得那么好，可能会重(zhòng)蹈覆辙。

　　那么如何来衡量一家房企(qǐ)的扩(kuò)张速度(dù)是否激进？陈昊(hào)扬向《红周(zhōu)刊(kān)》表示，主要还是(shì)看(kàn)房企的(de)净负债率水平，在我看来，这个比例如果超过60％，就是扩张得过于快(kuài)速了。

　　不难看出，这一标准要比“三(sān)道(dào)红线”对房(fáng)企的净(jìng)负债率要求不得高于100％要更加严格(gé)。陈(chén)昊扬解(jiě)释，当前房地产(chǎn)行业(yè)的(de)复苏(sū)速度并没有那(nà)么(me)快，所以要规避公司净负债率提高到一个比较危险的(de)水(shuǐ)平。

　　《红周刊(kān)》对(duì)在2022年拿地(dì)较积极的房企梳理发现，中交地产、中国金茂、华(huá)发股份、越(yuè)秀地(dì)产(chǎn)、绿城中国、保利发(fā)展等房企2022年净负(fù)债率都在60％之上。其(qí)中(zhōng)，中交地产(chǎn)净(jìng)负债率持续居高不下(xià)，在2020年至2022年期间，依次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与(yǔ)之(zhī)形成鲜明对比的是，华润(rùn)置(zhì)地(dì)、中国(guó)海外发展、万科A、滨(bīn)江集团、招商蛇口、龙(lóng)湖集团(tuán)等(děng)房企在践行(xíng)较积极的(de)拿地策(cè)略(lüè)的(de)同时(shí)，也(yě)较好地控制了公司(sī)的扩(kuò)张速度与净负债(zhài)率水平(píng)（见附表）。

　　滨江集团等(děng)个别民营(yíng)房企(qǐ)

　　或具备“最后赢家(jiā)”的黑马(mǎ)特质

　　陈昊扬指出，实(shí)际上(shàng)，他们是以(yǐ)同(tóng)一筛选(xuǎn)标准来看国央企与民(mín)营房企，但在各维(wéi)度的(de)实际表现上，国央企确实会(huì)更胜一筹。如国(guó)央企(qǐ)的融(róng)资成本更低，融(róng)资渠道也更顺(shùn)畅，能够做(zuò)到(dào)想融就融，这样，国央(yāng)企(qǐ)自然而然就具有(yǒu)天然优势。

　　虽(suī)然对比民营房(fáng)企，机(jī)构更加看(kàn)好国央企，但这也并不意味(wèi)着，民(mín)营企业中就没有“黑(hēi)马”的存在。

　　据《红(hóng)周刊》梳(shū)理发现，仍(réng)有少数民(mín)营房企同样受到(dào)机(jī)构的青(qīng)睐。比(bǐ)如，根据2023年一季报，滨(bīn)江(jiāng)集团的十大流(liú)通股东(dōng)中新进了(le)“中国工商银行(xíng)股(gǔ)份(fèn)有限公司(sī)－景顺长城中国回报灵活配置混合型证券投资基(jī)金”“全(quán)国社(shè)保基(jī)金一一六(liù)组合(hé)”等(děng)。

　　除此之外，自(zì)2021年开始，百亿(yì)私募珠海阿巴马资(zī)产管理有限公司(sī)就(jiù)长(zhǎng)期(qī)持有滨江集团。根据一季报，该(gāi)资产公司的几只产品(pǐn)合计持有滨江集团9543万(wàn)股(gǔ)，约占(zhàn)流(liú)通A股的3.56％。

　　滨江集(jí)团的(de)受青(qīng)睐，和其自身的基本面(miàn)表现存(cún)在(zài)一定关系。2020年以来的(de)近三年时间(jiān)，房地产(chǎn)市场整体(tǐ)在走“下坡(pō)路(lù)”，但(dàn)作(zuò)为杭州本土房企的滨(bīn)江集团仍是表现出较强的韧劲，2020年(nián)以来，滨(bīn)江集团在业绩表现、销(xiāo)售规模(mó)、新增土储(chǔ)、股(gǔ)价表现等多维度都表(biǎo)现了较强的增长势头。

　　业绩(jì)方(fāng)面(miàn)，2020年～2022年期间，滨江集团(tuán)扣非归母净利润(rùn)依次为21.27亿元(yuán)、29.87亿元、37.22亿元；依次实现同比增长(zhǎng)32.74％、40.40％、24.60％。而根据近(jìn)期发(fā)布的2023年一季报，今年一季度，滨江集团(tuán)更是实现(xiàn)了扣非归母净利润5.41亿元，同比增长134.07％。

　　在房(fáng)地产“青(qīng)铜时(shí)代”仍能保持自(zì)身业绩的(de)持续(xù)增长，和滨江集团扎(zhā)根杭州的(de)战略布局关系(xì)密(mì)切。根据2022年年(nián)报(bào)，滨江集团有近七成(chéng)营收来自杭州(zhōu)地区，而在2021年，杭州地区的营收(shōu)比重只占(zhàn)到近六成。近三年持续稳居(jū)杭州(zhōu)房企销售排名第一(yī)。

　　与此同(tóng)时，滨江集团(tuán)在(zài)杭(háng)州的土储(chǔ)补充(chōng)同样较为积极，根据(jù)诸葛找房、住在杭州网(wǎng)数(shù)据显(xiǎn)示，2020年(nián)、2021年(nián)、2022年在(zài)杭(háng)拿地金额(é)依次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居杭州的本土第一。

　　而滨江集团(tuán)在杭州(zhōu)的较突出(chū)表(biǎo)现，也让滨江集团的房(fáng)企(qǐ)排(pái)名迅速提(tí)升。到2023年(nián)，滨江集团的房企排名已冲进(jìn)前十，根据中指数据(jù)，2023年前4月，滨江集团实现销售额(é)607.3亿元，位列房企第九位。

　　值(zhí)得注意的(de)是，2020年至今，滨江集团(tuán)股价翻了超一倍(bèi)以上，而近期，滨(bīn)江(jiāng)集(jí)团更是迎来多家机构(gòu)的集中调研。滨江集团发布公告表示，公司于(yú)5月10日接(jiē)受了信达证券、金鹰基金、建信养(yǎng)老(lǎo)、新华(huá)养老(lǎo)等(děng)18家机构调研。

　　产业链布局重点移(yí)至存量赛道

　　机构在下游家纺、家(jiā)居、物业觅α

　　实际上房地产开发(fā)只是房地产产业链(liàn)上(shàng)的中游(yóu)环(huán)节，其上游主要为钢(gāng)铁、水泥、建(jiàn)材、玻(bō)纤等材料供应商，而下游应用行业主要包括(kuò)中(zhōng)介服务、家(jiā)用电(diàn)器(qì)、物业管理、家居用品。综合(hé)《红周刊(kān)》的采访，房地(dì)产开(kāi)发(fā)环节与(yǔ)上游(yóu)材料端(duān)息息相关(guān)，新盘(pán)开工不足导致上(shàng)游(yóu)不被看好(hǎo)，机构(gòu)寻觅(mì)个股阿尔(ěr)法的(de)思路(lù)渐渐移至(zhì)下游。“中国房地产行业在进入存量房(fáng)时代(dài)，所以对地(dì)产产(chǎn)业链，尤其是偏消费属性的家(jiā)装(zhuāng)家(jiā)居领域，我们相对看好，因为居民保有的住房规模越来越大，随着时(shí)间的增(zēng)加，内装更新的需求也会越来越多。美国(guó)过去的数据充分说明(míng)了这(zhè)一(yī)点，在新房销(xiāo)售见顶之后，家具消费(fèi)的(de)增长却(què)一直都很好。对于地产(chǎn)产业链，我们相对看(kàn)好和内装相关(guān)的行业，例如消费建材、家居装饰等(děng)。”万家基金人士表示。

　　而根据《红周(zhōu)刊》对下游细分(fēn)中(zhōng)相关赛道(dào)龙头年内表现的统计，目前暂(zàn)居前两(liǎng)位的(de)都是来(lái)自家纺赛道(dào)的公司，它们分别(bié)是富安娜和水(shuǐ)星(xīng)家纺，特别是前者在月线连(lián)收七根阳(yáng)线的基础上，年内迄今涨幅(fú)已经逼(bī)近30％。

　　以前者为例，富安娜主(zhǔ)要从事(shì)纺织家居、睡(shuì)眠(mián)家居、生活类产(chǎn)品的(de)研发、设计、生产及销售，旗下拥有原创“富安(ān)娜”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和(hé)“酷奇(qí)智”自有品(pǐn)牌。第一季度报(bào)告显(xiǎn)示，报告期内，富安娜实现营业收(shōu)入约6.2亿元，同比减少7.57％；不过实现归属于上市公司(sī)股东的净(jìng)利润(rùn)约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从(cóng)上市公司一季(jì)报的十大流通股股东来看，能够发现(xiàn)该股早已成为基金重仓股(gǔ)的天下(xià)，彼时包括(kuò)公募(mù)的中欧价值发现、中欧潜(qián)力价值(zhí)、工银瑞信(xìn)灵动(dòng)价值、宝(bǎo)盈新价值和私(sī)募(mù)的明河(hé)2016，都在其中(zhōng)出现，占据(jù)了(le)半壁江山。需要强调的(de)是，中(zhōng)欧(ōu)的两只基金(jīn)都是价值派基金经理曹(cáo)名长在管的产品，首季其同时重仓的房地产产业(yè)链股票还有金地集团和大(dà)亚圣(shèng)象。

　　对(duì)比而言，前几年曾经风光一时的家居(jū)板块也因疫(yì)情、消费复苏进程(chéng)缓慢等多因素一度沉寂，不(bù)过好在困(kùn)境反转露出曙光，家(jiā)居板块(kuài)中年内表现最好的是志邦家居(jū)。同一时间(jiān)段，该股年内(nèi)上涨已经超(chāo)过23％，从业(yè)绩来看，无论(lùn)是营收还是归母净利润，公司都实现了同比双升(shēng)。

　　从公司的十大流通股股东来(lái)看，《红周刊》发现(xiàn)广发基金经理(lǐ)罗洋(yáng)慧眼独具，一季报中他管理(lǐ)的(de)广(guǎng)发策略优选和广(guǎng)发安宏回(huí)报均增加了(le)持股(gǔ)，而这两只产品也成为(wèi)志邦家居十大流通股股东中仅有的(de)两只(zhǐ)公募(mù)。有意思的是，他似(shì)乎对于定制家(jiā)居类(lèi)标的情有独(dú)钟(zhōng)，在(zài)另一家赛道公(gōng)司金牌橱柜中(zhōng)，他管理的全部三只产品均登榜十(shí)大流(liú)通股股东，其也成为他的(de)独门重仓股(gǔ)。

　　除去(qù)家居家纺外(wài)，下游的物业股也越来(lái)越被机构所青睐，不过这类(lèi)标(biāo)的大多在香(xiāng)港上市，如(rú)何(hé)选择成为难(nán)题。对此(cǐ)，前述上海公募基金经理举例分析：“物业服务(wù)不是一个高毛(máo)利(lì)的行业，挣钱很(hěn)辛苦，我选公司还是(shì)希望挣的(de)是市场(chǎng)化应该(gāi)挣的钱(qián)，以(yǐ)我(wǒ)曾(céng)经买的(de)绿城服(fú)务(wù)为(wèi)例，它在中高端楼(lóu)盘占比是(shì)比较(jiào)高的，每(měi)年(nián)到期的合(hé)同(tóng)里提价成功率在30％～40％。它能做到滚(gǔn)动的大部分项目到期之后，经(jīng)过两(liǎng)三轮合同(tóng)周期还(hái)能(néng)做到产品(pǐn)提价(jià)。”

3ce是什么档次，3ce是什么档次的牌子　　“行业(yè)里真正能做到(dào)产品提价的公司很少，因(yīn)为物业公司很容易一开始(shǐ)是挣钱的，后面因为保安这(zhè)些固定人员成本的年度增(zēng)长(zhǎng)，不(bù)过(guò)服务没有(yǒu)特别好，客户没有那么(me)满意，能做到提价(jià)难(nán)度是非常大的。但是该公司(sī)能(néng)在(zài)业内做到到期之后提(tí)价(jià)率比(bǐ)较高，这(zhè)跟它的定位和比(bǐ)较好的服(fú)务是有关系的。”他(tā)进(jìn)一步强调。

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