5月13日，年内首只央企主(zhǔ)题(tí)ETF——华泰柏(bǎi)瑞中证央(yāng)企红利ETF发布公(gōng)告(gào)称，其累计有效认购申请份额总额(é)超过(guò)20亿(yì)份(fèn)发行上(shàng)限(xiàn)，将启(qǐ)动比例配售。这则小公告体现出市场对这一“中特(tè)估”主题的追(zhuī)捧(pěng)力度。

　　实(shí)际上(shàng)，近期围绕着“中特估(gū)”的(de)中国在外国人眼里是强国吗，中国在外国人眼里强大吗行情(qíng)，市(shì)场关注度非常高，5月15日首批(pī)3只(zhǐ)央(yāng)企回报(bào)ETF发行(xíng)，更成为这一波“中特估”行情的催化(huà)剂。实际上，早在去年底及今年一季度，一些基金经理开始调仓(cāng)换股(gǔ)“中特(tè)估概念”。

　　目前“中特估”资金面(miàn)、情绪面、估值(zhí)方(fāng)式等问题成为市场关注(zhù)焦点(diǎn)，中国基(jī)金报(bào)采访多位投研(yán)人士(shì)，解析(xī)“中特估”这(zhè)些焦点问(wèn)题(tí)。

　　央(yāng)企主题ETF密集(jí)上(shàng)报发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题(tí)积极(jí)追(zhuī)捧(pěng)。不(bù)仅华泰(tài)柏(bǎi)瑞中证央企红(hóng)利ETF罕(hǎn)见出现启动“比例配售”情况，今年场内多只“中(zhōng)字头”ETF也持续“吸金”，15只(zhǐ)央(yāng)企、国(guó)企ETF合计“吸金”38.56亿(yì)元。

　　同时，后续有多只国央企主(zhǔ)题基金发行，市场对此充满(mǎn)期(qī)待，如5月15日就有3只央(yāng)企回(huí)报ETF，后续跟踪(zōng)央(yāng)企科(kē)技引(yǐn)领(lǐng)、央(yāng)企现代能(néng)源等(děng)ETF也将获批发行，更有扎堆上(shàng)报的央国企(qǐ)基金(jīn)在排队(duì)入(rù)市。

　　这(zhè)些或成为这一波“中特估(gū)”行情的(de)催化剂。

　　融通红(hóng)利机会基金(jīn)经理何(hé)龙表(biǎo)示，央(yāng)企ETF发行在(zài)情绪(xù)上(shàng)是(shì)构成催化(huà)因素的(de)，近期(qī)银行股大(dà)涨的一个(gè)催化因素就是(shì)积极推介相关(guān)央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸(zhū)多主题基金的申报发行，我认为确实会(huì)成为引爆(bào)行情(qíng)的(de)催化(huà)剂，基(jī)本面、资金面、政策面(miàn)都在向好(hǎo)，下(xià)半年，中特估有可能独领风骚。”万家基(jī)金章(zhāng)恒(héng)更是表(biǎo)示。

　　同样，博时基金指数与量化投资部基(jī)金经理杨振(zhèn)建就表(bi中国在外国人眼里是强国吗，中国在外国人眼里强大吗ǎo)示，中国在外国人眼里是强国吗，中国在外国人眼里强大吗近期(qī)密集申报的国央企主题(tí)基金主要涉及“股东回报”、“科技引领”、“现代能源”几大主题，这样的布局(jú)可以更(gèng)好支(zhī)持央国企的估值重塑。

　　“央企ETF的(de)发行将成为行情进一步上涨的催化剂。去年以(yǐ)来公(gōng)募基金发行整体平淡(dàn)，近期多只(zhǐ)国央企主题基金申报和发行，行情火热下将(jiāng)为市场带来增量资金，有望推动进一步上涨。”杨振建进一步表示。

　　此外，银华基金(jīn)ETF业务总(zǒng)监王(wáng)帅认(rèn)为，公(gōng)募基金积(jī)极布局(jú)央国(guó)企(qǐ)主题(tí)基金，一方面是因为新(xīn)一轮(lún)深化国(guó)企改革的大幕将拉(lā)开，叠加“中特估(gū)”概念，央国企上市(shì)公司的(de)投资价值凸显(xiǎn)，该(gāi)主题的(de)基金(jīn)将为投资(zī)者提供更丰富的工具以(yǐ)参与到(dào)央国企(qǐ)投资。另一(yī)方面是落实公募基金(jīn)行业高质量发展的(de)要求，引导更多资金参与央国(guó)企改革，更好发挥公募(mù)基(jī)金服务资(zī)本市场改革、服(fú)务实体经济(jì)和(hé)国家战略的作(zuò)用(yòng)。

　　王(wáng)帅表示，未来央(yāng)企ETF的发行将为(wèi)央企相关标(biāo)的和板(bǎn)块带(dài)来(lái)增量资金(jīn)，提升交易活跃度，有望成为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以来，市场结(jié)构性行情(qíng)明(míng)显，中特(tè)估和人工智(zhì)能成为(wèi)两(liǎng)大明显的(de)主(zhǔ)线，而(ér)新能源等前期热门赛(sài)道股(gǔ)冷却，在此(cǐ)背景下，一些基金经理开始调仓换(huàn)股“中特估概念”。

　　万家基(jī)金(jīn)基金经(jīng)理章恒直言，自(zì)己(jǐ)目(mù)前重点(diǎn)关注三大行(xíng)业(yè)，火电、券商、军工，这三大行(xíng)业主(zhǔ)要是央企(qǐ)或地(dì)方国资所在的行(xíng)业，民营企业占比较少。

　　“首先是基于行业(yè)本身基本面在(zài)今(jīn)年会有重(zhòng)大的向上变化的机(jī)会(huì)，比如火电，会受(shòu)益(yì)于煤(méi)炭(tàn)价格的下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受益于今(jīn)年市场成(chéng)交量(liàng)的放大，盈(yíng)利大幅增(zēng)长等(děng)。同时，随着(zhe)国有(yǒu)企业改(gǎi)革的推进，大概(gài)率这(zhè)些企(qǐ)业会进(jìn)入一个提质增效、释放(fàng)业绩的过程(chéng)。”章恒(héng)表示(shì)，中(zhōng)特估是(shì)过(guò)去5年10年改(gǎi)革的成果(guǒ)，是非常基本(běn)面的，和(hé)他(tā)过去1至(zhì)2年研(yán)究投资思(sī)路也非(fēi)常吻(wěn)合，为(wèi)在下半年(nián)抓(zhuā)住这波中特估的(de)投资(zī)机(jī)会做好了准备(bèi)。

　　“去年年底(dǐ)已开始重视中特估(gū)的(de)投资机会，判断中(zhōng)特估的机会未来三(sān)年分两个阶(jiē)段。”融(róng)通红利机会基金经(jīng)理(lǐ)何龙表示，第(dì)一阶段也(yě)就是今(jīn)年以数(shù)字经济和“一带一路(lù)”的主题普涨性机会为(wèi)主，包括(kuò)低于1倍(bèi)PB、分(fēn)红收益率极高的品种，将会迎来普涨性(xìng)的(de)机会(huì)。第二(èr)阶段是未(wèi)来两年，在主题(tí)性机会消散以后，基于顶(dǐng)层设计对国(guó)央(yāng)经(jīng)营管理价值(zhí)导向变化，我们判断经营(yíng)成果随之(zhī)改变是一个慢变(biàn)量，会在未(wèi)来两年体现(xiàn)在每一个央国企的报表中。

　　何龙强调(diào)，目前在挖(wā)掘公司经营层面可能(néng)发生显著正向变化的个股提前进(jìn)行布局，比如(rú)医药和消费等行业。

　　其(qí)实一季报已经显(xiǎn)露出不少(shǎo)基(jī)金在行动。国金证券研究所数据显示，偏股主动型基(jī)金2022年年(nián)报(bào)前(qián)十大(dà)重仓股(gǔ)股票(piào)池中，“中特估”概念占偏股主动型基金持有(yǒu)股票(piào)市值比例(lì)仅(jǐn)有1.18％。而(ér)2023年一季报披露的(de)持(chí)仓中，“中特(tè)估”概念占偏股主(zhǔ)动型基金持有股票市值(zhí)比例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在(zài)偏股主动型基金的持仓中，占比明显提高。上(shàng)述(shù)数据显(xiǎn)示，根据偏股(gǔ)主(zhǔ)动(dòng)型基金(jīn)2022年报及2023年一季(jì)报十大(dà)重仓股(gǔ)的数据(jù)，剔除个股(gǔ)涨跌影响，估计了各基金主动(dòng)加仓“中特估”概念(niàn)股的市值占2022年末(mò)股票总市值比例(lì)，一季(jì)度(dù)超过(guò)30％的偏(piān)股主(zhǔ)动型基金主动加仓了“中特估(gū)”概念股，198只基金在2022年末(mò)不持(chí)有“中(zhōng)特估”概念股，但在一季(jì)度买入。

　　不仅如此，中(zhōng)信证券数据统计也显示，一季(jì)度主(zhǔ)动偏(piān)股(gǔ)型公募基金对港股央国企的持股市值比重达到2019年(nián)以来(lái)的新高(gāo)，港股央(yāng)国(guó)企持股总市(shì)值占(zhàn)港(gǎng)股持股总(zǒng)市值的比重由2022年四季度的(de)25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高于(yú)2020年低点时的7.5％。

　　投研上加(jiā)大力量？

　　构建国央企(qǐ)专(zhuān)门的股票库

　　可(kě)以说中(zhōng)国特色估值体系，正深刻影(yǐng)响基金公司的投(tóu)研，落(luò)实到日常的投研流程(chéng)和实(shí)践之中，不少基(jī)金公司在加大投研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通红利机会基(jī)金经(jīng)理何龙就介绍，一方(fāng)面(miàn)，从顶层设(shè)计改变研究员过去对国央(yāng)企的固(gù)定思维，需要(yào)实(shí)地(dì)考察国央(yāng)企，并且(qiě)需要利用当前(qián)国央企愿(yuàn)意(yì)交流的契机，多花精力去进行跟踪发(fā)现变化。

　　另(lìng)一方(fāng)面(miàn)，融通基金在(zài)行动上(shàng)，要求研究员将自己所覆(fù)盖行业的所(suǒ)有国央(yāng)企(qǐ)构(gòu)建(jiàn)专门的股(gǔ)票库，并进行(xíng)长期跟踪，包括考察其实地调研的的(de)成(chéng)果，了(le)解国央企经营思(sī)路和(hé)财务导向的变化，结(jié)合(hé)行业趋(qū)势和特征，寻(xún)找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银华基金(jīn)ETF业务总监王(wáng)帅也谈到(dào)“认(rèn)识(shí)”上的(de)重视(shì)。他表示，通过深入(rù)学习，对“中特估”有了更深刻(kè)的(de)认(rèn)识：首先要认识(shí)市场体制机制、行(xíng)业产业结构、主体持续发(fā)展能力等方面所(suǒ)体现的鲜(xiān)明中国元素和发展(zhǎn)阶(jiē)段(duàn)特征(zhēng)，“中特估”应该是在(zài)此(cǐ)基础上(shàng)构(gòu)建的具(jù)有(yǒu)时代特(tè)征和中(zhōng)国(guó)特色(sè)、符(fú)合国家战略导向的估值体系，而不是(shì)简单套用国外的传统估值模型。

　　“中特估是一种(zhǒng)新的提(tí)法(fǎ)，但(dàn)是这个概念所涉及(jí)到(dào)的行业和(hé)公司，一直(zhí)在发生(shēng)的变化。”万(wàn)家(jiā)基金经理章(zhāng)恒表(biǎo)示，万家基(jī)金一直非常(cháng)关注(zhù)传(chuán)统产业的(de)变化，诸如(rú)煤(méi)炭(tàn)、金融、建筑等多个(gè)领域，因此也是(shì)一(yī)定能够(gòu)抓住(zhù)中特估这波行情(qíng)的机会(huì)的。同时，随着时(shí)局的变化(huà)，也在增加相关行(xíng)业的(de)研究力(lì)量。

　　此外，创金合信基金首(shǒu)席经济学家魏凤春表示，积(jī)极践行中国特(tè)色(sè)的估值体(tǐ)系是资(zī)本(běn)市场使命，投(tóu)资者需要学习领会并针对原有的估值体(tǐ)系进行改造，以适应现实的需(xū)要。明(míng)确该体系的框(kuāng)架是第一位的工作，合理(lǐ)设置指标也非(fēi)常重要(yào)，投资者的认可(kě)和实施是(shì)最终(zhōng)该(gāi)体系(xì)能否具备(bèi)长(zhǎng)期价值的基础。不(bù)过，他(tā)也提醒，人为(wèi)的拔估值是很(hěn)大的认(rèn)知误区，市场化认可是基本的(de)常识，不可误判。

　　体现社会(huì)价值与国家(jiā)战略价(jià)值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企(qǐ)是(shì)国民经济的支柱，国企央企发展要(yào)符合国(guó)家战略发展发向，更(gèng)需要承担社会公共(gòng)责任(rèn)等。而这些都应该考(kǎo)虑进估值体系之(zhī)中，也(yě)引发市场(chǎng)关注。

　　多(duō)数(shù)受(shòu)访的基金(jīn)经理(lǐ)认为，对于国央企的估值(zhí)方式要充分体现企业的社会价(jià)值与国(guó)家战(zhàn)略价值，目前已经(jīng)形成了初步的企业社(shè)会价值评价(jià)体系。

　　“如何定价国有企业承担社会价值(zhí)、符合国家战略(lüè)发展的(de)价值？首要(yào)任务就构建中国特(tè)色的价值评价(jià)体系，改变从以私人股(gǔ)东权(quán)益出(chū)发(fā)，现(xiàn)金流折(zhé)现为主要(yào)方法的单(dān)一价值估值体系，转向(xiàng)社会整体(tǐ)价值观念(niàn)、纳入中国特色的(de)ESG评价(jià)体(tǐ)系(xì)，充分体现(xiàn)企(qǐ)业的社会(huì)价值(zhí)与国家战略价值。”博时基金指数与(yǔ)量(liàng)化投(tóu)资(zī)部基(jī)金(jīn)经理(lǐ)杨振建表示(shì)。

　　杨振建也(yě)直(zhí)言，近年来国(guó)资委指导(dǎo)国(guó)内团队对(duì)于(yú)中(zhōng)国特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结合(hé)国际通(tōng)用规(guī)则，目前已经(jīng)形成了初(chū)步的(de)企业社会价值评价体系(xì)，其中包括《企(qǐ)业(yè)ESG披露指南》、《中央(yāng)企业上市公司环境(jìng)、社会及治理（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金(jīn)经理王帅也认为(wèi)，“中(zhōng)特(tè)估”应该是注重企(qǐ)业价值的可持续估值，要重视股东、员工和社会责任等要素对企业稳健成长的重大(dà)意义(yì)，重视稳(wěn)定的现金流、持(chí)续增(zēng)长的(de)盈利(lì)、科技(jì)创(chuàng)新对提升企(qǐ)业(yè)内在价值的积极(jí)作(zuò)用，这样有利(lì)于提高估值定(dìng)价模型的科学性和有效性。

　　“在指数编制(zhì)、策(cè)略构建等实务工作中(zhōng)，都有成(chéng)熟的量化(huà)指标可以使用，包(bāo)括(kuò)净(jìng)资产收益率、营(yíng)业(yè)现(xiàn)金比率、资产负债率、研(yán)发经费投(tóu)入强度等等。”王帅(shuài)也表示。

　　嘉实金融精选基(jī)金经理(lǐ)李欣更细致分析在估值思维、估值(zhí)结论、估值判断上(shàng)有(yǒu)变(biàn)化(huà)，尤其是估(gū)值的方法(fǎ)和指标上(shàng)，他认为其包括产业链上下游的衡量、全要素成本等，以(yǐ)及在纵向和横(héng)向上(shàng)的研(yán)究，强(qiáng)调政(zhèng)策优惠、产业(yè)发展、市场竞(jìng)争力和可(kě)持续发(fā)展等各种(zhǒng)因素与企业价值的关系。这些(xiē)因(yīn)素在对估值结论(lùn)和(hé)判断的影(yǐng)响(xiǎng)上，也使得中国(guó)特(tè)色(sè)的(de)估值体系与传(chuán)统(tǒng)的估值体系(xì)有所不同。

　　“所以估值思维(wéi)的变(biàn)化，还有估值(zhí)结论和估值判断的变化(huà)，都是为了更好地适应中国(guó)的(de)市场和经(jīng)济特点，提供(gōng)更精准、更合理的(de)企(qǐ)业(yè)估值(zhí)信息(xī)。”李欣表示。

　　不过，创(chuàng)金合信基金首(shǒu)席经济(jì)学家魏凤(fèng)春(chūn)直言，这需要(yào)在实践中进(jìn)行探索，目(mù)前尚没有公认的指(zhǐ)标可(kě)以(yǐ)使用。

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