金融界5月27日消(xiāo)息 近日因为(wèi)昆明(míng)国资委(wěi)的(de)一封声明，让城投(tóu)债成为关(guān)注的焦(jiāo)点，当(dāng)前(qián)地(dì)方(fāng)债的规模和(hé)地方政府(fǔ)的偿债能(néng)力已经越来越被重视(shì)。如(rú)何如何处(chù)置地方(fāng)债务？

　　中(zhōng)泰证券首席(xí)经济学家(jiā)李迅雷发文称，地方债包(bāo)括地方一(yī)般债、专项(xiàng)债(zhài)和包括城投债在内的各种隐形(xíng)债(zhài)，其规模究竟有多大，尚(shàng)有争议(yì)，但增(zēng)长迅猛。包括(kuò)银(yín)行、保险(xiǎn)、基金等在(zài)内的机构(gòu)投资者(zhě)是(shì)地(dì)方债的(de)主(zhǔ)要持有者，他(tā)们普遍(biàn)担(dān)心的还是城(chéng)投(tóu)债务、非标等地方(fāng)政府隐(yǐn)形债风险。例如，近期贵州省政府发展研究中心提出，“化债工(gōng)作(zuò)推进(jìn)异常艰难，仅依靠自身能力已无(wú)法得到有效解决(jué)。”

　　在(zài)李迅雷看(kàn)来(lái)，在土地财政缩水的背景下，地方(fāng)政(zhèng)府的财权(quán)与(yǔ)事权(quán)不匹配问题又凸显出来。在我国政府杠杆率水平并不(bù)算高的前提下，我国地方政(zhèng)府的(de)杠(gāng)杆率水平确实够高了。需要调(diào)整中央(yāng)和(hé)地方之间债务余额的比例关系。“今(jīn)后应加大中央(yāng)政府(fǔ)的发债规模(mó)，为(wèi)地方经济减负。”他(tā)明确(què)指出。

　　李(lǐ)迅雷认为，在(zài)当(dāng)前中国经济转(zhuǎn)型的关键阶段(duàn)，维(wéi)护地方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)的信用，防范区(qū)域性金融风险显得尤为重要，故在(zài)城投公司还(hái)没有(yǒu)与政府部(bù)门(mén)完(wán)全“脱钩”之前，城投债(zhài)的“信仰”仍需要保持。

　　李迅雷建议(yì)给予困(kùn)难省(shěng)份一定(dìng)的“托(tuō)底(dǐ)”支(zhī)持，在政(zhèng)策上(shàng)大力度(dù)支持地方政府(fǔ)“化债(zhài)”。如帮(bāng)助地方政府（如城投公(gōng)司的借新还旧）降低债务(wù)成本、拉长债务期限（非债券类(lèi)债务展期，如遵义道桥实践(jiàn)银行贷款(kuǎn)展期），通过政策性银行或商业银(yín)行的低(蒋欣现任老公是谁 蒋欣是科班出身吗dī)息资金来(lái)降(jiàng)低债(zhài)务成本，让(ràng)债务(wù)更(gèng)加容易滚续。

　　李迅雷还建议，中央(yāng)政策上支持地方政府通过(guò)出让(ràng)国有资产来偿债。他表示这类(lèi)典型案例为“茅台(tái)化(huà)债”：2019年12月、2020年12月(yuè)茅台集团两次公告无偿划转上(shàng)市公司(sī)共计1亿股股份（合(hé)计占贵州(zhōu)茅台总股本(běn)8％，按当(dāng)时市价计(jì)量市(shì)值约为1600亿元）至贵(guì)州(zhōu)国资。

　　以(yǐ)下文(wén)字来(lái)源李迅雷(léi)金融与投资(zī)（ID:lixunlei0722），原标题《如何处置地(dì)方债务的辨(biàn)证思考》

　　截至(zhì)2022年末全国城(chéng)投有息债务54.1万亿元

　　城投平(píng)台成为地方债务主(zhǔ)要(yào)体现形式(shì)

　　城投债是指城投企业公开发行的公司(sī)债券和中期票据。按照新预算法、“43号文”出台明(míng)确(què)城投债(zhài)与地方政府信(xìn)用(yòng)脱钩，城投公司定位由地方政(zhèng)府投融(róng)资机(jī)构转变为(wèi)市场化运营主体，地方政府不再(zài)对(duì)城投债兜底。但实际上市场仍然把城(chéng)投债看作由地方政府背书(shū)的高信用等级债券(quàn)。

　　因此城投(tóu)公司通常(cháng)都是地方(fāng)政府下设的投融资机构，很难完全独(dú)立成为与政府(fǔ)无关的纯市场(chǎng)化的企(qǐ)业。城投的(de)债(zhài)务主要包括向银行(xíng)借款和发(fā)行债券融资这两种方式，以前一种(zhǒng)方(fāng)式为主，但(dàn)后一种债(zhài)权融资(zī)的规模也不小，到(dào)2022年末，余额估计在13万(wàn)亿(yì)元以上(shàng)。

　　总体看，2011年(nián)以来，全国城投有息(xī)债务快速扩张(zhāng)，每年增(zēng)速均保持在(zài)10％以上(shàng)，到2022年末，全国城投有息债务为54.1万亿元，相较2011年(nián)的6.4万亿元(yuán)增长了7倍以上。

城(chéng)投(tóu)平台发债余额的增长

图片来源：Wind， 中泰证券(quàn)研究所(suǒ)

　　因(yīn)此(cǐ)，城投平台实(shí)际上已经成为地方债务(wù)的主要体(tǐ)现(xiàn)形式，规模(mó)明显超过(guò)地方政府的一般债和(hé)专(zhuān)项债之(zhī)和。城投平台中，如今，城投平台(tái)的债券余额(é)大约为(wèi)13.8万亿(yì)元，迄今并(bìng)无违约案例，说明(míng)城(chéng)投债仍属于地方政府背书的(de)高等级信用债。但是，城投平台的非(fēi)标违(wéi)约情(qíng)况(kuàng)时有(yǒu)发生，银(yín)行贷款展期(qī)、调整还(hái)贷(dài)方式(shì)的(de)也(yě)比较多。

　　地方(fāng)政府应确保(bǎo)城投(tóu)债(zhài)按时兑付，不能轻易违(wéi)约

　　当(dāng)前市场对地方政府债务增长和财政收(shōu)入(rù)增速(sù)下降甚(shèn)至负增长的(de)现象(xiàng)普遍担心，尤其对财(cái)力偏弱的东(dōng)北(běi)、中西部(bù)省份，城(chéng)投债(zhài)的收益率普遍(biàn)高于东部发达省市。2022年13个省土(tǔ)地出让金对政府债(zhài)务利息(xī)覆盖程度不(bù)足100％（2021年只(zhǐ)有5个(gè)），扣除城投拿地(dì)之后(hòu)，捉襟见(jiàn)肘的情况更加明显。

　　河南的永煤债违约之(zhī)后，对河南省(shěng)乃至全(quán)国的(de)信用债市场都造成负(fù)面冲击，信用分(fēn)层现象加剧(jù)，部分(fēn)经济偏弱区域被(bèi)边缘化。例如(rú)青(qīng)海、云南和天津等近几年融(róng)资成(chéng)本仍在(zài)上升；黑(hēi)龙(lóng)江、贵州2017-2019年融资成本大幅上升，虽然2020年以来(lái)融资(zī)成本有(yǒu)所(suǒ)下(xià)降(jiàng)，但整体降(jiàng)幅相较(jiào)全国更小。辽宁、广西、吉林、重庆、陕(shǎn)西、宁夏和甘肃(sù)2020年以来城(chéng)投(tóu)债加(jiā)权平均(jūn)票(piào)面利(lì)率降幅也明显不如全国。

　　当前在经济复苏不及预期的背景(jǐng)下，投资(zī)者的(de)风险偏好明显(xiǎn)下降。为(wèi)此，地方(fāng)政府应(yīng)该确保城(chéng)投(tóu)债的按时兑付。因为违约(yuē)不仅不能(néng)解决债务(wù)问题，反而会恶化区域信用环境，导(dǎo)致地方国企融资难、融资贵。从未来区域经(jīng)济(jì)发(fā)展的角度看，政府部门仍(réng)需要持续举债来(lái)实现(xiàn)经济平稳增长，需(xū)要保持政府信用，不能轻易违约。

　　建议中(zhōng)央大(dà)力(lì)度支持地(dì)方政(zhèng)府“化(huà)债”

　　因(yīn)此(cǐ)，当前迫切(qiè)需(xū)要增强城投(tóu)债权人的持(chí)有信心，首先要(yào)确(què)保城投债不违约(yuē)，这(zhè)就(jiù)意(yì)味(wèi)着城(chéng)投公司能够具备(bèi)低成(chéng)本的借新还旧能力。

　　中央(yāng)提出“谁家的孩子(zi)谁(shuí)家抱”，意味着对地(dì)方债不兜底(dǐ)，但建议给予困难省(shěng)份一定(dìng)的“托底”支持，即在政策上大力度支(zhī)持(chí)地(dì)方政府“化债(zhài)”，如帮助地方政(zhèng)府（如城投公司的借新还旧）降(jiàng)低(dī)债务成本、拉(lā)长债(zhài)务(wù)期限（非债券类债务展(zhǎn)期，如遵义道桥(qiáo)实(shí)践(jiàn)银行(xíng)贷款展期），通(tōng)过政策性(xìng)银行或商业银(yín)行的低息(xī)资金(jīn)来(lái)降低债务成本，让债务(wù)更加容易滚续。

　　此外，对于地方政(zhèng)府可否通过(guò)出让(ràng)国有资产来(lái)偿债方(fāng)面，也(yě)希望(wàng)中(zhōng)央(yāng)给(gěi)予政(zhèng)策上的支持。因为(wèi)今年3月(yuè)1日，国(guó)资委(wěi)在对政(zhèng)协(xié)十三届全国委员会(huì)第五次会(huì)议第00503号(hào)提案的答复中(zhōng)表示(shì)，将适时出台制度规(guī)定(dìng)及操作(zuò)细则，探索国有(yǒu)权益份额(é)规范化退出(chū)的(de)有效方式和途(tú)径，充分(fēn)发挥有(yǒu)限合伙企(qǐ)业的(de)优势，助力(lì)国有(yǒu)企业(yè)创(chuàng)新发展。

　　通过出让(ràng)国有企业股(gǔ)权获得收入偿还(hái)债务，典(diǎn)型案例为“茅台(tái)化(huà)债”：2019年12月(yuè)、2020年12月茅台集团(tuán)两次(cì)公告无偿划转上市公司共计1亿股股份(fèn)（合(hé)计(jì)占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至(zhì)贵州国资。

　　在当前中国经(jīng)济转型的关键阶(jiē)段，维护地方(fāng)政府的信(xìn)用，防范区域(yù)性金融风险显(xiǎn)得尤为重(zhòng)要，故在城投公(gōng)司还没(méi)有与政府(fǔ)部(bù)门完全“脱钩”之前(qián)，城投债的“信仰(yǎng)”仍需(xū)要保(bǎo)持(chí)。

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