王剑(jiàn)，CFA

　　每次银行股跌(diē)至过度低估(gū)时(shí)，股息率(lǜ)相应提升，会(huì)吸引绝对收(shōu)益资金买入，股价也逐步完成筑底。

　　近期，银行股已上涨半(bàn)年(nián)，又(yòu)一次因绝对(duì)收益资金追(zhuī)逐高股息而(ér)上涨。

　　但事实上，银行业经营层面，也已经悄然发生(shēng)一些向好的变化。

　　主要结论

　　01

　　银行(xíng)

　　启(qǐ)动之(zhī)谜

　　如果大家觉得银(yín)行股是这几天才开始上涨(zhǎng)，那么就(jiù)大(dà)错(cuò)特错(cuò)了。事实是：

　　银行(xíng)股(gǔ)自2022年10月底(dǐ)见(jiàn)底之(zhī)后，已(yǐ)经(jīng)持续上(shàng)涨了足足半年时间了……

　　这段时间的银行股涨幅达到(dào)27％，其中部分银(yín)行股涨幅甚至达(dá)到50％以上(shàng)，非常(cháng)可观。当(dāng)然，中间(jiān)也(yě)不是(shì)一帆风顺，2022年10月银行(xíng)股快速(sù)下(xià)跌后，迅速反弹。过(guò)完2023年春节后(hòu)，却冲(chōng)高(gāo)回落，调(diào)整了近两个月时间，跌幅不结婚时还是处的多吗，结婚还是处的有多少(bù)大，不到(dào)10％。然后于3月底(dǐ)开始上涨，近期加(jiā)速上涨。

　　这种事情并不是第一次发生。过去银行股(gǔ)的(de)大行情(qíng)，都(dōu)是在悄无声(shēng)息(xī)中默默(mò)上(shàng)涨(zhǎng)的，因为银行股平时关注(zhù)度并不(bù)高。等到因几根大线性(xìng)而吸(xī)引大家来(lái)关(guān)注时，已经涨(zhǎng)幅不小了。

　　上一(yī)次类似(shì)的事(shì)情是(shì)2014年。或许(xǔ)经(jīng)历过的人都能记得，2014年11月，因为一次比较意外(wài)的“双降(jiàng)”（降息、降准），金融股拔地而起。但在此之前，银行指标大约在3月见底，然后(hòu)不声不(bù)响地(dì)开始回升(shēng)，到11月(yuè)时，8个(gè)月左右(yòu)时间，涨幅22％。

　　其他(tā)几次银行(xíng)股见底(dǐ)，也有(yǒu)类(lèi)似的情况：没有明确利好(hǎo)，没有明(míng)确新闻，银(yín)行股却自己慢慢从底部爬起(qǐ)来(lái)了。

　　是谁先知(zhī)先觉？

　　为(wèi)行情归(guī)因并(bìng)不(bù)容易，因为很难验(y结婚时还是处的多吗，结婚还是处的有多少àn)证。如果确(què)实没有实质(zhì)性利(lì)好，那么只能(néng)从资金(jīn)面去猜测：可能是估(gū)值便宜(yí)到(dào)很多资金愿意(yì)出手了(le)。由于(yú)银行盈利能(néng)力非常(cháng)稳定，估值低往往意味着股息率高。因(yīn)为：

　　ROE稳定，分红率稳定，PB越低则股息率(lǜ)越高。

　　而若PB低至(zhì)一(yī)定水平时，股息(xī)率就会非常(cháng)诱人。比如(rú)近年来，大行的ROE在10％以上，分红(hóng)率30％左右，PB一度低至0.5倍以下，那么计算出来的股(gǔ)息率高达(dá)6.6％，非常可(kě)观。

　　这就好(hǎo)比一只票息率6.6％的可转债(zhài)。如果盈利能力保持，则后续每年收取6.6％的(de)“利(lì)息”，如果(guǒ)股价(jià)上(shàng)涨(zhǎng)，还能享受资本利得。当(dāng)然，如果股价(jià)再跌，或盈利能力（ROE）、分(fēn)红(hóng)率下降，则会遭受损失(shī)。但(dàn)由于ROE已在底部，近期很(hěn)难再降了(le)。因此，这就非常(cháng)像(xiàng)一张可转债，其市价(jià)下跌时，会(huì)有个(gè)估(gū)值下限，即“债券价值”。

　　于是，其(qí)投资价值(zhí)就出来了。如果这张“可转(zhuǎn)债”的票(piào)息率高到一定程度，显著高过一些资金的成本，那(nà)么(me)这些资金自然愿意参与。

　　这样(yàng)，银行股(gǔ)就形成一个隐形的(de)“估值(zhí)底”，当(dāng)估值低(dī)至(zhì)一定水平时，股息率诱人(rén)，就会有人参(cān)与。

　　当然(rán)，这(zhè)个估值底(dǐ)在某些情况(kuàng)下会被(bèi)打(dǎ)破，即因为一些负面因素的(de)存在，导(dǎo)致市场先生觉得银(yín)行(xíng)股的(de)估值或(huò)盈利能力还将下行。

　　02

　　谁在买

　　谁在卖

　　因此，银行(xíng)股那种(zhǒng)悄无声息的底部，可能并没有什么(me)实质利好，就(jiù)是有些看(kàn)中股息率的资(zī)金(jīn)默默(mò)买(mǎi)入，把(bǎ)底部给买出来了。

　　这(zhè)是些什么样的资金呢？

　　首先(xiān)可以排除的(de)就是以(yǐ)股(gǔ)票型公募基金为代(dài)表的机构投资者。因为他们的(de)考核要(yào)求是相对(duì)收益(yì)，因此在大多数时候，他们不(bù)会因为股息(xī)率诱人而买入(rù)，他们(men)的任务(wù)是战胜自己基金的基准(zhǔn)，或(huò)者战胜可比基(jī)金同仁(rén)。所(suǒ)以，即使(shǐ)股息率(lǜ)高(gāo)，他们也很难做出(chū)赚取(qǔ)股息(xī)率的决(jué)策(cè)，这不是他们的考核目标。

　　因(yīn)此，银行股(gǔ)从底部(bù)开始悄悄上(shàng)涨的这段时间(jiān)，公(gōng)募基金(jīn)参与很低，这次也不(bù)例外。

　　从(cóng)数据上也可验证：从(cóng)33家银行股2022年底基金持仓比重来看，比重越低，期间（过(guò)去半年，后同(tóng)）涨幅越大，比重越高(gāo)则涨幅(fú)越小。

　　除了公募基金，其(qí)他类似(shì)考核的机构投资者也是类似。

　　从(cóng)数据上看，我们确实看到(dào)，2023年第一季度较上年(nián)末(mò)，大(dà)部分A股银(yín)行(xíng)股的基(jī)金持仓比例是下降(jiàng)的，有些个股甚至(zhì)降幅不小(xiǎo)。

　　（一季度基金持股比(bǐ)重降幅；单位：个百分点；来源：WIND）

　　回顾第一季度，银行(xíng)指数(shù)走了个过山车，先是上涨，然后春节后(hòu)下(xià)跌（这段时间刚好是人工智(zhì)能概念股大涨，因此机构投资(zī)者有可能是卖出(chū)银行等股票，换仓至(zhì)计算机(jī)股票）。到了4月初，人工智(zhì)能等板块(kuài)行情回落后(hòu)，银行(xíng)股重拾(shí)升势(shì)，且(qiě)涨幅加速。春节(jié)后的这段(duàn)时(shí)间，银行(xíng)股(gǔ)刚(gāng)好和人工智(zhì)能走(zǒu)出(chū)了一(yī)个(gè)完美的“对称(chēng)”走势。

　　而其他投资者(zhě)，比如个人、外资(zī)、自营、保险、资管等，则可(kě)能是买入的。因为这些资金不考(kǎo)核相(xiāng)对收益(yì)，更多的(de)是追求绝对收益，因此(cǐ)有可能是高股息股票的青(qīng)睐者(zhě)。

　　而决定他们买入的因素中(zhōng)，资金成(chéng)本应(yīng)该是个重要因素(sù)。目前，我国近(jìn)期市(shì)场利(lì)率较低、资金充(chōng)沛，其(qí)他可(kě)替(tì)代的投资(zī)机会较少，因此股(gǔ)息率显得诱(yòu)人。同时，美国加息接近尾声，他们(men)的资金成(chéng)本也有望下行，我国高股息(xī)股票(piào)也有吸引力。

　　然后我们通过(guò)数据(jù)来加以验(yàn)证。

　　从(cóng)2023年一季度情况来看，外(wài)资确(què)实在买入大行，并且数量还(hái)不少。不过保险资金却是有(yǒu)进(jìn)有出，这(zhè)一点有点与我们预(yù)期不符。基(jī)金主要在卖(mài)出。此外，还有些一般法人、其他投资者在(zài)买(mǎi)入。

　　（一季(jì)度各(gè)类投资者(zhě)持股变化数(shù)；单位(wèi)：亿(yì)股；来(lái)源：WIND）

　　整体而言，结论大致成立，即(jí)：在(zài)银(yín)行股估值极(jí)低的时候，追(zhuī)求绝对收(shōu)益(yì)的资(zī)金买入了高股息率的个股(gǔ)。

　　从散点图(tú)上也可以(yǐ)清晰看到这一(yī)点：

　　因(yīn)此，这次结婚时还是处的多吗，结婚还是处的有多少(cì)行(xíng)情，和(hé)历史上很多次(cì)银行底部启动一样，很可能是青(qīng)睐高(gāo)股息率的(de)资金，买(mǎi)入低估值、高(gāo)股息(xī)率的银行股(gǔ)。而他们的口味与公募基金(jīn)刚好是相(xiāng)反的。

　　03

　　事(shì)情(qíng)在悄悄

　　起变化(huà)

　　以上(shàng)分析，说明了过去半年的银行(xíng)股行情(qíng)，是追求绝对(duì)收益(yì)的资金(jīn)，买入了(le)高(gāo)股息率的银行股。眼下，很多银行股股息(xī)率(lǜ)依然(rán)较高，而资金面依然宽(kuān)松，那(nà)么这(zhè)些高股息率(lǜ)股票(piào)对绝对(duì)收益(yì)资金依然是有(yǒu)吸引力的。

　　那(nà)么在银行业的(de)经营层面，有没有实质变化呢？

　　我们在3月曾(céng)经提出，过(guò)去三年期间的一(yī)些特殊政策(cè)，已经出(chū)现调整的迹象，银行业将要(yào)进入新(xīn)的均衡格局。比如，在普惠小微领域，过去几年(nián)大行承担(dān)了一些监管(guǎn)要(yào)求，每年普惠(huì)小(xiǎo)微信贷的(de)增长非常快，投放(fàng)利率很低，这对小微金融市(shì)场格局(jú)造成(chéng)了(le)较大(dà)影响(xiǎng)，尤其是(shì)对(duì)一些原来从事小微业务的中小(xiǎo)银(yín)行(xíng)造成压力。

　　【深度(dù)】大小行小微金融逐(zhú)步达(dá)到新(xīn)均衡

　　而在4月27日，银保监会(huì)办公厅发布(bù)《关于2023年(nián)加力提升小微企业金融服务质量的通知(zhī)》（银保监办发〔2023〕42号），对工作要求有了一些调整。比如，不再(zài)提“两(liǎng)增”（指单户授信总(zǒng)额1000万元以下(xià)小(xiǎo)微企(qǐ)业贷款同比增(zēng)速不低(dī)于各(gè)项贷(dài)款同比增速，有贷(dài)款余额的户数不低(dī)于上年同期水(shuǐ)平）要求，不再刚性要求降低小微信贷利率，而是要求“合理确定贷款利率”，不再提(tí)“应延尽延”。

　　除了小微金融领域，其他方面的(de)工(gōng)作要(yào)求(qiú)也陆续从过去三年(nián)的阶段(duàn)性政(zhèng)策，慢慢回归至常(cháng)态化。

　　而银行业(yè)这几年(nián)由于净息差显著回(huí)落，盈利(lì)能力也(yě)渐渐接近(jìn)合(hé)理(lǐ)利润(rùn)底线。因为银(yín)行业需要留存一定(dìng)的利润(rùn)用于补充资本，进而支持下(xià)一期的信贷投放，因此(cǐ)利(lì)润并不是越低(dī)越好，需(xū)要维持(chí)一个合理(lǐ)利润。而目(mù)前(qián)盈利(lì)能(néng)力已经(jīng)接近这一底(dǐ)线，所以政策也会相应调整了。

　　【随(suí)笔】什么是银行的(de)合理利(lì)润和合理息差

　　可(kě)见，行(xíng)业(yè)的一些情况已经悄悄发生(shēng)变化了。

　　那么，有没有(yǒu)一种可(kě)能：那些(xiē)买入高股息股票的投(tóu)资者中，真有些先知先觉者，已经嗅(xiù)到(dào)了不一样的味(wèi)道(dào)？

　　本文为金融业研究方法(fǎ)探讨。本文不是证券研究报(bào)告，不构(gòu)成(chéng)任何投资建(jiàn)议，涉及个股也(yě)仅为举(jǔ)例(lì)或陈述事实之(zhī)用，不代表(biǎo)我们对他们(men)的证券或产品的推(tuī)荐。具(jù)体投资建议请参考我们的研究报(bào)告。

未经允许不得转载：MP3i音乐网址大全-MP3下载,网址导航,音乐在线试听,中国音乐网址导航第一站 结婚时还是处的多吗，结婚还是处的有多少