5月13日(rì)，年内首只央企主题ETF——华(huá)泰柏瑞(ruì)中证央企红利ETF发布公告称(chēng)，其(qí)累(lèi)计(jì)有效认购(gòu)申请份额(é)总额超(chāo)过20亿份发行上限(xiàn)，将(jiāng)启动比例(lì)配(pèi)售。这则(zé)小公告体(tǐ)现出市场对这一“中特估”主题的追捧力度。

　　实(shí)际上，近期(qī)围绕(rào)着“中特估”的行情(qíng)，市场关(guān)注度非常高，5月15日首批(pī)3只(zhǐ)央企回报ETF发行(xíng)，更成(chéng)为这一波“中特估(gū)”行(xíng)情的催化剂。实际上(shàng)，早在去年底及今年一(yī)季度，一些基金经理开始(shǐ)调(diào)仓换股“中(zhōng)特估概念”。

　　目前“中特估”资(zī)金面(miàn)、情绪面、估值方式等(děng)问题成(chéng)为市场关注焦(jiāo)点，中国基金(jīn)报采访多位投研人(rén)士，解析“中特估”这些焦点(diǎn)问题。

　　央企主(zhǔ)题(tí)ETF密集上报(bào)发行

　　行情催化剂？

　　市场对“中特估”主题积极追捧(pěng)。不(bù)仅(jǐn)华(huá)泰(tài)柏瑞(ruì)中证央企红利ETF罕见出现启动“比例配售”情况，今(jīn)年场内多只“中字头(tóu)”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合(hé)计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后(hòu)续有多只国央企(qǐ)主题基金发行，市场对此(cǐ)充满(mǎn)期待，如(rú)5月15日(rì)就(jiù)有3只央企(qǐ)回报ETF，后续(xù)跟踪央企(qǐ)科(kē)技(jì)引领、央企现代能(néng)源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎堆上报的央(yāng)国企基金(jīn)在排队(duì)入市。

　　这些或(huò)成(chéng)为这一波“中特估(gū)”行(xíng)情的催化剂。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基金经理(lǐ)何(hé)龙表示，央(yāng)企ETF发行在情(qíng)绪上是构成(chéng)催化因素的(de)，近期银行股大涨(zhǎng)的一个催化(huà)因素就是(shì)积极(jí)推介相关央企(qǐ)ETF的发行。

　　“随着(zhe)央企ETF的发(fā)行(xíng)，和诸将进酒为何读qiang，陈道明朗诵《将进酒》多主题基金的(de)申(shēn)报发行(xíng)，我认为确实(shí)会成为引爆行情的催化剂，基本面、资金面、政策面都在向好，下(xià)半年，中特估有可能独领风(fēng)骚。”万(wàn)家基金章恒更(gèng)是(shì)表示。

　　同样(yàng)，博时基金指(zhǐ)数与量化投(tóu)资部基(jī)金经理杨振建就(jiù)表示，近期密集申报的国央企主(zhǔ)题基金主要涉(shè)及(jí)“股东回报”、“科技(jì)引领”、“现(xiàn)代能(néng)源”几大主题(tí)，这样的布局可以更好(hǎo)支(zhī)持央国(guó)企的估值(zhí)重塑。

　　“央(yāng)企(qǐ)ETF的发行将成(chéng)为行(xíng)情进一步上(shàng)涨(zhǎng)的催化剂。去年以来公(gōng)募基金发(fā)行整体平淡(dàn)，近期(qī)多只国央(yāng)企主题(tí)基(jī)金(jīn)申报和发(fā)行，行情火热下将为市场带(dài)来增量资(zī)金，有望推动进一(yī)步上涨。”杨振建进一步(bù)表示。

　　此(cǐ)外，银(yín)华基金(jīn)ETF业务总监王帅认(rèn)为，公募基金积极布局央(yāng)国企主题(tí)基金(jīn)，一方(fāng)面是因为新一轮深化国企改革的大(dà)幕(mù)将拉开，叠加“中(zhōng)特(tè)估”概念(niàn)，央国企上市(shì)公司(sī)的投资价值凸(tū)显，该主题的基金将为(wèi)投资者提供更丰富(fù)的工具(jù)以参与(yǔ)到央(yāng)国企投资。另一方面是(shì)落(luò)实公(gōng)募(mù)基金(jīn)行业高质量(liàng)发展的要求，引导更多资金参与央国(guó)企改革，更好发(fā)挥公募基金服务资本市场(chǎng)改革、服务实体经济和国家战略的作用。

　　王(wáng)帅表示，未来(lái)央(yāng)企ETF的发行(xíng)将为央企相关(guān)标的和板(bǎn)块(kuài)带来增(zēng)量资金，提升交(jiāo)易活(huó)跃度，有望(wàng)成为中特估(gū)行(xíng)情的催化剂。

　　存(cún)量(liàng)市(shì)场中变赛道(dào)

　　积极调仓换股？

　　2023年以(yǐ)来，市场结构(gòu)性行(xíng)情明显(xiǎn)，中特估和人工智能成为两大明显的主线(xiàn)，而(ér)新能源等(děng)前期热门赛道股(gǔ)冷却，在此背景下，一些(xiē)基金经理开始(shǐ)调(diào)仓换(huàn)股“中特估(gū)概念(niàn)”。

　　万家基金基金经(jī将进酒为何读qiang，陈道明朗诵《将进酒》ng)理章恒直(zhí)言，自己目前重点关(guān)注三大行(xíng)业，火电、券商、军工，这三(sān)大(dà)行业主(zhǔ)要是央企或地方(fāng)国资(zī)所在的行(xíng)业(yè)，民营企业占比较少(shǎo)。

　　“首先是基于行(xíng)业本身基本面在(zài)今年会有重大的向上变化(huà)的机会，比(bǐ)如(rú)火电，会受益于煤(méi)炭价(jià)格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受益于今年市场成交(jiāo)量的放大，盈(yíng)利大(dà)幅增长等。同时，随着(zhe)国有(yǒu)企(qǐ)业改革的推进，大概(gài)率这些(xiē)企业会进入一个提质增效、释放业绩的(de)过程。”章恒表(biǎo)示(shì)，中特估(gū)是过去5年10年改革(gé)的成果，是非常基本面的，和他(tā)过去1至2年研究投(tóu)资思路(lù)也非(fēi)常吻合，为在下半年抓(zhuā)住(zhù)这波中(zhōng)特估(gū)的投资机(jī)会(huì)做好了准备。

　　“去年年(nián)底已(yǐ)开(kāi)始重视(shì)中特估的投资机会(huì)，判断中特估的机会(huì)未来(lái)三年(nián)分两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙表示，第一(yī)阶段也(yě)就是(shì)今年(nián)以数(shù)字(zì)经济和(hé)“一带一路”的主(zhǔ)题普(pǔ)涨性机会为(wèi)主，包(bāo)括低于1倍PB、分(fēn)红收益(yì)率极高的品种，将会迎来(lái)普涨(zhǎng)性的(de)机会(huì)。第二阶段是未来(lái)两年，在主题(tí)性机会消(xiāo)散以后，基于顶层设计对国央(yāng)经(jīng)营管(guǎn)理价值导向变(biàn)化，我们判断经营成果随之改(gǎi)变(biàn)是(shì)一个(gè)慢(màn)变(biàn)量(liàng)，会在(zài)未来两年体现(xiàn)在(zài)每一(yī)个央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前(qián)在挖掘公司经营层(céng)面可能(néng)发生显(xiǎn)著正向变化的个股提前进行布局(jú)，比如医药和消费等(děng)行业。

　　其实一(yī)季报已经(jīng)显(xiǎn)露出不少基金(jīn)在行动(dòng)。国金(jīn)证券(quàn)研究所数(shù)据显示(shì)，偏(piān)股主动(dòng)型(xíng)基(jī)金2022年年报前(qián)十大重仓股股票池(chí)中，“中特估”概念占偏股主(zhǔ)动型基(jī)金(jīn)持有股票市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一(yī)季(jì)报披(pī)露(lù)的持仓(cāng)中(zhōng)，“中特估”概念占偏股(gǔ)主动(dòng)型基金持有股票(piào)市值比(bǐ)例提高到4.19％。

　　“中特估”概念股在偏股(gǔ)主动型基金的持仓中，占比(bǐ)明显提高。上述(shù)数据显示(shì)，根据偏股(gǔ)主动型(xíng)基金2022年报及2023年一(yī)季报(bào)十大重仓股的数据，剔除个股涨跌影响，估计(jì)了各(gè)基金(jīn)主动加(jiā)仓“中特估”概念股的市值占(zhàn)2022年末股(gǔ)票总市值(zhí)比例，一季度超过(guò)30％的偏股主动型(xíng)基金主(zhǔ)动加仓(cāng)了“中特估”概念股，198只基(jī)金(jīn)在2022年(nián)末不持有“中(zhōng)特估”概念(niàn)股，但在一季度买(mǎi)入。

　　不仅如此，中信证券数(shù)据统(tǒng)计也显示，一季度主动偏(piān)股型公募基金对港股央国(guó)企(qǐ)的持股市(shì)值(zhí)比重达到2019年以来的新高，港股央国企(qǐ)持股总市值占港股持股总市值的比(bǐ)重由(yóu)2022年(nián)四(sì)季(jì)度(dù)的(de)25.1％提升(shēng)至2023年一(yī)季度的32.9％，远高(gāo)于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研上加大力量？

　　构建国央(yāng)企(qǐ)专门的股票库(kù)

　　可(kě)以(yǐ)说中国特色估值体系，正(zhèng)深刻(kè)影响基金(jīn)公(gōng)司的投研，落实到日常的投研流程和实践之(zhī)中，不(bù)少基金公司在加大投研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通(tōng)红利(lì)机会基(jī)金经(jīng)理何龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计改变研(yán)究(jiū)员(yuán)过去对国央企的(de)固定思(sī)维，需要(yào)实地考察国央(yāng)企，并且需要利用当前国央企愿意(yì)交流(liú)的契(qì)机，多花精力去进(jìn)行跟踪发(fā)现变化。

　　另一(yī)方(fāng)面，融通(tōng)基金在行(xíng)动上，要求研究员将自己所覆盖行业(yè)的所(suǒ)有国央企构建(jiàn)专门的股票库，并进行长(zhǎng)期跟踪，包括考察其(qí)实地调研的(de)的成果，了解国央企(qǐ)经营(yíng)思路和财务导向的变化，结合行业(yè)趋势和特征，寻找价值洼地(dì)，发现预期(qī)差。

　　同(tóng)样的，银华基金ETF业务总监王帅也谈(tán)到(dào)“认识”上的重视。他表示(shì)，通过深入学习(xí)，对“中特(tè)估”有了(le)更深刻的认识：首先要认识市(shì)场(chǎng)体制(zhì)机制、行业产业结构(gòu)、主体持续发展能力等方面(miàn)所(suǒ)体(tǐ)现的鲜(xiān)明中国元素(sù)和发展(zhǎn)阶段特征，“中特(tè)估(gū)”应该(gāi)是在此基(jī)础上构建(jiàn)的具有(yǒu)时代特(tè)征和(hé)中(zhōng)国特色、符合国家战(zhàn)略(lüè)导向的(de)估值体系，而(ér)不(bù)是简单套用国外(wài)的传(chuán)统估值模型。

　　“中特估是一种新的提法，但(dàn)是这个概念(niàn)所涉及到的行业和公司，一直在发生(shēng)的(de)变化。”万家基金(jīn)经理(lǐ)章恒(héng)表示(shì)，万(wàn)家基(jī)金(jīn)一直非(fēi)常(cháng)关注(zhù)传统产(chǎn)业的变化，诸(zhū)如煤(méi)炭、金融、建筑等多个领(lǐng)域，因此也是一(yī)定能够抓(zhuā)住中(zhōng)特(tè)估这(zhè)波行情的机会的。同(tóng)时，随着时局的变化，也(yě)在增加相关行业的研究力量(liàng)。

　　此外，创金合信(xìn)基(jī)金首(shǒu)席经济学家魏凤春表示，积极践(jiàn)行中国特色(sè)的估值体系是资本(běn)市(shì)场(chǎng)使命，投资(zī)者需要学习领会并针对(duì)原(yuán)有的估值体系进行改造，以适应现实的需要。明确该体系的框架是第一位的工作，合理设置(zhì)指标也非常(cháng)重要，投资者的认可和实施是最终该体系能否具备长期(qī)价值(zhí)的(de)基(jī)础(chǔ)。不过，他(tā)也提(tí)醒(xǐng)，人为的拔估值是很大的认知(zhī)误区，市场化认可是基本的常(cháng)识，不可(kě)误判。

　　体现社会价值与(yǔ)国家(jiā)战略价值(zhí)

　　新估值(zhí)方式？

　　央(yāng)国企是国(guó)民(mín)经济的支柱，国企央企发展要符合国家战略发展发向，更需要承(chéng)担社会公共责任等(děng)。而(ér)这些(xiē)都应(yīng)该考(kǎo)虑进估值体系之中，也引发市场关注(zhù)。

　　多数受访的基金经(jīng)理认(rèn)为，对于国央(yāng)企(qǐ)的(de)估值方式要(yào)充分体现企(qǐ)业的社(shè)会价(jià)值与国家战(zhàn)略价值，目前(qián)已经形成了初(chū)步的企(qǐ)业社会价(jià)值(zhí)评价体系。

　　“如(rú)何定价国(guó)有企业承担(dān)社会价值、符合(hé)国家战略发展的价值？首要(yào)任务就(jiù)构建中国特色的价值评价体系，改变从以私人股东权(quán)益出(chū)发，现(xiàn)金流折现为(wèi)主要方法的(de)单一价值估值体系，转(zhuǎn)向(xiàng)社会整体价值(zhí)观念、纳入中国特色(sè)的ESG评价(jià)体(tǐ)系(xì)，充分(fēn)体现企(qǐ)业的社会价值与国(guó)家(jiā)战略价值(zhí)。”博时基金指(zhǐ)数与量化投资部基金(jīn)经理杨振建表示(shì)。

　　杨(yáng)振建也直(zhí)言，近年(nián)来国(guó)资委指导国内团队对于中国特色ESG披露(lù)与(yǔ)评价(jià)体系不(bù)断探索，结(jié)合国(guó)际通用规则，目前已经形(xíng)成了初步的企业(yè)社(shè)会(huì)价值(zhí)评价(jià)体(tǐ)系，其(qí)中包括《企(qǐ)业ESG披露指南(nán)》、《中央企(qǐ)业上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝皮书（2022）》等(děng)。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王帅也认(rèn)为，“中特(tè)估”应该是注重企业价值的可持续估值，要重视股(gǔ)东、员工和(hé)社(shè)会责任等要素对企业稳(wěn)健成长的重大(dà)意义，重视稳定的现金流、持续增长的(de)盈利、科技(jì)创新对提升企(qǐ)业内在(zài)价值的(de)积(jī)极作(zuò)用，这样(yàng)有(yǒu)利于提高估值定价模(mó)型(xíng)的科学性(xìng)和(hé)有效性(xìng)。

　　“在指(zhǐ)数编(biān)制、策略构建等(děng)实务(wù)工作中，都(dōu)有成(chéng)熟的量(liàng)化(huà)指(zhǐ)标可以(yǐ)使用，包(bāo)括净资(zī)产收益率、营业现金比率、资产负债率、研发经费投入(rù)强(qiáng)度等等。”王帅也表示。

　　嘉(jiā)实金融精选(xuǎn)基金(jīn)经理李欣更细致分析在(zài)估(gū)值思维、估值结论、估值判断上有变化，尤其是估值的方法和指标上(shàng)，他(tā)认为其包括产业链上下游的衡量、全要(yào)素(sù)成本等，以及(jí)在纵向和(hé)横向上(shàng)的研究，强调(diào)政策优惠、产业发展、市场竞争力和可持续(xù)发展等各种因素与企业价(jià)值的关系。这些因素在对(duì)估值结(jié)论和判断的影响上，也使得中国特色的估值体系与(yǔ)传统的(de)估(gū)值体系有所(suǒ)不(bù)同。

　　“所以估值(zhí)思维的变(biàn)化，还有估值结论和估值判(pàn)断的变化(huà)，都是(shì)为了更(gèng)好地适应中国(guó)的市场和经济特(tè)点，提供更精准、更合(hé)理的(de)企业(yè)估值信(xìn)息(xī)。”李(lǐ)欣表示。

　　不过，创金合信基金首(shǒu)席经济学(xué)家魏(wèi)凤(fèng)春直言，这(zhè)需要在实践中进行(xíng)探索，目前尚没有公认的(de)指标可以使用。

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