王剑，CFA

　　每(měi)次(cì)银行(xíng)股跌至过度低估时，股息率相应提升，会吸(xī)引绝对收益资金买入，股价也逐(zhú)步(bù)完成筑(zhù)底。

　　近(jìn)期，银行股(gǔ)已上(shàng)涨半年(nián)，又一次因绝(jué)对收益资(zī)金追(zhuī)逐高(gāo)股息而上涨。

　　但事(shì)实上(shàng)，银行业经(jīng)营层面，也已经悄然发生一(yī)些向好(hǎo)的变化。

　　主要结论

　　01

　　银行

　　启动之谜(mí)

　　如果(guǒ)大(dà)家觉得银行(xíng)股(gǔ)是这几天才开始上涨，那么就(jiù)大错特错了。事实(shí)是：

　　银行股自2022年10月底见底之(zhī)后，已经(jīng)持续上涨了足足半(bàn)年时间了……

　　这段时间的银行股涨幅达到(dào)27％，其中部分银行股涨(zhǎng)幅甚至达(dá)到50％以上，非常(cháng)可观。当然，中间也不是一帆(fān)风顺，2022年(nián)10月(yuè)银行(xíng)股快速下跌后，迅速反(fǎn)弹。过完2023年春节后，却(què)冲(chōng)高(gāo)回落，调整(zhěng)了近两个月(yuè)时间，跌幅不大，不(bù)到10％。然后(hòu)于3月底开(kāi)始上涨，近期加速上涨。

　　这种事情并不是第一次发生。过去银行股的(de)大行(xíng)情(qíng)，都是(shì)在悄无(wú)声息中默默(mò)上涨的，因为银行股(gǔ)平时(shí)关注度并不高。等(děng)到因几根大(dà)线性(xìng)而吸引(yǐn)大家来关注时，已(yǐ)经涨幅不小(xiǎo)了。

　　上一次类似的事(shì)情是2014年(nián)。或许(xǔ)经历过的人都能记得(dé)，2014年11月，因为(wèi)一(yī)次比(bǐ)较(jiào)意外的“双降”（降息(xī)、降准），金融股拔地而起。但在此之前，银行指标大约在3月见底，然(rán)后不声不(bù)响地开(kāi)始(shǐ)回升，到11月时(shí)，8个月左右时间(jiān)，涨幅22％。

　　其他几次(cì)银行(xíng)股见底(dǐ)，也有类似的情况：没有明确利好，没(méi)有明(míng)确新闻，银行(xíng)股却(què)自(zì)己慢慢(màn)从底部(bù)爬起(qǐ)来了。

　　是谁先知先觉？

　　为行(xíng)情归因并不容易(yì)，因为很难验(yàn)证(zhèng)。如(rú)果(guǒ)确(què)实没(méi)有(yǒu)实质性利好(hǎo)，那(nà)么只能从(cóng)资金面(miàn)去猜测(cè)：可能(néng)是估值便宜到很(hěn)多资金愿意出手了。由于银行盈利能力非常稳定，估(gū)值低往往(wǎng)意(yì)味着股(gǔ)息率高。因(yīn)为(wèi)：

　　ROE稳(wěn)定，分红率稳(wěn)定，PB越低(dī)则股息率越高(gāo)。

　　而若PB低至一定水平时，股息率就会非常诱人。比如近年来(lái)，大(dà)行的(de)ROE在10％以(yǐ)上，分(fēn)红率(lǜ)30％左右，PB一度(dù)低至0.5倍以四氧化三铁铁几价氧几价，骂人三氧化二铁什么意思(yǐ)下，那么(me)计(jì)算出来的股(gǔ)息率高达(dá)6.6％，非常可观。

　　这就好比(bǐ)一只票息率6.6％的可转(zhuǎn)债(zhài)。如(rú)果盈利能力(lì)保持，则后续每年收取6.6％的(de)“利息”，如果股价上涨，还能(néng)享受资(zī)本利得。当然(rán)，如果股价再跌，或盈利能力（ROE）、分红率下降，则(zé)会(huì)遭受损失(shī)。但由于ROE已(yǐ)在底部，近期很难再降了。因此，这就非常(cháng)像一张可转债，其市(shì)价下跌时，会有(yǒu)个估值(zhí)下限，即(jí)“债(zhài)券价(jià)值”。

　　于是，其投资价值就出来了(le)。如果这张“可转(zhuǎn)债”的票(piào)息率高到一定程(chéng)度，显著(zhù)高过一些资金的成本，那么这些资金自然愿意参与。

　　这样，银行股就形成(chéng)一个隐形的“估(gū)值(zhí)底”，当估值低至一定水(shuǐ)平时，股息率诱人，就会有人参与。

　　当(dāng)然，这个估值(zhí)底在某些情况下会(huì)被打破，即因为一些负面因素的存在，导致市(shì)场先生觉得(dé)银行(xíng)股的估(gū)值或(huò)盈(yíng)利能力还将下行(xíng)。

　　02

　　谁在(zài)买

　　谁在卖

　　因(yīn)此，银行股那种悄无声(shēng)息的底部，可能并没有什么实(shí)质利好(hǎo)，就(jiù)是有些(xiē)看中(zhōng)股息率(lǜ)的(de)资金默(mò)默买入(rù)，把底(dǐ)部给买(mǎi)出来了。

　　这(zhè)是些(xiē)什么样的资金呢？

　　首先可以排除的就是以股票型公(gōng)募基金(jīn)为四氧化三铁铁几价氧几价，骂人三氧化二铁什么意思(wèi)代表的(de)机(jī)构投(tóu)资(zī)者。因为他们的考(kǎo)核(hé)要求(qiú)是相对收益，因此在大多(duō)数时候(hòu)，他们不会因为(wèi)股(gǔ)息(xī)率诱人而买入，他们的任务是战胜自(zì)己基金(jīn)的基准(zhǔn)，或者战胜可比(bǐ)基金同仁。所以(yǐ)，即使股息率高，他们(men)也很难做出赚(zhuàn)取股息率的(de)决策，这不是他们的(de)考核目(mù)标。

　　因(yīn)此，银(yín)行(xíng)股从底(dǐ)部开始悄悄上涨(zhǎng)的这段(duàn)时间(jiān)，公(gōng)募基金参与(yǔ)很(hěn)低，这次也(yě)不例(lì)外。

　　从数据上也可验(yàn)证：从33家银行股2022年底基金持仓(cāng)比(bǐ)重来(lái)看，比重越低(dī)，期间(jiān)（过去(qù)半(bàn)年，后(hòu)同）涨幅越大，比重越高则涨幅越(yuè)小。

　　除了(le)公募(mù)基金，其他类(lèi)似考核的机构投资者(zhě)也(yě)是类似。

　　从数据(jù)上看，我(wǒ)们(men)确实看(kàn)到，2023年(nián)第一(yī)季度较上年(nián)末，大(dà)部分A股银行股的基金持仓比例(lì)是下降的(de)，有些个股甚至降幅(fú)不(bù)小。

　　（一季度基金持股比重(zhòng)降幅；单位：个百(bǎi)分点；来源：WIND）

　　回(huí)顾第一季(jì)度(dù)，银行指数走了个过山车(chē)，先是上涨，然后(hòu)春节(jié)后下跌(diē)（这段时(shí)间刚好(hǎo)是人工智能概念股(gǔ)大涨，因此机构(gòu)投资者有(yǒu)可能是卖(mài)出(chū)银行等股票，换仓至(zhì)计(jì)算机股票）。到了(le)4月初，人工智能等板块行情回落后，银行股(gǔ)重拾升势(shì)，且(qiě)涨幅加速(sù)。春节后的这(zhè)段(duàn)时间，银行股(gǔ)刚好和(hé)人工智能走出(chū)了一(yī)个完美的(de)“对称(chēng)”走势。

　　而其(qí)他投资者，比如个人、外(wài)资(zī)、自营、保险、资管等，则可能是(shì)买入的。因(yīn)为这些(xiē)资金不考核相对收益，更多的是追求绝对(duì)收益(yì)，因此有可能是高(gāo)股(gǔ)息股票(piào)的青睐者。

　　而(ér)决(jué)定(dìng)他们买(mǎi)入的因素中，资金成本(běn)应该是(shì)个重要因素。目前(qián)，我国近期市(shì)场利率较低、资(zī)金充沛，其他(tā)可(kě)替代的投资(zī)机(jī)会较少，因此股息率显(xiǎn)得诱人。同时(shí)，美国(guó)加息(xī)接近(jìn)尾声，他们的(de)资金成本也有望下行(xíng)，我(wǒ)国高股(gǔ)息(xī)股票也有吸引力(lì)。

　　然后(hòu)我们通过(guò)数(shù)据来加以验证。

　　从2023年一季(jì)度情况来看，外资确(què)实在买入大(dà)行，并且(qiě)数(shù)量还(hái)不少(shǎo)。不过保险资金(jīn)却是有进有出，这一点(diǎn)有点与我们预期不(bù)符。基金主要(yào)在卖出(chū)。此外(wài)，还有些一般法人、其(qí)他(tā)投资者在(zài)买入。

　　（一季度各类投资者持股变化数(shù)；单(dān)位：亿股；来源(yuán)：WIND）

　　整体而言，结论大致成立，即：在(zài)银行股(gǔ)估(gū)值极低的时候，追求绝对收益的资(zī)金买入了高股息率的(de)个(gè)股。

　　从散点(diǎn)图上也可以清(qīng)晰(xī)看到这(zhè)一点(diǎn)：

　　因(yīn)此，这次行情(qíng)，和(hé)历史(shǐ)上(shàng)很多次银行底部(bù)启动一(yī)样，很(hěn)可能是青睐高股(gǔ)息率的资金，买入低估值(zhí)、高股息率(lǜ)的(de)银行(xíng)股。而他们的(de)口味与(yǔ)公(gōng)募基金刚好是(shì)相反的。

　　03

　　事情在(zài)悄悄

　　起变化

　　以上分析，说明了过去半年(nián)的银行(xíng)股(gǔ)行(xíng)情，是追求绝对(duì)收益的(de)资金，买入了高股息率的银行(xíng)股。眼下，很(hěn)多银(yín)行股股息率依(yī)然较高(gāo)，而资(zī)金(jīn)面依然宽松，那么这些高(gāo)股(gǔ)息率股票对绝对收益资金依然是有吸引力的。

　　那么在银行(xíng)业(yè)的经(jīng)营层面，有没(méi)有(yǒu)实(shí)质(zhì)变化呢？

　　我们在(zài)3月(yuè)曾经(jīng)提出，过去三年(nián)期间的一(yī)些特殊政策，已经出现调整的迹(jì)象，银行业(yè)将(jiāng)要进入新的均(jūn)衡(héng)格(gé)局(jú)。比(bǐ)如，在普惠小微(wēi)领域，过去几年大(dà)行承(chéng)担了一些(xiē)监(jiān)管要(yào)求，每年普惠小微(wēi)信贷的增长(zhǎng)非常快(kuài)，投放利率很低，这对(duì)小(xiǎo)微金融(róng)市场(chǎng)格局造成(chéng)了较大影(yǐng)响，尤其是对一些原(yuán)来从(cóng)事小微业(yè)务的(de)中小银行(xíng)造成压(yā)力。

　　【深度】大小行小(xiǎo)微(wēi)金(jīn)融逐步达到(dào)新(xīn)均衡

　　而在4月27日，银保监(jiān)会(huì)办公厅发布《关于2023年(nián)加(jiā)力提升小微企业金(jīn)融服务质量的通知》（银(yín)保监办发〔2023〕42号），对(duì)工作要求有了一些调整(zhěng)。比如，不再提“两增(zēng)”（指单户授(shòu)信总额1000万元以下小微企(qǐ)业(yè)贷(dài)款(kuǎn)同比(bǐ)增速不低于(yú)各项贷款同比增(zēng)速，有贷(dài)款余额的(de)户(hù)数不低于上年同期水平）要求，不再刚性要求降(jiàng)低(dī)小(xiǎo)微信贷利率，而(ér)是要(yào)求(qiú)“合理确(què)定贷款(kuǎn)利(lì)率”，不再提“应延尽延”。

　　除了(le)小微(wēi)金(jīn)融领域，其他方面的(de)工作(zuò)要求也(yě)陆续从过去三(sān)年的(de)阶段性(xìng)政策，慢(màn)慢回归至常(cháng)态(tài)化。

　　而银(yín)行业这几年由于(yú)净(jìng)息差显著回落，盈利(lì)能力(lì)也渐渐接近合理利润底线。因为银行业需要留存一定(dìng)的利润用(yòng)于(yú)补充(chōng)资本，进而支持下一期的信(xìn)贷投放，因此利润并不(bù)是越低(dī)越好，需要维持一个合理(lǐ)利润。而(ér)目前盈利能力(lì)已(yǐ)经(jīng)接近这一底线(xiàn)，所以政策(cè)也会相应调整了。

　　【随(suí)笔】什么是银行的合理利润和合理息差

　　可(kě)见，行业(yè)的一些(xiē)情况已经悄(qiāo)悄(qiāo)发(fā)生变化了。

　　那(nà)么，有没(méi)有一种可能：那些(xiē)买入高(gāo)股息股(gǔ)票的投资者中(zhōng)，真有(yǒu)些先知(zhī)先觉(jué)者，已(yǐ)经嗅到了不一样的(de)味(wèi)道？

　　本文为金融业研究(jiū)方法探讨。本文不是证券研究报(bào)告(gào)，不构成任何投资建议，涉及个股(gǔ)也仅为举(jǔ)例或陈述事(shì)实之(zhī)用，不代(dài)表我们对他们的证券(quàn)或产品的(de)推荐。具体(tǐ)投资建议(yì)请参考我们的(de)研究报告。

未经允许不得转载：MP3i音乐网址大全-MP3下载,网址导航,音乐在线试听,中国音乐网址导航第一站 四氧化三铁铁几价氧几价，骂人三氧化二铁什么意思