5月13日，年内首只央企主题ETF——华泰(tài)柏瑞中证央企红(hóng)利ETF发布公告称，其累计有效认(rèn)购申请(qǐng)份额总额超(chāo)过20亿份发行上限，将启动比(bǐ)例配售。这则小公告体(tǐ)现出(chū)市场对这一“中特(tè)估”主(zhǔ)题的追(zhuī)捧力度。

　　实际上，近期围绕着“中特估”的行情，市(shì)场关注度非常高，5月(yuè)15日首批3只央(yāng)企回报ETF发行，更成(chéng)为这一波“中(zhōng)特估”行情的天兵天将指哪个生肖，天兵天将指哪个生肖的动物催(cuī)化剂。实际(jì)上(shàng)，早(zǎo)在(zài)去年底及今(jīn)年一季度，一些基(jī)金经理开(kāi)始调仓(cāng)换股“中特(tè)估概(gài)念(niàn)”。

　　目前“中特估”资金(jīn)面、情绪面、估值方式等(děng)问(wèn)题成为市场关注焦点，中国基金报采访多位投研(yán)人士，解(jiě)析“中特估”这些焦(jiāo)点问题(tí)。

　　央企主题ETF密集上报发行

　　行情催化剂？

　　市场(chǎng)对“中特(tè)估”主题积极追捧(pěng)。不仅华(huá)泰柏瑞中证央企红利(lì)ETF罕(hǎn)见出现启动(dòng)“比例配售”情况，今年场(chǎng)内多只“中字头”ETF也(yě)持续“吸(xī)金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元(yuán)。

　　同时(shí)，后续有多只(zhǐ)国央企主(zhǔ)题基金发(fā)行，市场对此充(chōng)满期待，如5月15日就(jiù)有3只央企回报(bào)ETF，后(hòu)续跟踪央企科(kē)技(jì)引领、央企(qǐ)现代能源等ETF也将(jiāng)获批发行，更有扎堆上报的央(yāng)国企基金在排(pái)队入(rù)市。

　　这些或成为这(zhè)一波“中(zhōng)特估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通(tōng)红(hóng)利机会基(jī)金经理何龙表示(shì)，央企ETF发(fā)行在(zài)情绪上(shàng)是构成催化因素的(de)，近期银(yín)行(xíng)股大涨的一个催化因素就是积极推介相关央企ETF的发行。

　　“随着央(yāng)企ETF的发行，和诸多主题(tí)基金的(de)申报发行，我认(rèn)为确实(shí)会成为(wèi)引(yǐn)爆行情(qíng)的催化剂，基本面、资金面、政策面(miàn)都在向好，下半(bàn)年，中(zhōng)特估(gū)有可能(néng)独领风(fēng)骚。”万家基(jī)金章恒更(gèng)是表示。

　　同样，博时基金指数与(yǔ)量化投资部基金经(jīng)理杨振建(jiàn)就表示，近期密集(jí)申(shēn)报的(de)国央企(qǐ)主(zhǔ)题基金主(zhǔ)要涉(shè)及“股东回报”、“科技引领”、“现(xiàn)代能源(yuán)”几大主(zhǔ)题，这样的布局可以更好支持(chí)央国(guó)企的估值重塑。

　　“央企ETF的发行(xíng)将成为行情进一步上涨的催化剂。去(qù)年以来(lái)公募基金发(fā)行(xíng)整体平(píng)淡，近期多只国央企主(zhǔ)题基金申报和发行，行情火热(rè)下(xià)将(jiāng)为(wèi)市(shì)场带来(lái)增量资金(jīn)，有望推动进(jìn)一步上涨。”杨振建进一步表示(shì)。

　　此外，银(yín)华基金ETF业务总监王帅认为，公募基金积极布局央国企(qǐ)主(zhǔ)题基金，一方面是因为新一轮深化国企改(gǎi)革的大幕将拉开，叠加“中(zhōng)特估”概念，央国企(qǐ)上市(shì)公司的投资价值凸显，该主题的基金将(jiāng)为投资者提(tí)供更丰富的(de)工具以参与到央国企投资(zī)。另(lìng)一方(fāng)面(miàn)是落实公募基金(jīn)行业(yè)高质(zhì)量发展的要求，引导更多资金(jīn)参与央国企改革(gé)，更好(hǎo)发挥公募基金服务资本(běn)市场改(gǎi)革(gé)、服务实体经济和国家战略(lüè)的作用(yòng)。

　　王帅表示(shì)，未来央企ETF的发(fā)行将为央企(qǐ)相关标的和板块(kuài)带来(lái)增(zēng)量资金，提升交(jiāo)易活跃(yuè)度，有望成(chéng)为中特估行情的催化剂。

　　存量市场中变(biàn)赛道

　　积(jī)极调仓换股？

　　2023年以来(lái)，市场结天兵天将指哪个生肖，天兵天将指哪个生肖的动物构(gòu)性(xìng)行(xíng)情明显，中特估和(hé)人工智能成为两(liǎng)大明显的主(zhǔ)线，而(ér)新能源等前期热(rè)门赛(sài)道(dào)股冷却，在(zài)此背景(jǐng)下(xià)，一(yī)些基金经理(lǐ)开始调仓(cāng)换股“中特(tè)估概(gài)念(niàn)”。

　　万家(jiā)基金基(jī)金(jīn)经理章恒(héng)直言，自己目前重点关注三大行业(yè)，火电、券商、军工，这三(sān)大行(xíng)业主要是(shì)央企(qǐ)或地方国资(zī)所在的(de)行业，民营企业占比较少。

　　“首先是(shì)基于行业本身基本(běn)面在今年会有重大的向上变化的机会(huì)，比如火电，会受益于煤炭(tàn)价格的下跌，扭亏为(wèi)盈；券商，会受益于(yú)今(jīn)年市场成交量的放(fàng)大，盈利(lì)大幅增长(zhǎng)等。同时，随(suí)着国(guó)有企业(yè)改革的推进，大概(gài)率这些企业会进入一个提质增效、释放业绩的过程。”章恒表示，中特估是过去5年10年改(gǎi)革的(de)成果，是非常基本面(miàn)的，和他过去1至2年研究投资思路也非常吻合(hé)，为在下半年抓住这波中特估的(de)投资(zī)机会做(zuò)好了(le)准备。

　　“去年年底已开始重视中(zhōng)特估(gū)的(de)投(tóu)资机会，判断(duàn)中特估的机会未来(lái)三(sān)年分两个阶段。”融通红利机会基金经理何龙表示(shì)，第一(yī)阶(jiē)段也就是今年(nián)以数字经(jīng)济和“一带一路(lù)”的(de)主题普涨性机会为(wèi)主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极高的(de)品种，将(jiāng)会迎来普涨性(xìng)的(de)机会。第二阶段是(shì)未来两年，在主题性机(jī)会(huì)消散以后，基于顶(dǐng)层设计对国央经营管(guǎn)理价值导向变化(huà)，我们(men)判断经营成果随之改(gǎi)变是一个(gè)慢变量，会在未来两年体现在每一个(gè)央国企的报表中。

　　何龙(lóng)强调，目前(qián)在挖掘公司经营层(céng)面可能发生显著正向变(biàn)化的个(gè)股提前进行布(bù)局，比如医药和消费等(děng)行(xíng)业。

　　其实一季报已经(jīng)显露出不少(shǎo)基金在行动(dòng)。国(guó)金证(zhèng)券研究(jiū)所数据显示，偏(piān)股(gǔ)主动(dòng)型基金2022年年(nián)报(bào)前(qián)十大重仓股股票池中，“中特估”概(gài)念占偏股主(zhǔ)动(dòng)型基(jī)金持有(yǒu)股票(piào)市值比例(lì)仅有1.18％。而2023年一季(jì)报披露的持仓中(zhōng)，“中特估”概(gài)念占(zhàn)偏股主动型(xíng)基金持有股票市值比例提高(gāo)到4.19％。

　　“中特估”概念股(gǔ)在(zài)偏股主动型基金的持仓(cāng)中，占比明显提(tí)高(gāo)。上述数据显(xiǎn)示(shì)，根据偏股主动型基金2022年报及2023年一季(jì)报十大重仓股(gǔ)的数据，剔除个股(gǔ)涨(zhǎng)跌影响，估计了各基金(jīn)主动加仓“中特(tè)估”概念股(gǔ)的(de)市值占(zhàn)2022年末股票总市(shì)值比例，一季度超过30％的偏股主动(dòng)型(xíng)基(jī)金主动加(jiā)仓了“中特(tè)估(gū)”概念股，198只(zhǐ)基金(jīn)在2022年末不持有“中(zhōng)特(tè)估”概念股，但在一季度买入。

　　不仅(jǐn)如此，中信证券数据(jù)统计也(yě)显示(shì)，一季(jì)度主动偏(piān)股(gǔ)型(xíng)公募基金对港股央国企的持股市值比(bǐ)重达(dá)到(dào)2019年以来的新高，港股央(yāng)国企持股总市值占港股持股总(zǒng)市值的比重由2022年四季度(dù)的25.1％提升至2023年一季度的(de)32.9％，远高(gāo)于2020年低(dī)点时的(de)7.5％。

　　投研上加大力(lì)量？

　　构建国央企专(zhuān)门(mén)的股票库

　　可(kě)以说(shuō)中国特色估值体系，正深(shēn)刻影响基金(jīn)公司的投研，落(luò)实到(dào)日常(cháng)的投研流(liú)程和实践之中，不少(shǎo)基(jī)金公司在(zài)加大投研力量，更有专门构建国央企股票库。

　　融通红利机会基金经理何(hé)龙就介(jiè)绍，一方面(miàn)，从顶层设(shè)计改(gǎi)变(biàn)研究员过去对国央企的(de)固定思维，需(xū)要(yào)实地考(kǎo)察国央企(qǐ)，并且(qiě)需(xū)要利用当前国(guó)央企愿(yuàn)意交(jiāo)流的契机(jī)，多花精力(lì)去进行跟踪发现变化。

　　另一方面，融通基金在(zài)行动上，要(yào)求研究员将自己所覆(fù)盖行业(yè)的所有国央企构建专门的股票库，并进行(xíng)长期(qī)跟踪，包括(kuò)考察其(qí)实地调研的的成果，了解国央(yāng)企经(jīng)营思路和财(cái)务导向(xiàng)的(de)变化，结合行业趋势和特征，寻(xún)找价值洼地，发现预期差。

　　同样的，银(yín)华基金ETF业务总(zǒng)监王帅也谈到“认识(shí)”上的重视。他表(biǎo)示(shì)，通过(guò)深入学(xué)习，对“中特估”有(yǒu)了更(gèng)深(shēn)刻的认识：首(shǒu)先要认(rèn)识市场(chǎng)体制机制、行业(yè)产业结(jié)构(gòu)、主(zhǔ)体(tǐ)持(chí)续发展能力等方面所体现的鲜(xiān)明(míng)中国(guó)元素和(hé)发展阶段特征，“中特(tè)估(gū)”应该是在此(cǐ)基(jī)础上构建(jiàn)的(de)具(jù)有时(shí)代特(tè)征和(hé)中(zhōng)国特色(sè)、符(fú)合国家战(zhàn)略导向的估值体系，而(ér)不是简单(dān)套用国外的传(chuán)统估值模型。

　　“中(zhōng)特估是(shì)一(yī)种新(xīn)的提法，但是这个概念所涉及到的(de)行业和公司，一(yī)直在发生的变(biàn)化。”万家基(jī)金经理(lǐ)章恒表示，万家基金一直非常关注(zhù)传统产业的(de)变化，诸如煤(méi)炭(tàn)、金融、建(jiàn)筑等多(duō)个领域(yù)，因此也是一定(dìng)能够抓住(zhù)中特估这波行情的机会的。同时，随(suí)着时(shí)局的变化，也在增加相关行业的研(yán)究力量。

　　此外，创(chuàng)金(jīn)合(hé)信基(jī)金(jīn)首席经(jīng)济(jì)学(xué)家(jiā)魏凤春(chūn)表(biǎo)示，积极践行中国特色的估(gū)值体系(xì)是资(zī)本市场使命，投资者需(xū)要学习领(lǐng)会并针对原(yuán)有的(de)估值体系进行改造，以适应现实(shí)的需要。明确该体系(xì)的框(kuāng)架是第一位的工(gōng)作，合(hé)理设置指标也非常重要，投资者的认可和实施是最终该(gāi)体系能否具(jù)备长(zhǎng)期价(jià)值的基础(chǔ)。不过，他也(yě)提醒，人为的拔估值是(shì)很大(dà)的(de)认知误区，市(shì)场化(huà)认(rèn)可是基本(běn)的(de)常识，不可误判。

　　体现社(shè)会(huì)价值与国家(jiā)战略价值

　　新(xīn)估值方式(shì)？

　　央国企是(shì)国民(mín)经济的支柱，国企央企发展要(yào)符合国(guó)家战(zhàn)略发展发(fā)向，更需要承担社会公共责任等(děng)。而这些(xiē)都应该考(kǎo)虑进估值体(tǐ)系之中，也引发市场关注。

　　多数受访的(de)基金(jīn)经理认为，对于国央企的估(gū)值(zhí)方式要(yào)充分体现(xiàn)企业的社会价值与国家战略价值，目前已经形成了(le)初步的企业社(shè)会价值评价体系。

　　“如何定价国有企(qǐ)业承担社会价值、符(fú)合国家战略(lüè)发展的价值？首要任务就构建中国特色的价值评价体系(xì)，改变从(cóng)以私人股东权益出发(fā)，现金流折(zhé)现为主(zhǔ)要方法(fǎ)的单一价值估值体系，转向社会整体价(jià)值观(guān)念、纳入中国(guó)特(tè)色的ESG评价体系，充分体现企(qǐ)业的社会价值与国家(jiā)战略价(jià)值。”博(bó)时基金指(zhǐ)数(shù)与量化投资部基金经理杨振(zhèn)建表示。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资委(wěi)指导国内团(tuán)队对(duì)于中国(guó)特色(sè)ESG披露与评价(jià)体系不(bù)断探索(suǒ)，结合国际通用规则，目前已经(jīng)形成(chéng)了初(chū)步的企业社会价值(zhí)评(píng)价体(tǐ)系，其中包括《企业ESG披露指南》、《中央企业(yè)上市公司环境、社会及治理（ESG）蓝(lán)皮书（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基金经理王(wáng)帅(shuài)也认为，“中特估”应(yīng)该是注重企业(yè)价(jià)值(zhí)的可持续估值，要(yào)重视股(gǔ)东(dōng)、员工和社会责任等要(yào)素对企业稳(wěn)健成(chéng)长的(de)重大意义，重视(shì)稳定的现(xiàn)金流(liú)、持续增(zēng)长的盈(yíng)利(lì)、科技(jì)创新对提升企业(yè)内在(zài)价值的积极(jí)作用，这(zhè)样(yàng)有利于提高估值定价模型的科(kē)学性(xìng)和有效性。

　　“在指数编制、策(cè)略构建等实务工作中，都有成(chéng)熟的量化指(zhǐ)标(biāo)可以使用，包括净资产收益率、营业现金比率(lǜ)、资(zī)产负债率、研发经费(fèi)投入强(qiáng)度等等(děng)。”王帅也(yě)表示。

　　嘉实金融精选(xuǎn)基金经理李欣(xīn)更细致分析在估值思(sī)维(wéi)、估值(zhí)结论(lùn)、估值(zhí)判断上有变(biàn)化，尤其是(shì)估值的方法和指标上，他认(rèn)为其包括产业链上下(xià)游的衡(héng)量、全(quán)要(yào)素成本等，以及在纵(zòng)向和横向上(shàng)的研究，强调政策(cè)优惠、产业发展、市(shì)场竞争力和可持(chí)续(xù)发展(zhǎn)等各种因素与企(qǐ)业价值(zhí)的关(guān)系。这些因素在对估值结论(lùn)和(hé)判断(duàn)的影响上(shàng)，也使得(dé)中国特色的估值(zhí)体(tǐ)系与(yǔ)传统(tǒng)的估值体系(xì)有所不同。

　　“所以估值思维的变化(huà)，还有估(gū)值(zhí)结论和估值判断的(de)变(biàn)化，都(dōu)是(shì)为了更好地适应中(zhōng)国的市(shì)场和经济特点，提供更精准、更合(hé)理的企业估值信(xìn)息。”李欣表示(shì)。

　　不过(guò)，创金合信基金首席经济(jì)学(xué)家魏(wèi)凤春直言，这需(xū)要在实践中进行探索，目前尚(shàng)没有公(gōng)认的指(zhǐ)标可以(yǐ)使(shǐ)用(yòng)。

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