5月13日，年内首(shǒu)只央企主题ETF——华泰柏瑞中证央企红利ETF发(fā)布公告称，其累计有效认购申请份额(é)总额(é)超过20亿份发行上(shàng)限，将启动比(bǐ)例配售。这则(zé)小公告(gào)体现出(chū)市场对(duì)这(zhè)一“中特估”主题(tí)的(de)追(zhuī)捧力度。

　　实际上(shàng)，近期围绕着“中特估”的行情，市(shì)场关注度(dù)非(fēi)常高，5月15日首(shǒu)批3只央企回(huí)报ETF发(fā)行，更成为这一波(bō)“中特估(gū)”行情的催化剂(jì)。实际上(shàng)，早在去年底及今年一季度，一些基(jī)金(jīn)经理开始调(diào)仓换股“中特估概念”。

　　目前“中特估”资金面、情绪(xù)面、估值方式等(děng)问题成为市场(chǎng)关注焦点(diǎn)，中国基金报采访多位投研人(rén)士，解析“中特估”这些焦点问题。

　　央企(qǐ)主题ETF密集(jí)上报发行

　　行情催(cuī)化(huà)剂(jì)？

　　市(shì)场对“中特估(gū)”主题积极追捧。不仅华泰柏(bǎi)瑞中(zhōng)证央企红利ETF罕见出现启动“比例(lì)配售(shòu)”情况，今年(nián)场内多只“中字头”ETF也持续“吸金”，15只央企、国企ETF合计“吸金”38.56亿元。

　　同时，后续有多只国(guó)央企主题基(jī)金发行，市场对(duì)此充满期待，如5月15日就(jiù)有3只央企(qǐ)回报ETF，后(hòu)续跟踪央企科技引(yǐn)领、央(yāng)企现代能(néng)源(yuán)等ETF也将获批(pī)发行，更有扎堆上报的央国企基金在排队入市。

　　这些或成(chéng)为这(zhè)一波“中特(tè)估”行情(qíng)的催化剂。

　　融通红利(lì)机会基金经(jīng)理何龙(lóng)表示，央(yāng)企ETF发行在(zài)情绪上是(shì)构成催化因素(sù)的，近(jìn)期银行股大涨的一个催化因素(sù)就是积极推介相关央(yāng)企ETF的发行。

　　“随着央企(qǐ)ETF的发(fā)行，和(hé)诸多主(zhǔ)题(tí)基金的申报发行，我认为确(què)实会成(chéng)为引爆行(xíng)情的催(cuī)化剂，基本面、资金面、政策面(miàn)都在向好(hǎo)，下半年，中特估有可能独领风骚。”万家基金(jīn)章恒更(gèng)是表(biǎo)示。

　　同样，博时基金指(zhǐ)数与量化投资部基金经理杨振建就表示，近期(qī)密(mì)集申报的国(guó)央(yāng)企主题基金主要(yào)涉(shè)及“股(gǔ)东(dōng)回报”、“科(kē)技(jì)引领”、“现代(dài)能源”几大主题，这样的布局可(kě)以更(gèng)好支持央国企(qǐ)的(de)估值重塑。

　　“央企(qǐ)ETF的发行将(jiāng)成为行情进(jìn)一步上涨的催化(huà)剂。去年以来公(gōng)募基金发行(xíng)整体平淡，近期多只(zhǐ)国央企(qǐ)主题基金申报和发行，行情(qíng)火热下将(jiāng)为市场带来(lái)增量资金，有望推动进一步上涨。”杨(yáng)振建进一步(bù)表示。

　　此外，银华基金ETF业务总监王帅认为，公募(mù)基金积极布(bù)局央国企(qǐ)主题基(jī)金(jīn)，一方面是因为(wèi)新一轮深(shēn)化国企改革的大幕将拉开(kāi)，叠(dié)加“中(zhōng)特估”概念，央国企(qǐ)上(shàng)市公司的(de)投资价(jià)值(zhí)凸(tū)显，该主题的基金将为(wèi)投资者提供更丰富的工具以参与(yǔ)到央国(guó)企投资。另一方面(miàn)是落实公募(mù)基金(jīn)行业(yè)高(gāo)质(zhì)量发展的要(yào)求，引导更多(duō)资金参与央(yāng)国(guó)企改革，更好发挥公募基金(jīn)服务资(zī)本市场改革、服(fú)务实体经济和国(guó)家战略的作用。

　　王帅表示，未来央企(qǐ)ETF的发行(xíng)将为央企相关(guān)标的和(hé)板块带(dài)来增量资(zī)金，提升交易活跃度，有望成为中特估行情的催(cuī)化(huà)剂。

　　存量市(shì)场中变赛道

　　积极调仓换股？

　　2023年(nián)以来，市场结构性行情明显，中特(tè)估(gū)和人工智能成为两(liǎng)大明显的主线，而新(xīn)能源等前(qián)期热门赛道股冷却，在此背(bèi)景下，一些(xiē)基金(jīn)经理开始调仓换股“中特估概念”。

　　万家(jiā)基金基(jī)金经理章(zhāng)恒直言，自己目前(qián)重点关(guān)注三大行(xíng)业，火电、券(quàn)商、军工，这三大行业主要是(shì)央(yāng)企或地方国资(zī)所在的行业，民(mín)营企业占比较少。

　　“首(shǒu)先是基于行业(yè)本(běn)身基本面在今(jīn)年会有重大的向上变(biàn)化的机会，比如火电(diàn)，会受益于(yú)煤(méi)炭价格的下跌，扭(niǔ)亏为盈；券商，会受(shòu)益于今年市场成交量的(de)放大，盈利大幅增长等(děng)。同时，随着国有企(qǐ)业改革的推进(jìn)，大概(gài)率这些(xiē)企业会进(jìn)入一个提质增效、释(shì)放(fàng)业绩的过程(chéng)。”章恒表示，中(zhōng)特估是过去5年10年改革(gé)的成果(guǒ)，是非(fēi)常基本面的，和他过去(qù)1至(zhì)2年研究投资思(sī)路也非常吻合(hé)，为在下(xià)半年抓住这波中(zhōng)特(tè)估的投(tóu)资(zī)机会做好了准备。

　　“去(qù)年(nián)年底已(yǐ)开始重视中(zhōng)特估的(de)投资机(jī)会，判断(duàn)中特估的机会未来三年分两个阶(jiē)段。”融通(tōng)红利机(jī)会基金(jīn)经(jīng)理(lǐ)何龙表示，第一阶段(duàn)也就(jiù)是今(jīn)年(nián)以数字经(jīng)济和“一带一(yī)路(lù)”的主题(tí)普涨性机会为主，包(bāo)括低于1倍PB、分红收益率极(jí)高的品(pǐn)种，将会迎来普涨性的机会。第二阶段是(shì)未来(lái)两年，在主题(tí)性机会消散(sàn)以后(hòu)，基于顶层设计对国(guó)央经营管(guǎn)理(lǐ)价值导向变化，我们判断经(jīng)营成果随之(zhī)改变是一个慢变量，会在未来(lái)两年体现(xiàn)在每一个央国企(qǐ)的报表中(zhōng)。

　　何龙强(qiáng)调(diào)，目前在挖(wā)掘公司经(jīng)营层面(miàn)可能发生显著(zhù)正向变化的个(gè)股提前(qián)进行布局，比如医药和消(xiāo)费等行(xíng)业。

　　其实一季(jì)报已经显露出不少基金(jīn)在行动(dòng)。国金(jīn)证券研究(jiū)所数据显示，偏股主动型(xíng)基(jī)金2022年年(nián)报前十大重仓股(gǔ)股票池中(zhōng)，“中特估”概念占偏(piān)股主动(dòng)型基金持有股票市值比例仅有(yǒu)1.18％。而2023年一季报披(pī)露(lù)的持仓中，“中特估”概念占偏股主动型基金(jīn)持(chí)有股(gǔ)票市(shì)值比例提高到4.19％。

　　“中特(tè)估”概念(niàn)股(gǔ)在偏股主动(dòng)型基(jī)金的持(chí)仓中，占比明(míng)显提高。上(shàng)述数(shù)据显示(shì)，根据偏股主动(dòng)型基金2022年报及(jí)2023年一季(jì)报十大重仓股(gǔ)的数据，剔(tī)除个股涨跌影响，估计了各基金主动加仓(cāng)“中特(tè)估”概念股(gǔ)的(de)市值占2022年末股(gǔ)票总(zǒng)市值(zhí)比例，一季度超过30％的(de)偏股主动型基(jī)金主动加仓(cāng)了(le)“中特估”概念股，198只基金在2022年(naj和耐克的区别是什么，aj和乔丹的区别是什么ián)末不持有“中特(tè)估”概念股，但在一(yī)季度买入。

　　不(bù)仅(jǐn)如此，中信证(zhèng)券数(shù)据统计也显示，一季度主(zhǔ)动偏(piān)股型公募(mù)基金对港(gǎng)股央国(guó)企(qǐ)的持(chí)股市值(zhí)比重达到2019年以(yǐ)来的新高，港股央(yāng)国企持股总市值占港股持(chí)股总市值的比重由(yóu)2022年四季度的25.1％提升至2023年一季度(dù)的32.9％，远高于2020年低点时(shí)的7.5％。

　　投(tóu)研上加大(dà)力(lì)量？

　　构建国央企(qǐ)专门的股(gǔ)票库

　　可以说中国特(tè)色(sè)估值(zhí)体系，正深刻影响基金公司的投(tóu)研，落实到(dào)日常的投(tóu)研流程和实践之(zhī)中(zhōng)，不少基金公司在加大投研(yán)力量，更有专门构建(jiàn)国央企股票库。

　　融(róng)通红利机会基金经(jīng)理何(hé)龙就介(jiè)绍，一方面，从顶层设计(jì)改变研(yán)究员过去(qù)对国(guó)央企(qǐ)的固(gù)定思维(wéi)，需(xū)要实(shí)地考(kǎo)察国央企，并且需(xū)要(yào)利用当前(qián)国央企愿意交流的契机，多花精力去进(jìn)行跟(gēn)踪发(fā)现变化(huà)。

　　另一方面(miàn)，融通基(jī)金在行(xíng)动上，要(yào)求研究(jiū)员将自己(jǐ)所(suǒ)覆盖行业的所有国央企构建专(zhuān)门(mén)的股票库(kù)，并进行长期跟踪，包(bāo)括考察其实地调研的的成果，了解国(guó)央(yāng)企经营思(sī)路和(hé)财务导向的变化，结合行业趋势和特(tè)征(zhēng)，寻找(zhǎo)价(jià)值洼(wā)地，发现(xiàn)预期(qī)差。

　　同样的，银华(huá)基金ETF业务总监王帅也谈(tán)到“认识”上的重视。他表示，通过深入学习，对(duì)“中特估(gū)”有了更深刻的认识(shí)：首(shǒu)先要(yào)认识市场体(tǐ)制机(jī)制、行业产业(yè)结构、主体持续发(fā)展(zhǎn)能力等(děng)方面(miàn)所体现的(de)鲜明中国元素和发展阶段特征(zhēng)，“中特(tè)估”应(yīng)该(gāi)是在(zài)此基础(chǔ)上构建的具有时代(dài)特征和(hé)中国(guó)特(tè)色、符合国家战略导向的估(gū)值体系，而不(bù)是简单套用国外的传统(tǒng)估值模型。

　　“中特估是一种新的(de)提(tí)法，但(dàn)是这(zhè)个概念所涉及到(dào)的(de)行业和公司，一直在发生的变化。”万家基金经理章恒表示，万家基金一直非常(cháng)关注传统(tǒng)产业的变化，诸如煤炭(tàn)、金融、建筑等(děng)多个领域，因此也(yě)是一定能够抓(zhuā)aj和耐克的区别是什么，aj和乔丹的区别是什么住中特估这波(bō)行(xíng)情的机会的。同时，随(suí)着时(shí)局的变化，也在增加相关行业的研究力量。

　　此(cǐ)外，创金(jīn)合信基(jī)金(jīn)首(shǒu)席经济学家魏凤春(chūn)表示，积极践行中国特色的(de)估值(zhí)体系是资本市场(chǎng)使(shǐ)命，投资者需要学习(xí)领会并针对(duì)原有的估值体系(xì)进行改造，以适应(yīng)现实的需要。明确该体系的框架是第一(yī)位的工作，合(hé)理设置指标也(yě)非常重要，投资者的认可和实施是(shì)最终该体系能否具(jù)备(bèi)长期价值的基(jī)础(chǔ)。不过，他也提醒(xǐng)，人为的拔估值是很(hěn)大的认(rèn)知误区，市场化认(rèn)可(kě)是基(jī)本的常(cháng)识，不可误判。

　　体现社会价值与国(guó)家战略价值

　　新估值方式(shì)？

　　央国企是国(guó)民经济的(de)支柱(zhù)，国企央(yāng)企发展要符合国家战略发展发(fā)向，更需要承担社会公(gōng)共(gòng)责任等。而(ér)这些都应(yīng)该考虑进(jìn)估值体系之中，也引(yǐn)发(fā)市场关(guān)注。

　　多数受访的(de)基金经理认(rèn)为，对于国央企的估值方式(shì)要(yào)充(chōng)分(fēn)体现企业的社会价值(zhí)与国家战(zhàn)略价值，目前已经(jīng)形(xíng)成了初步的企业(yè)社会价值评价(jià)体系。

　　“如何定价(jià)国(guó)有企业承(chéng)担社会价值(zhí)、符合国家战略(lüè)发展(zhǎn)的价值？首要任务就构建中(zhōng)国特(tè)色的价值评价(jià)体(tǐ)系，改(gǎi)变从以私人股东权(quán)益出发，现金流折(zhé)现(xiàn)为主要(yào)方法的单一价值估值体系，转向社会整体价值观念、纳入中国特色(sè)的ESG评(píng)价体系，充分体现(xiàn)企(qǐ)业的社会(huì)价值(zhí)与国家(jiā)战(zhàn)略价值。”博时基金指数(shù)与(yǔ)量化投资部基金(jīn)经理(lǐ)杨振建(jiàn)表示(shì)。

　　杨振建也直言(yán)，近年来国资委指导(dǎo)国内团队对于中国特色ESG披露与评价体系不断(duàn)探索，结合国际通用(yòng)规(guī)则，目前已经形(xíng)成了(le)初步的企(qǐ)业社会价(jià)值评价体系，其(qí)中包(bāo)括《企业ESG披露(lù)指(zhǐ)南》、《中(zhōng)央企业上(shàng)市公(gōng)司环境、社会及治理(lǐ)（ESG）蓝皮书(shū)（2022）》等。

　　银华基金ETF业务总监、基(jī)金经理王帅也认为(wèi)，“中特估(gū)”应该是注(zhù)重企(qǐ)业价(jià)值的(de)可持续估(gū)值，要重视(shì)股东、员工(gōng)和社(shè)会(huì)责(zé)任等要素对企业稳健成长的重大意义，重视稳定的现金(jīn)流(liú)、持续增长(zhǎng)的盈利、科(kē)技创新对提升(shēng)企业内(nèi)在(zài)价值的积极作(zuò)用(yòng)，这样有利于提高估值定(dìng)价(jià)模型的科学性和有效性。

　　“在指数(shù)编制、策略构建等实务工作中，都有成熟(shú)的量化指标可以使用，包括净资产收益率、营业现(xiàn)金比(bǐ)率、资产负债率、研(yán)发经费投入强度等等。”王帅也表示。

　　嘉实金融精选基金经理李欣更细(xì)致分析在估值思维、估值结论、估值判(pàn)断上有(yǒu)变(biàn)化，尤其是(shì)估值的方法和(hé)指标上，他认为其包括产业链上下游的(de)衡量、全要(yào)素成本等，以及在纵向(xiàng)和(hé)横向上的研究，强调政策(cè)优惠、产(chǎn)业发(fā)展(zhǎn)、市(shì)场(chǎng)竞争力和(hé)可持续(xù)发展等各种因素与企(qǐ)业(yè)价(jià)值(zhí)的关(guān)系。这些(xiē)因素(sù)在(zài)对估值结论和判(pàn)断的影响上，也使得中国特色的估(gū)值(zhí)体系与传统的估值体系有所不(bù)同。

　　“所以估(gū)值思维的变化，还(hái)有估(gū)值结论和估值判断的(de)变(biàn)化，都是为了更好地适(shì)应中国的市场和经(jīng)济特点，提供更精准、更合理(lǐ)的企(qǐ)业(yè)估值信息。”李欣表示。

　　不过，创金合信(xìn)基金(jīn)首(shǒu)席经(jīng)济学家魏凤春直(zhí)言(yán)，这需要在(zài)实(shí)践中进行(xíng)探索(suǒ)，目前尚没有公认的指标(biāo)可以使用。

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