“现在(zài)的房地产(chǎn)很难(nán)再(zài)出现像过去十年(nián)的系统性(xìng)行情。”思(sī)睿集(jí)团合伙人、首席(xí)经济学家洪灏向《红周刊》表示(shì)，房地产行(xíng)业分化的愈加(jiā)明显，让机构和(hé)投资(zī)者的关注度从板(bǎn)块向单个(gè)标的(de)转移。上海利檀(tán)投资董事长陈(chén)昊扬向《红周刊》指出，从行业来(lái)看，无论是(shì)业绩，还是估值，房地产(chǎn)都已经双杀到了(le)最(zuì)底部，而且(qiě)是反复(fù)地杀到了底部，再(zài)往(wǎng)下的空间已经(jīng)不大了(le)。

　　三道(dào)红线等指标

　　成挖(wā)掘(jué)个股阿尔法(fǎ)重要参考

　　那么如何寻找(zhǎo)房地产个股的阿尔法呢(ne)？

　　洪(hóng)灏提(tí)醒，在房地产赛道中进行(xíng)选择(zé)，需要非常小心，避免选了半(bàn)天，标的(de)公司出现爆雷的情况。除此之外，洪灏(hào)指(zhǐ)出，需要满(mǎn)足以下三个基准：有大的(de)国资背景的、杠杆率(lǜ)较低的、此前没有踩(cǎi)过(guò)红线的。

　　他还表(biǎo)示，如果关注一下今年房(fáng)地产的开(kāi)发资金来(lái)源，可以发现(xiàn)，其实银行的信贷倾向是不太愿意给(gěi)房(fáng)企贷款的(de)，房(fáng)企的主(zhǔ)要(yào)资金(jīn)来(lái)源来自新盘的销售(shòu)。但(dàn)今年(nián)新(xīn)房的销售情况相较一般(bān)。再关注(zhù)一下，哪些房企能从银行拿到钱，其(qí)实主要(yào)还是那些有国(guó)企背(bèi)景的房(fáng)企，民营房企相对比较困难，所(suǒ)以整个行(xíng)业出(chū)现(xiàn)了一个很明(míng)显(xiǎn)的分(fēn)化(huà)，无论是在销售，还是融资等(děng)各个方面都(dōu)非(fēi)常明显。现在有国资背景的房企在资本(běn)市场(chǎng)表现(xiàn)相对较好，但没有国资背景的民营房企股价大多(duō)表(biǎo)现很(hěn)一般。

　　陈昊扬则向《红周(zhōu)刊(kān)》表示，在(zài)房(fáng)地(dì)产行(xíng)业内(nèi)，我(wǒ)们的逻(luó)辑是，“寻找最后的赢(yíng)家”。而(ér)具体(tǐ)到如何挖(wā)掘，我们(men)会特(tè)别重视企业的(de)成本优势，更具体一点(diǎn)，就是它的净借贷(dài)水平（净负债(zhài)率）是不是(shì)行业内的最低水平；利润率是不是行业(yè)内最高的；融资成本是否是行业内(nèi)最低的(de)；建安成本是(shì)否(fǒu)也(yě)是业内最低的；这些都(dōu)是我们看(kàn)重的一家房(fáng)企(qǐ)的综合(hé)成(chéng)本。

　　需(xū)要注意(yì)的是，能够同时满(mǎn)足(zú)上述条件(jiàn)的房企并不多(duō)。即便是在国央企中(zhōng)，仍(réng)有部分房企出(chū)现了(le)“三道红线”的“踩线”情况，且(qiě)有逐渐恶化(huà)的趋(qū)势(shì)。以A股为例，《红周刊》根据Wind数(shù)据整(zhěng)理发现，截至2022年末(mò)，天房发展、陆家(jiā)嘴、格力(lì)地产(chǎn)、西藏城投、中交地(dì)产、中国武夷等国央企“三道红线”全踩。

　　除(chú)此(cǐ)之(zhī)外，城建发展、京投发(fā)展、光明地产、云南城投、首开股份、珠江股份、城投控股等(děng)国央企(qǐ)房(fáng)企(qǐ)也踩了“三道红线”中(zhōng)的两(liǎng)条。

　　2022年激进扩张房企

　　需警惕其(qí)重蹈覆辙

　　不难看出(chū)，即便是有着较稳健特色(sè)的国央企房企，其财(cái)务指标称得上完全(quán)健(jiàn)康(kāng)的仍是少数。而更加值(zhí)得(dé)注意(yì)的是，在2022年，不少国(guó)企，甚(shèn)至(zhì)地(dì)方国企开始大举扩张。而这无(wú)疑又(yòu)进一步考(kǎo)验着国(guó)央企的资金链(liàn)情况。

　　对房企而言，扩(kuò)张(zhāng)速(sù)度的(de)张弛有度(dù)尤为重要，节(jié)奏把握准确，有助于房企储备优质“弹药”；但过于乐观的预(yù)判未来市(shì)场，以(yǐ)及过于激进的(de)扩张拿地节奏也有可能让房企(qǐ)重蹈此前的高杠杆(gān)覆辙。

　　陈昊扬以其(qí)配置的一家房企进(jìn)行举例(lì)，它(tā)从2018年(nián)开始到2021年，连(lián)续(xù)4年的净借(jiè)贷(dài)比例(lì)都维(wéi)持在33％左(zuǒ)右(yòu)，完全没(méi)有增加(jiā)杠杆比例。而(ér)到2022年(nián)，这家房(fáng)企明(míng)显感觉到机会(huì)来(lái)了(le)，其开始在一线城(chéng)市(shì)进行大举拿地，净负债(zhài)率(lǜ)也由此(cǐ)前的(de)33％左右水(shuǐ)准提高到45％左右，涨了接近三分之一(yī)。与(yǔ)此同时，该房企新购(gòu)入地(dì)块也(yě)实现了(le)快(kuài)速的开盘利用率，预计今年会有(yǒu)更多(duō)的楼盘入市。像这类(lèi)企业就符合“最后的赢(yíng)家”的特点。一方面，在(zài)于它(tā)本身储备了很多弹药，去年拿地超1000亿元，且其中一半在一线城(chéng)市，另(lìng)外一半也主要集中(zhōng)在强二(èr)线和二线城市(shì)；另一方面(miàn)，它的扩张是有节(jié)制地扩张(zhāng)。

　　陈昊扬同样提醒道，与之(zhī)相反，有(yǒu)些房企的扩张速度(dù)让人(rén)感觉(jué)又(yòu)回(huí)到了2016年、2017年，或者说看(kàn)到了2016年(nián)～2020年期间扩张的民营企业的影子。虽然说，见到(dào)机(jī)会时要出(chū)手(shǒu)，但出手(shǒu)的章法仍要小心，如果负债率扩张得(dé)太快，但未来的两年市场没有想象得那么好，可能会重蹈(dǎo)覆辙。

　　那么(me)如何来衡量(liàng)一家房企的扩张速(sù)度(dù)是否激进？陈昊扬向《红周(zhōu)刊(kān)》表示(shì)，主要还是看房企的净负(fù)债率水平，在我(wǒ)看(kàn)来(lái)，这个比例(lì)如(rú)果超过60％，就是扩张得(dé)过黄鳝多了怎么保鲜存放 黄鳝冰箱半年可以吃吗于快速了。

　　不难看出，这一标准要比“三道红线”对房企的净负(fù)债率要求(qiú)不得高于100％要更加严格。陈昊(hào)扬(yáng)解释，当前房地(dì)产(chǎn)行业的(de)复苏(sū)速度并没有那么快(kuài)，所(suǒ)以要(yào)规避(bì)公司净负债(zhài)率(lǜ)提高到一个比较危险的水平。

　　《红周(zhōu)刊》对(duì)在2022年拿地较积极的房(fáng)企梳理发(fā)现，中交地产、中国金茂、华发股份、越秀地产、绿城(chéng)中(zhōng)国、保(bǎo)利发展(zhǎn)等房企2022年净(jìng)负债(zhài)率都在60％之(zhī)上(shàng)。其中，中(zhōng)交(jiāo)地产净负债率持续居高不下，在2020年至2022年期间，依(yī)次为317.70％、284.61％、280.23％。

　　与之形成鲜明对比的是(shì)，华润(rùn)置(zhì)地、中国海外发展、万科A、滨江集团、招商蛇口(kǒu)、龙湖集团等房企在(zài)践行较积极(jí)的(de)拿地(dì)策略的同时(shí)，也(yě)较好地(dì)控制了公司的扩张速度与(yǔ)净负(fù)债率(lǜ)水(shuǐ)平（见(jiàn)附(fù)表）。

　　滨江集团等个别(bié)民营房企

　　或具备(bèi)“最后赢家”的黑马特质

　　陈(chén)昊(hào)扬(yáng)指出，实际(jì)上(shàng)，他们(men)是以同一筛(shāi)选标准来(lái)看(kàn)国央企与民营房(fáng)企，但在各维度的实际表(biǎo)现上，国央(yāng)企确实会更胜一筹。如国央企的融资成本更低，融(róng)资渠道也更顺畅，能够做(zuò)到想融(róng)就融(róng)，这(zhè)样，国央企自然而然就(jiù)具有天然优势(shì)。

　　虽然对比民营房企，机(jī)构更加看好(hǎo)国央(yāng)企(qǐ)，但这也(yě)并不意味着(zhe)，民(mín)营(yíng)企业中(zhōng)就没有“黑马”的存在。

　　据《红周刊》梳理发现(xiàn)，仍有少数民(mín)营黄鳝多了怎么保鲜存放 黄鳝冰箱半年可以吃吗房企同样受(shòu)到(dào)机构(gòu)的青睐。比如，根(gēn)据2023年一季报，滨江集团(tuán)的(de)十大流通股东中新进了“中国工商(shāng)银行(xíng)股份有(yǒu)限公司(sī)－景顺长城中国回报灵(líng)活(huó)配(pèi)置混合(hé)型(xíng)证券(quàn)投资基金”“全国(guó)社保(bǎo)基(jī)金(jīn)一一六组(zǔ)合”等。

　　除此(cǐ)之(zhī)外，自2021年(nián)开始，百(bǎi)亿私募珠海(hǎi)阿(ā)巴马资产(chǎn)管理有限公司就长期持(chí)有滨江(jiāng)集团。根(gēn)据一(yī)季报，该资(zī)产公司的几只(zhǐ)产(chǎn)品合计持有(yǒu)滨(bīn)江集(jí)团(tuán)9543万股，约占流通(tōng)A股(gǔ)的3.56％。

　　滨江集团(tuán)的(de)受青(qīng)睐，和(hé)其自(zì)身(shēn)的基本面表现(xiàn)存(cún)在(zài)一定关系。2020年以来(lái)的近三年(nián)时间，房(fáng)地产(chǎn)市场整体在(zài)走“下(xià)坡(pō)路”，但(dàn)作为(wèi)杭州本土房企的(de)滨江集团仍是表现出较强(qiáng)的韧劲，2020年以(yǐ)来，滨江(jiāng)集团(tuán)在业(yè)绩表现、销售规模、新增(zēng)土储、股(gǔ)价表现等多维度都表现(xiàn)了(le)较(jiào)强(qiáng)的增(zēng)长势头。

　　业(yè)绩(jì)方面，2020年～2022年(nián)期(qī)间，滨江集(jí)团(tuán)扣非(fēi)归母(mǔ)净利润(rùn)依次(cì)为21.27亿(yì)元、29.87亿元(yuán)、37.22亿元(yuán)；依次实现同比增长32.74％、40.40％、24.60％。而根据近期发布的(de)2023年(nián)一季报(bào)，今年一季度，滨江(jiāng)集团(tuán)更是实现了扣(kòu)非归母净利(lì)润5.41亿元，同(tóng)比(bǐ)增(zēng)长134.07％。

　　在(zài)房地产“青铜时代”仍能保持自(zì)身业绩的持续增长，和滨江(jiāng)集(jí)团扎根(gēn)杭州的战略布(bù)局关(guān)系密切。根据2022年年报，滨江(jiāng)集团有近七成营收来自杭州地区，而在(zài)2021年(nián)，杭州(zhōu)地区的营(yíng)收比重只占到(dào)近六(liù)成(chéng)。近三年持续稳居杭州房企销售(shòu)排名第一。

　　与此同时(shí)，滨江集(jí)团(tuán)在杭州的土储补(bǔ)充同样较为积极(jí)，根据诸葛找房、住在杭(háng)州网数据显示，2020年(nián)、2021年(nián)、2022年在杭拿地金额依(yī)次为404.6亿元、237.1亿元、479.4亿元，同(tóng)样持续稳居(jū)杭州的(de)本土第(dì)一。

　　而滨江集(jí)团在杭州的较突(tū)出(chū)表现，也让滨江集(jí)团的(de)房企排名迅速提升(shēng)。到2023年，滨(bīn)江(jiāng)集团(tuán)的(de)房(fáng)企排名已冲(chōng)进前十(shí)，根据中指数据，2023年前4月，滨江集团(tuán)实现销售额607.3亿元，位列房企第九位。

　　值得注意的是，2020年至(zhì)今(jīn)，滨江集团(tuán)股价翻(fān)了超一倍以上(shàng)，而近(jìn)期，滨江(jiāng)集团(tuán)更是迎(yíng)来多家机构的(de)集中调研(yán)。滨江集团发布公告(gào)表示，公司于5月10日接(jiē)受了信达证券(quàn)、金鹰基金、建(jiàn)信养(yǎng)老、新华(huá)养(yǎng)老等18家机构调研(yán)。

　　产业链布局重点移至(zhì)存量赛(sài)道(dào)

　　机(jī)构(gòu)在(zài)下游家纺(fǎng)、家居(jū)、物(wù)业觅(mì)α

　　实际上(shàng)房地产开发(fā)只是(shì)房(fáng)地产(chǎn)产业(yè)链上的中游(yóu)环节，其(qí)上游(yóu)主要为钢铁、水泥、建材、玻纤等材(cái)料(liào)供应(yīng)商，而(ér)下游应用行业主要(yào)包括中介(jiè)服务、家用电器、物业管理、家(jiā)居用品。综合(hé)《红周刊》的采访，房地产开发环节与上游材(cái)料端息息相关，新盘开工不足(zú)导(dǎo)致上游(yóu)不被看好，机构(gòu)寻觅个(gè)股阿尔法(fǎ)的思路渐(jiàn)渐移至下游。“中(zhōng)国房地产行(xíng)业在进(jìn)入存量房(fáng)时代，所以对地产产业链(liàn)，尤其是偏消费属性(xìng)的家装家居领(lǐng)域，我们相对(duì)看(kàn)好，因(yīn)为居民保有的住房规(guī)模越来(lái)越大，随(suí)着时间的增(zēng)加，内装更(gèng)新的需求也会越来越多(duō)。美国(guó)过去的数(shù)据充分说(shuō)明了(le)这一(yī)点，在新房销售见顶之后，家具消费的增长却一直(zhí)都很(hěn)好。对于地产产业(yè)链，我(wǒ)们相对看好和内装相(xiāng)关的行业，例如消费建材、家居装饰等。”万(wàn)家基金人士表示(shì)。

　　而根据《红周刊》对下(xià)游细分中(zhōng)相关赛(sài)道龙头(tóu)年(nián)内(nèi)表现的统计，目前暂居(jū)前两位的都是(shì)来自家黄鳝多了怎么保鲜存放 黄鳝冰箱半年可以吃吗纺(fǎng)赛(sài)道的公司，它们分别是富安娜和(hé)水星(xīng)家纺，特(tè)别(bié)是前者在月线连收七根阳线的基(jī)础上，年内迄今涨幅已经逼(bī)近(jìn)30％。

　　以前者(zhě)为(wèi)例(lì)，富安娜主(zhǔ)要(yào)从事纺织家(jiā)居、睡眠家居、生活类产品(pǐn)的(de)研(yán)发(fā)、设(shè)计、生产(chǎn)及销售(shòu)，旗下(xià)拥(yōng)有(yǒu)原创“富安娜(nà)”“VERSAI 维莎”“馨(xīn)而乐”和“酷奇智”自有品(pǐn)牌。第(dì)一(yī)季度报告显示，报告期(qī)内，富安娜实现营业收(shōu)入约6.2亿元，同比减少7.57％；不(bù)过(guò)实现归(guī)属(shǔ)于上(shàng)市公司(sī)股东的净(jìng)利润(rùn)约1.11亿元，同比增长5.28％。

　　而从上市公司一季报的十(shí)大流(liú)通股股东来看，能够发(fā)现该股早(zǎo)已(yǐ)成(chéng)为基金重(zhòng)仓股的天(tiān)下，彼(bǐ)时包括公募的中欧(ōu)价值发(fā)现、中欧潜力价值(zhí)、工(gōng)银瑞信灵动价值(zhí)、宝盈新价值和(hé)私募的(de)明河2016，都在其中(zhōng)出现，占据(jù)了半(bàn)壁江(jiāng)山。需要强(qiáng)调的是，中欧的(de)两只基(jī)金都(dōu)是价值派基(jī)金(jīn)经理曹名长在管的产品，首季其(qí)同时重(zhòng)仓的(de)房地产产业链股(gǔ)票还有金(jīn)地集(jí)团和(hé)大亚圣象。

　　对比而言，前(qián)几(jǐ)年曾经风光一时的家(jiā)居板块也因疫情(qíng)、消费复苏(sū)进程(chéng)缓慢等多因素一度沉寂(jì)，不过好在困境反转露(lù)出曙光(guāng)，家(jiā)居板块中年内(nèi)表现最好(hǎo)的是志邦家居。同一(yī)时间段(duàn)，该股年内上涨已经超(chāo)过23％，从(cóng)业绩来看，无(wú)论(lùn)是营收还(hái)是(shì)归母净利润，公司都实(shí)现了同比双升(shēng)。

　　从公司的十大流通(tōng)股股东来看，《红(hóng)周刊》发(fā)现广发基金经理罗(luó)洋慧眼(yǎn)独具，一季报中他(tā)管理的广发(fā)策略优(yōu)选(xuǎn)和广发(fā)安宏回报(bào)均增加了(le)持股，而这两只产品也成为志邦家居十大流通股股(gǔ)东中(zhōng)仅有(yǒu)的两只公(gōng)募。有意思的是，他似乎对于定(dìng)制家居类标(biāo)的情有独钟，在另一家赛(sài)道公司金牌橱(chú)柜中，他管理(lǐ)的全部三只产品均(jūn)登榜十大流通股股东，其(qí)也成为(wèi)他的独门重仓股。

　　除去(qù)家(jiā)居(jū)家纺外，下游的物(wù)业股也(yě)越来越被(bèi)机构所(suǒ)青(qīng)睐，不过这(zhè)类(lèi)标(biāo)的大多在(zài)香港上市，如(rú)何(hé)选择成为难题。对此，前述(shù)上海公募(mù)基(jī)金经理举例分(fēn)析：“物业服务不(bù)是一个高毛(máo)利的行业，挣(zhēng)钱很辛苦，我选公司(sī)还是希望挣的是市(shì)场化应(yīng)该挣的钱，以我(wǒ)曾经买的绿城(chéng)服务为例，它在(zài)中高端楼盘(pán)占比是比较(jiào)高的，每(měi)年到期的(de)合(hé)同里提(tí)价成功率在30％～40％。它能做到滚动的大部分项(xiàng)目(mù)到(dào)期之后(hòu)，经过两三(sān)轮(lún)合(hé)同周(zhōu)期还能做到产品(pǐn)提价。”

　　“行业里真正能做到(dào)产品(pǐn)提价的公司很少，因(yīn)为物业公司(sī)很容易一(yī)开始是挣钱的，后面(miàn)因为保安这些固定人员成本(běn)的年度增长，不过服(fú)务没有特别好，客户没(méi)有那么满意，能做(zuò)到提价难(nán)度是非(fēi)常大的。但(dàn)是该公司能在(zài)业内做到到(dào)期之后提价率比较高，这跟它的定(dìng)位和比较好(hǎo)的(de)服务是有关(guān)系的。”他进一步强(qiáng)调。

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