《基金(jīn)经理投资笔记》宏(hóng)观策略系列

　　把(bǎ)脉(mài)经济周期拐点 实现(xiàn)财富管(guǎn)理升级

　　作者：魏(wèi) 凤 春（博(bó)士），创金合信基金首(shǒu)席(xí)经济学家

　　　　  罗(luó) 水 星（博士），创金合(hé)信基金基(jī)金经理

　　乱云飞渡(dù)仍从容

　　上期分享中（查看原文），我(wǒ)们提出(chū)了5月(yuè)是乱花(huā)渐(jiàn)欲迷人(rén)眼，一(yī)个大的(de)背景是市场进入了战略相(xiāng)持阶段，进攻(gōng)和防守(shǒu)的(de)理由都不是非(fēi)常(cháng)清(qīng)晰。周末中央(yāng)发布长期的产业(yè)政策，基调(diào)是(shì)清晰(xī)的，但那是诗和远方，是战略性的布(bù)局，很多投资者更喜欢战术性(xìng)的机(jī)会。伯克希尔哈撒韦年度股东大会(huì)在巴菲特的老家(jiā)奥(ào)巴(bā)哈举(jǔ)行，吸引了全球投(tóu)资者的目(mù)光，投资者总希望可以从中寻(xún)找到(dào)投资(zī)的秘诀，价(jià)值投(tóu)资的道虽相同，但(dàn)法、术(shù)、器是(shì)各异的。不仅如此(cǐ)，伯克(kè)希尔决策者对宏观环境的担忧，对数字(zì)技术的批判(pàn)，很多与会者收获的可(kě)能不是清晰的思路，而是在迷宫(gōng)中又多走了一(yī)圈。

　　一、市场陷入僵(jiāng)持阶段：Sell in May？

　　港股(gǔ)市(shì)场有“五(wǔ)穷、六绝、七翻身”的说法(fǎ)，谨慎的A股投资者(zhě)也开始考虑Sell in May,一个(gè)很重(zhòng)要的(de)理(lǐ)由是根(gēn)据(jù)惯例，银(yín)行保险等利好兑现后(hòu)往往是市场开始调整的开(kāi)始。A股投资历来是(shì)有季节(jié)性的，但这未必是历史的铁律(lǜ)，比如2022年5月市场在新的(de)政策基(jī)调下(xià)开始全面大反攻。我们需要因时而变，投资者需要考虑(lǜ)到当前的市场背景已经和之前有(yǒu)很(hěn)大的不同(tóng)。当(dāng)前(qián)市(shì)场进入战(zhàn)略僵持阶段的(de)一个重(zhòng)要理由是(shì)除了逻辑推(tuī)演，很(hěn)多重要问(wèn)题(tí)很难用清晰的事实来验证。谨(jǐn)慎(shèn)的投资者往往是见好就收(shōu)或者谋定而(ér)后动(dòng)，因(yīn)此才有了上述的(de)猜测。

　　市场不清楚的地(dì)方在哪里呢？

　　第一，从内部看(kàn)，市场已经(j福建省面积多少万平方公里 福建省是南方吗īng)提(tí)前(qián)交易了政策的(de)方向，而且今年国内(nèi)的政策本身(shēn)也(yě)不是(shì)大开大(dà)合。新出台的政(zhèng)策更多地(dì)在落(luò)实上，较少新的提法(fǎ)。

　　第二(èr)，从(cóng)外(wài)部看，美联储依然在通胀、就业数(shù)据、金融(róng)数据和(hé)增长数据(jù)传递(dì)的混乱信息中纠结(jié)。

　　第三，从投资(zī)主线看，数字(zì)经济和(hé)中(zhōng)特估依(yī)然(rán)既(jì)有政策、也有业绩或者(zhě)有未来预期的业(yè)绩改(gǎi)善，但短期(qī)游戏、传媒、中(zhōng)特估与(yǔ)其他板块(kuài)分化较为(wèi)极致，也是不争的(de)事实。除了(le)这两条主(zhǔ)线外，金(jīn)融、消费和(hé)公用事业有反弹(dàn)，但难(nán)以成(chéng)为(wèi)持续(xù)的配置主题，新能源崩(bēng)坏的筹码预期也决定了反弹的(de)脆弱性。

　　第四，从交易行为看，投资者并未(wèi)形成(chéng)一(yī)致预期。随(suí)着一季报的披(pī)露，市(shì)场阶段(duàn)性发挥了对盈(yíng)利现实的定(dìng)价效率。具体表(biǎo)现(xiàn)为(wèi)，业绩出现一(yī)定修复和(hé)表现有韧性(xìng)的金融、中药、电力(lì)、中特(tè)估主题(tí)以及(jí)TMT中的游戏(xì)传媒等表现较好(hǎo)，家电此前也有一定表现。不(bù)过，随着业绩(jì)的公布反而出(chū)现了一(yī)定(dìng)的买预期卖(mài)现实的操(cāo)作。当然，相(xiāng)对而言市场也有定价效率不稳定的一面，同样是业绩修复(fù)或有韧性(xìng)的农林牧(mù)渔、新能源和消费(fèi)板块，整体表现则一般。

　　二、市(shì)场(chǎng)僵持的原因(yīn)：一(yī)季报显示企业盈利仍在磨(mó)底阶段

　　短期市场的(de)核(hé)心矛盾在于(yú)缺乏特(tè)别(bié)明显的(de)亮点，TMT主线前期超(chāo)额收益(yì)过于显著，目前除了游戏、传(chuán)媒一(yī)枝独秀外，其他(tā)TMT细分(fēn)领域阶段性有所回调(diào)。中特估相(xiāng)关的(de)基(jī)建(jiàn)、银行、石油、出(chū)版等板块盈利有支撑、估(gū)值也较低，因(yīn)此在最近市场调整的(de)时候整(zhěng)体表现较好。在这两条我们看好的全年主(zhǔ)线之外，市场部(bù)分定价(jià)了一季报行情，但(dàn)核(hé)心(xīn)问题在(zài)于(yú)当前(qián)盈(yíng)利仍处在磨底阶段。扣除金融和两(liǎng)桶油，A股(gǔ)的盈(yíng)利(lì)还在下滑，这(zhè)意(yì)味着(zhe)短(duǎn)期盈利很难撑起A股系统(tǒng)性的行情。所(suǒ)以，我们看到这(zhè)两(liǎng)条主线之外其他(tā)业绩尚(shàng)可的板块，整体反弹的幅度(dù)都(dōu)相对有(yǒu)限。消费的盈利有一定的修复，而市(shì)场由(yóu)于前期的悲观情(qíng)绪尚未对其定价(jià)，这可(kě)能蕴含阶段(duàn)性交易机会(huì)。

　　三、战略性布局是清晰而(ér)明(míng)确的：政(zhèng)策关注产业升(shēng)级和(hé)人(rén)的问题

　　近期国(guó)内也(yě)处于一个会议密(mì)集(jí)召(zhào)开(kāi)的(de)阶(jiē)段，政(zhèng)治局会议、中央财(cái)经委会(huì)议和国常会相继召开。决策层对于当前(qián)经济复(fù)苏(sū)动力不足、复(fù)苏势头不稳的问题，有着清醒的认识，短期的工作(zuò)重点(diǎn)是(shì)恢复和扩(kuò)大需(xū)求，但同时也明确不(bù)会再走老路——不会通过(guò)低水平的(de)债(zhài)务扩(kuò)张来刺激经济(jì)，而是聚焦实体经济的(de)产业升级，推进(jìn)产业智(zhì)能化、绿色化(huà)、融合化。

　　现代(dài)产业体(tǐ)系下(xià)的融合发展

　　这次(cì)财经委(wěi)会议的一个新提(tí)法(fǎ)是“坚持三次产业融(róng)合发展，避免割(gē)裂对立；坚(jiān)持(chí)推动(dòng)传统产(chǎn)业(yè)转型升级，不能当成‘低端产业’简单退出”，这个(gè)提法很重要。我们去年底强调接下(xià)来一段时间的政策需要强调均衡性(xìng)和系统性，才(cái)能(néng)形(xíng)成经济发展的合力。卡脖子(zi)的领域要重(zhòng)点支持(chí)和(hé)发展，但是经济的运行是一个完整的系(xì)统，生产和(hé)消费、实体(tǐ)经(jīng)济和金融(róng)支(zhī)撑、高科技领域和(hé)低技(jì)术领域、融(róng)资-设(shè)计-制造(zào)—物流-销(xiāo)售-服务等各方面(miàn)需要协调(diào)发(fā)展，大家(jiā)的(de)信心慢慢恢(huī)复、收入慢慢恢复，才能够真正把需求拉动起来。不能够孤立(lì)、片面(miàn)地理解和执行(xíng)政策，毕(bì)竟即(jí)使是芯片这(zhè)么(me)最(zuì)高科(kē)技(jì)的领域(yù)，它的下游需求也主要来自(zì)消费电子产品中的手机(jī)、汽车、智能家(jiā)居等等，没有需求(qiú)的拉动，产业的(de)发展就缺乏(fá)良性循环的(de)基(jī)础。

　　高质(zhì)量的人才红利

　　另外，最(zuì)近政策讨论(lùn)的一(yī)个重点是人(rén)，作为投(tóu)资生产(chǎn)拉动核(hé)心的企业(yè)家(jiā)、作为人力资源重(zhòng)点的人(rén)才、承(chéng)载(zài)民族(zú)未来的新(xīn)生人口、需要关注的(de)老龄人口。当(dāng)前中(zhōng)国的发(fā)展逐渐从(cóng)资本和(hé)劳动(dòng)要(yào)素拉(lā)动转向(xiàng)人力资(zī)源拉动，技术创新成(chéng)为能否(fǒu)突破(pò)内外部约束的关键。技术创新能力取(qǔ)决(jué)于(yú)制度(dù)保障下的主观能动(dòng)性(xìng)，在经历了(le)过去几年的(de)非常态之后，在(zài)内外部(bù)不确(què)定性的(de)制(zhì)约(yuē)下(xià)，如何让(ràng)当(dāng)前每(měi)个主(zhǔ)体充满(mǎn)信心、充满主观能动(福建省面积多少万平方公里 福建省是南方吗dòng)性，是政策(cè)的重心(xīn)。以人工(gōng)智(zhì)能为代表的数字经济(jì)大发(fā)展，有可能(néng)能够帮(bāng)助(zhù)我们适当(dāng)缩小国际(jì)竞争中人力资(zī)源的差距，这需(xū)要(yào)从一个更高的角(jiǎo)度理解(jiě)人(rén)工智(zhì)能和数字(zì)经济。

　　四、乱云飞(fēi)渡仍从容：乱战之后的投资路径

　　5月的(de)市场，看起来是战略僵(jiāng)持阶段的乱(luàn)战(zhàn)。接下来的(de)政策(cè)力度和(hé)效果有多大、盈(yíng)利能否实质(zhì)性的反弹、经济复苏的斜率是否面临趋缓的压(yā)力、海外的潜在风(fēng)险到底有多大、美联储(chǔ)到底下(xià)一步面临的是什(shén)么样的经济形势等(děng)，投资者希望渐次判断上述一(yī)系列的重(zhòng)要问题(tí)的程度，并据(jù)此进(jìn)行布局。

　　从这个意义上讲，5月交(jiāo)易机会可能更均衡、但也更脆弱，当前可能是一个(gè)布局的好阶段，而(ér)未(wèi)必会是收获的阶段(duàn)。投资者需(xū)要多一(yī)点耐(nài)心(xīn)，风浪越大，下一次的(de)鱼越(yuè)贵。

　　“乱(luàn)云(yún)飞渡仍从容”，这是我们从(cóng)巴菲特历次(cì)股(gǔ)东(dōng)大会上看(kàn)到价值投(tóu)资(zī)者很重要的一个特质，即(jí)我们提倡的“道(dào)”。市场的乱是暂时的(de)，随着事实的清晰，投资路径(jìng)也将会非(fēi)常明确。这个路径，我们从产业视角(jiǎo)做了一下梳(shū)理，供投资(zī)者参考。

　　具体(tǐ)而言：投资的上(shàng)限是产业现代化，科技(jì)自主可用，数(shù)字化、高端(duān)化与智能化是明确(què)的诗与远方，需要进行战略(lüè)布(bù)局。投(tóu)资的下限是避(bì)免系统性(xìng)的风险，在现代化的产业转(zhuǎn)型(xíng)中，当前蕴藏风险和未(wèi)来跟不上历史步伐的(de)产业是(shì)不能进行战略布(bù)局的。投资的中(zhōng)间状态(tài)是周期与消费行业，是战术性的布(bù)局(jú)。

　　产(chǎn)业视角下的(de)投资(zī)路线图

　　【了解(jiě)作者(zhě)】

　　魏凤(fèng)春博士，创金合信基金首(shǒu)席经济学家，投委会委员(yuán)兼秘书(shū)长，宏观(guān)策略配置(zhì)部总监，兼任MOMFOF投研(yán)总部(bù)总监，南开大学经(jīng)济学博士，清华大学管理科学与工程博士后。学术(shù)研究(jiū)与教(jiào)学以及宏观经济走势、金融(róng)产品分析等实务领域经验(yàn)丰(fēng)富、成果卓(zhuó)著。从业23年以来，一(yī)直致(zhì)力于(yú)在(zài)周期波(bō)动的框架内(nèi)运用财(cái)政的视角解构宏观经济的(de)运行，将中国经济(jì)看作一份资(zī)产，通过资本资产定价的(de)方式来确定其(qí)价值与风险。

　　罗水星博士，创金合信基金经理、首席宏观分析师，2022年2月加入创金合信基金(jīn)。此(cǐ)前履职博时基金，负责宏(hóng)观策略(lüè)、宏观政策(cè)、大类资产(chǎn)配置与择时研究。武汉大学学士(shì)，上海财经(jīng)大(dà)学(xué)经济学硕士(shì)、博(bó)士，中国社科(kē)院(yuàn)经济(jì)学博士后，学术论(lùn)文(wén)多发表于(yú)国际SSCI英文(wén)核心(xīn)经济学期刊。

未经允许不得转载：MP3i音乐网址大全-MP3下载,网址导航,音乐在线试听,中国音乐网址导航第一站 福建省面积多少万平方公里 福建省是南方吗